年报及一季报点评：业绩符合预期，未来看点仍在固废处置

请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 2016年4月27日 瀚蓝环境（600323）年报及一季报点评 评级：维持“推荐” 事件： 公司发布2015年报及16年一季度报告，15年度公司实现营业收入33.57亿元，同比增长 37.85%；归属于母公司股东的净利润 4.03亿元，同比增长30.51%，业绩增长符合我们的预期。我们前期预计全年公司收入实现32.04亿元，归属于上市公司股东的净利润实现4.02亿元，实现EPS为0.49元。今年一季报披露，实现营业收入8.25亿元，同比增长 5.81%；归属于母公司股东的净利润 1.06亿元，同比增长30.66%，实现EPS为0.14元，业绩继续保持平稳较快增长。 点评：  业绩增长符合预期，由于创冠中国合并报表，固废处置和燃气业务是主要收入来源。公司15年的主营业务增长主要来源于创冠中国的合并报表、供水及污水处理、固废处置以及燃气业务，营业收入和净利润实现了稳定增长，基本符合我们前期的判断，其中供水和污水处理业务分别实现营业收入6.99亿元、1.73亿元，分别同比增长28.74%、-9.77%，收入占比合计25.98%，总体保持稳定，供水业务实现较快增长主要是通过增资方式，获得大沥水务、 樵南水务等两家公司 60%股权，并将其纳入并表范围，实现公司对大沥镇和西樵镇终端供水市场的控制，未来供水和污水处理业务将总体保持稳中有增。固废处置业务实现收入10.02 亿元，同比增长165.32%，收入占比达到29.85% ，主要是创冠中国损益自 2015 年起纳入公司合并报表范围，垃圾焚烧处理量增加及发电效率同比有较大幅度提高，预计未来创冠中国项目的不断开工及投入运营，固废处置业务收入将进一步增长。燃气业务实现营业收入 13.4 亿元，同比增长6.29% ，是南海燃气并表所致，未来总体将保持稳定增长。从一季度的数据看，公司的业绩继续保持快速增长，从盈利能力看，公司综合业务毛利率为31.48%，较上年略有提升，主要是因为固废处置业务的毛利率达到42.86% ，同最近52周走势： 相关研究报告： 201 4/6/27深度报告：强势崛起的固废处置新秀 2014/7/1 供水业务再度扩容 2014/8/13 业绩符合预期，关注重组进展 2014/10/30 业绩符合判断，看未来高速成长 2015/3/28 业绩符合预期，固废增长是亮点 2015/4/29 业绩符合预期，重点关注固废业务 2015/12/22 与国际巨头合作，切入危废处置领域 报告作者： 分析师：马宝德 执业证书编号：S0590513090001 联系人： 马宝德 电话： 0510-82833217 Ema il：mabd@glsc.com.cn 独立性申明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正。结论不受任何第三方的授意、影响，特此申明。 国联证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格。 环保节能 业绩符合预期，未来看点仍在固废处置 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 比提升 5.76 个百分点，相对于供水及污水处理业务、燃气业务的毛利率更高，随着固废处置业务的占比不断加大，未来的盈利能力将进一步提升。目前南海固废处理环保产业园内各个项目正常运营，南海垃圾焚烧一厂改扩建项目和南海餐厨垃圾处理项目于上半年顺利完工。已运营项目生产情况稳定，其他待建项目在进行前期工作。另外公司收购三水区白泥坑生活垃圾卫生填埋场， 将新增垃圾填埋项目，进一步丰富公司固废处理的产业链。未来仍然主要看公司依靠创冠中国在全国的布局不断复制循环经济产业园区模式，带来固废产业全国大布局，未来较长的一段时间，公司的固废处置业务仍将成为业绩持续成长的亮点。随着并购创冠中国的实施完成，公司固废处理业务将快速扩张到全国多个省市，垃圾焚烧发电规模从 3000 吨/日增加到 14350 吨/日，增加了近 4 倍，未来几年将为公司业绩的持续成长打下了基础，后续可以持续关注公司的固废处置业务的发展和全国布局情况。  15年销售费用率下降，管理费用率和财务费用率有所上升。15年公司的管理费用率为6.49% ，较去年同比略有上升1.56 个百分点，主要是合并创冠中国增加，以及供水整合纳入合并供水子公司增加所致。销售费用率为2.23%，同比下降0.71 个百分点，幅度不大。财务费用率实现7.33%，同比提升3.43 个百分点，费用增长主要是创冠中国并表增加，新桂城水厂、一厂改扩建项目投产后资本化利息转为费用化、公司债券利率上调、银行借款增加等所致 。一季度的期间费用率总体变动不大，在可控范围内。  维持 “推荐”评级。我们给予16年、17年、18年EPS （摊薄后）分别为 0.69 元、1.07元、1 .49 元，公司将逐步跃升为固废处置行业的第一梯队，后续有望在全国复制南海固废循环经济产业园区模式，我们看好公司未来长期的发展空间，继续维持“推荐”的评级。  风险提示：垃圾焚烧发电项目运营进展不达预期的风险，工程进展慢于预期的风险，宏观经济下滑的风险，市场下跌的风险。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 盈利预测表 利润表2014A2015A2016E2017E2018E资产负债表2014A2015A2016E2017E2018E营业收入2,435.303,356.974,564.365,732.327,205.53现金854.281,378.81830.00760.00550.00YOY(%)143.2%37.8%36.0%25.6%25.7%交易性金融资产5.675.785.785.785.78 营业成本1,677.662,300.053,084.333,805.814,702.74应收款项净额263.29278.52378.69475.60597.83 营业税金及附加14.8126.0430.1237.8347.56存货97.02138.62190.27236.59294.97销售费用71.5574.74104.98131.84165.73其他流动资产335.88129.19175.66220.60277.30占营业收入比(%)2.9%2.2%2.3%2.3%2.3%流动资产总额1,556.141,930.923,001.254,847.367,003.62 管理费用120.02217.98273.86286.62360.28固定资产净值3,007.323,490.263,575.453,584.133,523.58占营业收入比(%)4.9%6.5%6.0%5.0%5.0%减:资产减值准备2.17(0.52)(0.53)(0.53)(0.52) EBIT449.43502.73868.461,267.611,726.62固定资产净额3,005.153,490.783,575.993,584.673,524.10 财务费用95.07246.20107.5892.2286.97工程物资59.3239.870.000.000.00占营业收入比(%)3.9%7.3%2.4%1.6%1.2%在建工程1,320.941,200.26932.55666.21439.45 资产减值损失2.17(0.52)4.256.258.25固定资产清理0.000.000.000.000.00 投资净收益0.005.190.000.000.00固定资产总额4,385.414,730.914,508.534,250.883,963.55营业利润454.01497.67756.631,169.141,631.40无形资产4,241.635,065.334,862.724,660.104,457.49 营业外净收入13.3877.8313.3813.3813.38长期股权投资0.0020.1920.1920.1920.19利润总额467.39575.51770.011,182.521,644.78其他长期资产796.67611.93611.93611.93611.93 所得税115.76129.86173.71266.78371.06资产总额10,979.8512,359.2813,004.6314,390.4616,056.78所得税率(%)24.8%22.6%22.6%22.6%22.6%循环贷款877.321,326.36600.00700.00900.00净利润351.63445.65596.29915.741,273.71应付款项907.791,016.371,395.091,734.712,162.76占营业收入比(%)14.4%13.3%13.1%16.0%17.7%预提费用0.000.000.000.000.00 少数股东损益42.9242.7515.0015.0015.00其他流动负债1,866.42878.111,196.841,468.791,832.80归属母公司净利润308.71402.90581.29900.741,258.71流动负债3,651.533,220.843,191.933,903.504,895.56YOY(%)32.0%30.5%44.3%55.0%39.7%长期借款2,796.223,157.463,157.463,157.463,157.46EP S（元）0.370.480.691.071.49应付债券450.860.000.000.000.00其他长期负债392.881,067.141,741.402,415.663,089.92主要财务比率2014A2015A2016E2017E2018E负债总额7,291.497,445.448,090.799,476.6211,142.94成长能力少数股东权益359.30519.45519.45519.45519.45营业收入143.2%37.8%36.0%25.6%25.7%股东权益3,329.064,394.404,394.404,394.404,394.40营业利润70.9%9.6%52.0%54.5%39.5%负债和股东权益10,979.8512,359.2913,004.6414,390.4716,056.79净利润32.0%30.5%44.3%55.0%39.7%获利能力现金流量表2014A20