单季营收增速逐季回升，盈利持续提高

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2016年4月24日 东方雨虹（002271.SZ） 非金属类建材 单季营收增速逐季回升，盈利持续提高 公司简报 ◆报告期内业绩同比上升26.6%，EPS 0.88元 2015年1-12月公司实现营业收入53亿元，同比上升6%，归属上市公司股东净利润7.3亿元，同比上升26.6%，每股收益0.88元；单4季度公司实现营业收入16.7亿元，同比上升21.1%，环增16.4%，归属上市公司股东净利润2.7亿元，同比上升79.9%，单4季度贡献EPS 0.31元；利润分配方案：每10股派发现金红利1元（含税）。 15年国内房地产投资增速下滑，防水行业下游需求疲弱。公司稳地产直销与工程渠道，同时加强基建与民建业务的开展，单季营收增速逐季回升。四季度公司营收增速21%，原油价格下跌助力成本端改善、毛利率上升，营业利润增长63.8%，叠加营业外收支等因素，归属母公司净利润同增79.9%，最终公司全年业绩录得26.6%增速。 ◆成本下降促进毛利率攀升，销售与管理费率上升 报告期内，公司营收同增6%，综合毛利率40.8%，同比上升5.1个百分点；销售费率、管理费率分别为12.3%和11.2%，分别同比上升2.8和1个百分点，财务费率0.5%，同比下降0.6个百分点；期间费率24%，同比上升3.1个百分点；原材料价格下跌引致毛利率上升；销售与管理费率同比上升。 单4季度，公司营收同增21.1%；综合毛利率40%，同比上升6.5个百分点，环比下降2.7个百分点；销售费率为9.6%，同比上升2.2个百分点，管理费率和财务费率分别为11.4%、0.2%，分别同比下降1.2、0.4个百分点，期间费率21.2%，同比上升0.7个百分点。 ◆卷材营收微降，涂料与防水工程施工营收同比上升 报告期内，分产品，防水卷材、防水涂料、防水工程施工和其他收入的主营收入占比分别为51%、25.8%、15.9%、7.3%，主营利润占比分别为54.8%、28.3%、12.2%、4.8%，毛利率分别为44%、44.8%、31.4%和26.5%，毛利率较14年同期分别变动10.6、1.7、-1和-6.3个百分点；防水卷材营收同降1.3%，防水涂料营收同增6%，防水工程施工营收同增10.7%。 分区域，中国境内营收增长5.6%，占比达99.7%，毛利率40.8%，毛利较14年同期提高5.1个百分点。 ◆防水行业龙头，受益低油价，盈利持续改善 公司2015年业绩前低后高，单季营收增速逐季回升，显示了管理层优秀灵活的管理能力，得益于原油价格下跌并维持低位，公司全年毛利率提高5个百分点。防水行业“大行业、小企业”格局中，公司作为龙头加强产能，持续拓进国内外产品布局，强者恒强；当前股价对应PE估值水平处于历史底部，公司回购股票行为表明股价具备一定安全边际。预计公司2016-2018年EPS分别为1.05、1.26、1.53元，目标价21元，对应2016年20倍PE水平，维持“买入”评级。 ◆风险提示：宏观经济下行、需求不及预期，原材料价格上涨。 业绩预测和估值指标 指标 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 5,006 5,304 5,961 6,955 8,519 营业收入增长率 28.27% 5.95% 12.39% 16.66% 22.50% 净利润（百万元） 577 730 873 1,051 1,269 净利润增长率 58.52% 26.57% 19.63% 20.37% 20.75% EPS（元） 0.69 0.88 1.05 1.26 1.53 ROE（归属母公司)（摊薄） 16.78% 17.94% 17.78% 18.03% 18.29% P/E 24 19 16 13 11 买入（维持） 当前价/目标价：16.67/21.00元 目标期限：6个月 分析师 陈浩武 (执业证书编号：S0930510120013 ) 021-22169050 chenhaowu@ebscn.com 联系人 师克克 021-22169158 shikk@ebscn.com 孙伟风 021-22169329 sunwf@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 8.31 总市值(亿元)：138.48 一年最低/最高(元)：12.39/65.73 近3月换手率：124.12% 股价表现(一年) -50%-25%0%25%50%04-1507-1510-1501-16东方雨虹沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 0.82 10.58 7.33 绝对 -1.07 12.56 -25.70 相关研报 四季度业绩超预期，实力见真章 ····································· 2016-02-27 业绩低于预期，但成长性仍具备 ····································· 2015-10-22 业绩持续改善 ····································· 2015-08-21 2016-04-24 东方雨虹 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 1、报告期内业绩同比上升26.6%，EPS 0.88元 报告期内，公司实现营业收入53亿元，同比上升6%；实现营业利润7.3亿元，同比增长16.7%；归属母公司股东净利润7.3亿元，同比上升26.6%；EPS 0.88元。利润分配方案：每10股派发现金红利1元（含税）。 分季度，4季度公司实现营业收入16.7亿元，同比增长21.1%，环比增长16.4%；实现营业利润2.6亿元，同比上升增长63.8%，环比增长26.2%；归属母公司股东净利润2.7亿元，同比上升79.9%，环比增长47.6%。 15年国内房地产投资增速下滑，防水行业下游需求疲弱。公司稳地产直销与工程渠道，同时加强基建与民建业务的开展，单季营收增速逐季回升。四季度公司营收增速21%，原油价格下跌助力成本端改善、毛利率上升，营业利润增长63.8%，叠加营业外收支等因素，归属母公司净利润同增79.9%，最终公司全年业绩录得26.6%增速。 表1：东方雨虹主要财务指标 业绩预测和估值指标 指标 2013 2014 2015 2016 2017 2018 营业收入（百万元） 3902.63 5005.92 5303.99 5961.31 6954.72 8519.47 营业收入增长率 31.02% 28.27% 5.95% 12.39% 16.66% 22.50% 归属母公司净利润（百万元） 363.71 576.55 729.72 872.97 1050.79 1268.78 净利润增长率 92.78% 58.52% 26.57% 19.63% 20.37% 20.75% EPS（元） 0.44 0.69 0.88 1.05 1.26 1.53 毛利率 33.80% 35.64% 40.76% 40.47% 39.85% 39.16% 净利率 9.49% 11.64% 13.74% 14.79% 15.26% 15.04% 费用率 20.98% 20.91% 24.04% 22.50% 21.50% 21.00% 资料来源：公司公告 成本下降促进毛利率攀升，销售与管理费率上升 报告期内，公司营收同增6%，综合毛利率40.8%，同比上升5.1个百分点；销售费率、管理费率分别为12.3%和11.2%，分别同比上升2.8和1个百分点，财务费率0.5%，同比下降0.6个百分点；期间费率24%，同比上升3.1个百分点；原材料价格下跌引致毛利率上升；销售与管理费率同比上升。 单4季度，公司营收同增21.1%；综合毛利率40%，同比上升6.5个百分点，环比下降2.7个百分点；销售费率为9.6%，同比上升2.2个百分点，管理费率和财务费率分别为11.4%、0.2%，分别同比下降1.2、0.4个百分点，期间费率21.2%，同比上升0.7个百分点。 2016-04-24 东方雨虹 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 报告期内，分产品，防水卷材、防水涂料、防水工程施工和其他收入的主营收入占比分别为51%、25.8%、15.9%、7.3%，主营利润占比分别为54.8%、28.3%、12.2%、4.8%，毛利率分别为44%、44.8%、31.4%和26.5%，毛利率较14年同期分别变动10.6、1.7、-1和-6.3个百分点；防水卷材营收同降1.3%，防水涂料营收同增6%，防水工程施工营收同增10.7%。 分区域，中国境内营收增长5.6%，占比达99.7%，毛利率40.8%，毛利较14年同期提高5.1个百分点。 图1：东方雨虹营业收入增长情况- 分报告期 2015年1-12月公司营业收入53亿元，同比增长6% 图2：东方雨虹营业收入增长情况- 分季度 2015年单4季度公司营业收入16.7亿元，同比增长21.1% 资料来源：公司公告、光大证券研究所 资料来源：公司公告、光大证券研究所 图3：东方雨虹营业利润及净利润变化情况- 分报告期 2015年1-12月公司营业利润同增16.7%，净利润同增26.6% 图 4：东方雨虹营业利润及净利润变化情况- 分季度 单4季度公司营业利润同增63.8%，净利润同增79.9% 资料来源：公司公告、光大证券研究所 资料来源：公司公告、光大证券研究所 2016-04-24 东方雨虹 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 图5：报告期内东方雨虹分产品收入占比情况 2015年1-12月公司防水卷材销售收入占比51% 图6：报告期内东方雨虹分产品主营利润占比情况 2015年1-12月公司防水卷材销售主营利润占比54.8% 资料来源：公司公告、光大证券研究所 资料来源：公司公告、光大证券研究所 2、投资建议 公司2015年业绩前低后高，单季营收增速逐季回升，显示了管理层优秀灵活的管理能力，得益于原油价格下跌并维持低位，公司全年毛利率提高5个百分点。防水行业“大行业、小企业”格局中，公司作为龙头加强产能，持续拓进国内外产品布局，强者恒强；当前股价对应PE估值水平处于历史底部，公司回购股票行为表明股价具备一定安全边际。预计公司2016-2018年EPS分别为1.05、1.26、1.53元，目标价21元，对应2016年20倍PE水平，维持“买入”评级。 投资风险 宏观经济下行、需求不及预期，原材料价格上涨。 2016-04-24 东方雨虹 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 0%10%20%30%40%50%201420152016E2017E2018E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入 5,006 5,304 5,961 6,955 8,519 营业成本 3,222 3,142 3,549 4,183 5,183 折旧和摊销 81 99 35 57 72 营业税费 73 91 95 104 128 销售费用 477 653 686 765 895 管理费用 513 595 626 695 852 财务费用 57 27 30 35 43 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 4 1 0 0 0 营业利润 624 728 931 1,127 1,375 利润总额 651 837 996 1,193 1,440 少数股东损益 6 -1 9 11 13 归属母公司净利润 576.55 729.72 872.97 1,050.79 1,268.78 资产负债表（百万元） 2014 2015 2016E 2017E 2018E 总资产 5,141 6