华丽转身，打造中广核集团核技术应用旗舰平台

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 [Table_KeyInfo] 证券研究报告—动态报告/公司快评 综合 [Table_StockInfo] 大连国际（000881） 买入 重大事件快评 （首次评级） 综合II 2016年04月21日 [Table_Title] 华丽转身，打造中广核集团核技术应用旗舰平台 证券分析师： 梁铮 010-88005381 liangzheng@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980515020001 联系人： 李君海 010-88005315 lijunh@guosen.com.cn 联系人： 王东 010-88005309 wangdong2@guosen.com.cn 联系人： 徐培沛 0755-82130473 xupp@guosen.com.cn 事项： [Table_Summary] 大连国际近期公告：公司重大资产重组事项获得证监会受理；公司2016年一季度业绩快报，归母净利5-50万元，同比下降99.64%-96.41%。此次重组方案为发行股份购买资产并募集配套资金方案，公司以发行股份的方式购买中广核核技术等交易对方持有的高新核材100%股权、中科海维100%股权、中广核达胜100%股权、深圳沃尔100%股权、中广核俊尔49%股权、苏州特威45%股权、湖北拓普35%股权，发行价格为8.77元/股；公司通过锁价方式向中广核核技术等七名配套融资投资者非公开发行股份募集配套资金，拟募集资金总额不超过28亿元，发行价格为10.46 元/股。此次发行后，中广核核技术及其一致行动人将占公司61.08%的股份，成为公司控股股东。 评论：  重大资产重组获批确定性高， 华丽转身进入万亿级战略新兴领域 此次重组方案顺应国家发展混合所有制改革的趋势，获得证监会核准批文确定性大，若重组顺利实施公司有望成为国企改革的典范。上市公司原主业在2015年度4个季度保持了稳定增长，年底亏损主要来源于对远洋运输资产和房地产存货计提的减值准备。我们判断，公司原有主业经营风险已经提前释放，在公司一季度业绩预报为盈利的情况下，原主业将在2016年保持盈利确保重组顺利实施。我们认为，公司将加快推进此次重大资产重组步伐，并将主业聚焦核技术应用领域，原有主业将视资产优劣进行逐步剥离。中广核核技术公司在重组后将持有公司61.08%的股份，成为公司控股股东。公司也将华丽转身，大步迈向核技术应用这一战略新兴产业领域。 十三五期间是核电及核技术应用的爆发期。非动力核技术应用与核电发展具有正相关性，均为高景气朝阳产业。美国同位素与辐射技术的产值2009年约6,000亿美元，占国内生产总值的3%，统计表明核技术应用市场是核电的3.5倍。目前，我国正处于核技术应用起步阶段。公司实际控制人中国广核集团是我国非动力核技术能力领先、核技术应用市场化程度最高的央企，公司将凭借雄厚的技术实力、资源优势，发挥与核电共同发展的协同效应，开拓万亿级、10倍增量的核技术应用市场蓝海。  三大高附加值主业领域业绩或将远超预期，打造非动力核技术应用产业链 此次重组中广核核技术旗下公司基本全部装入大连国际，主业包括电子加速器制造、改性高新材料、辐照加工服务等高附加值业务。中广核核技术承诺，除深圳沃尔外16年-18年实现归母净利分别为3.01、3.81、4.73亿。其中： 高新核材已成为国内线缆用改性高分子材料行业中产品种类最齐全、生产规模最大、技术创新领先的综合型材料企业之一；加入中广核核技术之后，在辐照交联电缆料以及核电等新能源用电缆料和其他改性高分子新材料方面取得了重大突破。不含中广核俊尔、苏州特威、湖北拓普，16-18年归母净利0.79、0.96、1.08亿。 中广核俊尔是浙江省规模最大、产品品种最齐全、技术研发力量最强的高性能工程塑料研发和制造企业；16-18年归母 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 净利1.15、1.41、1.92亿。 中广核达胜已成为国内中低能型号最全的电子加速器供应商、产能规模最大的电子加速器辐照加工服务商；16-18年归母净利0.67、0.83、0.97亿。 中科海维是国内唯一同时具备高频高压和高能直线工业用电子辐照加速器自主技术的专业生产商。16-18年归母净利0.14、0.19、0.24亿。 我们认为，未来公司现有产业业绩远超预期概率大，在核技术应用这一朝阳行业将获快速、持续增长： 首先、充分发挥中广核核技术的央企资源和产业链优势形成协同效应，实现业绩大幅提升。各公司均为细分领域龙头企业，近两年加入中广核核技术后，借助央企品牌、渠道、资金、人才等优势与民营企业灵活的市场机制取得了快速发展，自身增长率超过50%。目前，材料领域整体占有率低，在千亿市场中还有很大的提升空间；加速器及辐照加工领域公司在行业处于领先地位，基于加速器的辐照系统解决方案应用范围广阔。目前核技术应用行业处于成长期，继续保持50%可能性大。 其次，配套融资扩产后带来业绩提升不包含在业绩承诺之中。此次重组方案拟向7位战略投资者非公开发行股票募集配套资金不超过28亿元，锁定期为3年，用于研发中心扩建、线缆用高分子材料生产线扩建，目前公司订单非常饱满，产能提高将有效提升公司盈利水平。 第三、中国广核集团鼓励公司2020年实现营收100亿，复合增速达40%。中广核核技术公司官网资料显示，公司自2011年成立以来收入规模快速上升，12年-14年营业收入连年跳跃增长。2015年年度工作会议中，中国广核集团领导高度赞扬了公司的经营管理和快速发展成果，鼓励公司2020年营收突破100亿元。参照公司2015年营收约20亿规模，未来5年复合增速将达到40%。 第四、重组方案中设计包含超额完成业绩承诺激励措施，利于公司内生增长。方案约定，标的公司超过利润承诺，超出部分的50%以货币方式全部直接支付给中广核核技术进行奖励，极大增强了标的公司超额完成业绩的动力。  核技术应用将向军工、核电配套、医疗、环保等高端方向突破，带来巨大增量空间 核技术应用产业的发展具有明显的台阶式特点，新的领域突破将带来巨大增量。目前公司除现有业务外，利用技术积累和资源优势加大研发力度，改性高分子材料和基于加速器的核技术应用系统化解决方案正向军工及高端装备、医疗和环保等应用领域进军。  军工及高端装备用特种线缆料：我国在船舶、高速铁路、航空器、核电站等领域用特种电缆的高端材料绝大部分依靠进口。中广核核技术研发的辐照交联技术是特种电缆料加工的关键技术，处于国内领先地位，我们强烈看好公司在特种电缆料领域的研发突破。据估算，未来民用航空线缆需求的总产值将超过110亿元，保守估计年增长率约15%~20%；军用飞机高附加值线缆市场空间更大。随着我国大飞机项目推进以及军用飞机的升级换代，对国产航空耐高温电缆的需求将更加迫切。此外，国产航母、驱逐舰以及高铁对特种电缆的需求，将带来更大的市场空间。  辐照加工在军服中的应用：据测算军服领域的市场空间在十亿级别，军服的发展方向包括一般功能：抗静电性、抗菌性、易维护性、耐寒耐热性等和特殊功能：隐身性、阻燃性、防弹性、防生化性等。辐照加工可用于纺织纤维和织物的辐射接枝改性，通过高能辐射接枝法，使军服适应苛刻的使用环境或具有特殊要求的使用场所。  核动力领域：据媒体报道， 2016年年初，国家发改委同意了中广核集团申报的ACPR50S海洋核动力平台纳入能源科技创新“十三五”规划，这意味着核动力船只领域将获得零的突破。ACPR50S反应堆是中广核自主研发和设计的海上小型堆技术，单堆的热功率为20万千瓦；美国“企业”号航母的8台A2W核反应堆可以带动功率为21万千瓦。虽然ACPR50S反应堆的技术与真正应用到核动力航母上的反应堆技术有一定的差异，但相关经验是一个科学的积累过程。核动力及其配套技术作为高水平核技术的代表和必然的发展方向，将带来更大的想象空间。  核电领域：中广核集团国内在建核电站以及“一带一路”国外核电站建设中，对高附加值核电特种电缆的需求旺盛，上市公司将充分享受集团产业链发展协同效应，产品市场空间巨大。公司2014年承接第三代核级电缆材料研发项目，目前材料已经基本符合三代核电电缆60年寿命要求，有望打破国外进口材料垄断局面。  医疗领域：医用直线加速器是放射治疗中应用最广泛的设备，世界卫生组织建议每100万人口拥有加速器2～3台医用直线加速器，囯内至少有2700～4000台加速器才能满足13.5亿人口肿瘤治疗业务的基本需求。而我国目前不足1400台，市场年销售量约100台，几乎全部被几大国外厂商（Elekta，Varian，Siemems等）把持，高端产品 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 全部依靠进口，80%以上的医用直线加速器来自国外，一台设备价值在千万元量级。质子和重离子加速器是目前国际上最先进的放射治疗装臵，公司在此领域若取得突破，将迎来新的千亿级市场空间。  环保领域：环保要求提高对加速器三废处理的需求增长。电子束辐照是一项环境污染治理高新技术，具有适应面广、反应速度快、降解效率高、无二次污染等特点，尤其在处理难降解废水领域、重污染污泥领域具有显著的技术比较优势。  中广核集团A股首家上市公司，利用资本市场继续做大做强大有可为 中广核核技术公司资本运作经验丰富，将充分利用资本市场资源持续扩张。公司近年快速成长的一个重要手段是通过股权并购实现行业整合，将央企的资源优势与民企的市场化活力结合形成互补，通过核心员工持股及股权激励计划实现快速整合和公司持续发展，在后续的经营中形成了协同效应，实现多赢。此次重组顺利完成后，公司将成为中国广核集团旗下首家国内A股上市平台。我们认为，集团将全力支持上市公司依托资本市场做大做强，发挥自身的混合所有制优势，寻找广阔的核技术应用相关领域龙头企业的投资机会，并积极布局国际市场，推动我国核技术应用产业的进一步整合和升级。  公司是我国非动力核技术应用领域龙头、标的稀缺，首次推荐给予“买入”评级 重组完成后，公司将成为我国非动力核技术应用领域龙头标的，我们认为公司业绩将远超承诺水平，特别是军工、核电、医疗、环保等领域之一取得突破，更将使公司发展再上一个新的台阶。 假设公司将聚集核技术应用主业、原有主业逐步剥离并忽略其经营影响、募集资金分两年进行固定资产投资支出进行测算，公司16/17/18年EPS 0.38/0.46/0.65，对应PE 为44.4/36.6/25.8X（2016年4月20日）。首次推荐给予“买入”评级。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 附表：财务预测与估值 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2015 2016E 2017E 2018E 利润表（百万元） 2015 2016E 2017E 2018E 现金及现金等价物 538 2000 800 500 营业收入 2100 3780 5292 7409 应收款项 876 311 478 670 营业成本 1857 2961 4234 5927 存货净额 1468 640 927 1332 营业税金及附加 59 23 32 44 其他流动资产 91 378 529 741 销售费用 30 95 148