帕特里克·阿图斯电话（33 1）58 55 15 00 欧洲央行可能会陷入困境在2018年末和2019年，欧洲央行可能面临： 欧元区增长放缓，因为它可能会低于潜在增长； 欧元升值，因为美国实施的经济政策将导致美元贬值； 由于增长放缓，一些欧元区国家出现了财务偿付能力问题。如果这些问题实际发生，欧洲央行将陷入困境，因为其利率仍将为零，并且鉴于长期利率水平非常低，恢复量化宽松政策将非常无效。证明文件发行于Etats-Unis。完善的商业注意事项文档Flash经济学2018年8月20日-902 Flash经济学2人均名义工资通货膨胀率（CPI）资料来源：Datastream，ECB，Natixis实际GDP潜在增长*（*）最近5年的人均生产率水平+劳动力水平（以百分比表示的Y / Y）资料来源：Datastream，欧洲央行，欧盟统计局，纳蒂西斯欧元区可能面临的问题在2018年末和2019年，欧洲央行可能面临各种问题：1) 欧元区增长放缓;周期性指标的低迷（图1）与几种减速源一致：- 保护主义和不确定性上升；- 企业投资周期的结束（图2);- 由于通货膨胀上升，实际工资略有增加（图3）。图1欧元区：PMI（指数）制造PMI65服务PMI 复合PMI6055504540图2欧元区：实际生产性投资占实际GDP的百分比（LHS）11.7 20同比百分比（RHS）11.4166011.1125510.885010.544510.209.9-4409.6-83535资料来源：Datastream，Markit，Natixis303002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 189.39.0资料来源：Datastream，Eurostat，Natixis02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18-12-16图3欧元区：通货膨胀和人均名义工资（年/年，百分比）554433221100-1-102 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18这样一来，欧元区未来的增长可能会低于其潜在增长（图4）。图4欧元区：实际国内生产总值和潜在增长（％，同比）66442200-2-2-4-4-6-602 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 1865 Flash经济学3 经常账户余额（占名义GDP，LHS的百分比）欧元/美元汇率（1欧元= USD ...，RHS）资料来源：Datastream，Natixis意大利 法国（*）最近5年的人均生产率趋于平稳+劳动力+ GDP平减指数在四个季度内趋于平稳（同比百分比）来源：数据流，国家来源，纳蒂希斯2) 欧元升值美国正处于充分就业状态时实施扩张性财政政策（图5），这势必使外贸恶化。图5美国：财政赤字和失业率财政赤字（占名义GDP的百分比）12 失业率（％）9630-3-6-9资料来源：Datastream，BLS，Natixis预测-1202 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19129630-3-6-9-12以往，这种配置总是导致美元贬值和欧元升值(图6; 1985-1988; 1994-1996; 2002-2008).图6美国：经常账户余额和欧元/美元汇率41,821,601,4-21,2-41,0-60,8-880 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14 16 180,63) 返还财政偿付能力问题我们首先计算名义潜在增长在西班牙，意大利和法国（图7）。图7名义潜在增长*（以百分比表示）西班牙10108866442200-2-202 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 Flash经济学4（*）公共债务（占名义GDP的百分比）x名义潜在增长/ 100资料来源：Datastream，Natixis预测（*）公共债务（占名义GDP的百分比）x名义潜在增长/ 100资料来源：Datastream，Natixis预测（*）公共债务（占名义GDP的百分比）x名义潜在增长/ 100资料来源：Datastream，Natixis预测然后我们比较财政赤字以及当增长等于潜在增长时确保财政偿付能力的赤字（图8A，B和C）。图表8A西班牙：财政赤字（占名义GDP的百分比）财政赤字（正数）财政赤字，确保潜在增长时的财政偿付能力*121210108866442200-2-2-4-402 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18图表8B意大利：财政赤字（占名义GDP的百分比）财政赤字（正数）财政赤字，确保潜在增长时的财政偿付能力*66554433221100-1-102 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18图表8C法国：财政赤字（占名义GDP的百分比）财政赤字（正数）财政赤字，确保潜在增长时的财政偿付能力*88776655443322110002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18我们看如果经济增长略微放缓至低于潜在增长水平，将消除西班牙，意大利和法国的财政偿付能力。 Flash经济学5资料来源：Datastream，Natixis资料来源：Datastream，Natixis结论：欧洲央行可能无能为力如果是在2018年末或2019年：- 欧元区经济增长低于其潜在增长，- 欧元升值- 由于增长放缓，一些欧元区国家再次出现了财政偿付能力问题，欧洲央行将无法做出反应：- 回购率仍为零（图9）;图9欧元区：欧元回购利率（％）55443322110002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18- 鉴于长期利率水平很低，恢复量化宽松政策将是无效的（图10）。图10欧元区国家整体除外。希腊：10年期政府债券的利率（百分比）6655443322110001 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 Flash经济学免责声明本出版物及其任何附件中包含的信息仅面向由专业人士和合格投资者组成的客户群。本文档及其任何附件均严格保密，未经Natixis事先书面同意，不得将其透露给第三方。如果您不是本文档和/或附件的预期收件人，请删除它们并立即通知发件人。法律可能会限制或禁止在某些司法管辖区或从某些司法管辖区分发，拥有或交付本文档。本文档的接收者必须告知自己并遵守所有此类限制或禁止。 Natixis或其任何关联公司，董事，雇员，代理人或顾问或任何其他任何人均不承担与在任何司法管辖区或从任何司法管辖区分发，拥有或交付本文件有关的任何责任。该文件由我们的经济学家开发。它不构成财务分析，也没有按照旨在促进投资研究独立性的法律要求进行开发。因此，不存在在传播之前进行交易的禁止。本文档及其所有附件仅传达给每个收件人，仅供参考，并不构成个性化的投资建议。它们仅用于一般分销，此处所述的产品或服务未考虑任何特定的投资目标，财务状况或任何接收者的特殊需求。本文件及其任何附件均不得解释为要约或对任何购买，出售或订阅的邀请。在任何情况下，均不应将本文档视为对任何个人或实体的交易的正式确认，并且不保证将根据此处列出的条款和条件或任何其他条款和条件进行该交易。本文档及其任何附件均基于公共信息，因此，不得将它们用作Natixis的承诺。所有承诺均需根据其现行内部程序获得Natixis的正式批准。Natixis尚未验证或独立分析本文档中包含的信息。因此，对于本文档的接受者，对于本文档的相关性，准确性或完整性或本文档中包含的任何假设的合理性，不作任何明示或暗示的陈述，保证或承诺。信息未考虑适用于交易对手，Natixis的潜在客户或潜在客户的特定税法或会计方法。因此，Natixis对自己的估值与第三方提供的估值之间的差异（如有）概不负责；由于采用和实施其他会计方法，税法或估值模型可能会导致此类差异。 Natixis可随时更改或撤回本文档中包含的陈述，假设和观点，恕不另行通知。价格和保证金仅是指示性的，并且可能随时更改，恕不另行通知，具体取决于市场条件。过去的表现和过去的表现模拟不是可靠的指标，因此不能预期任何未来的结果。本文档中包含的信息可能包括定量模型的分析结果，这些模型表示可能会实现或可能未实现的潜在未来事件，而不是对代表任何产品的每个重要事实的完整分析。 Natixis随时可能更改或撤回信息，恕不另行通知。一般来说，Natixis，其任何控股公司，子公司，关联企业或控制人，或其各自的董事，高级管理人员，合伙人，雇员，代理商，代表或顾问均不承担任何责任。此信息的特征。除非另有说明，否则本文档中包含的陈述，假设和预测均反映其作者的判断，并不反映任何其他人或Natixis的判断。本文档中包含的信息不应假定在本文档首页上显示的日期之后的任何时间进行了更新，并且本文档的提供并不代表任何人表示将在以下时间更新这些信息。本文档日期之后的任何时间。Natixis对根据本演示文稿中披露的信息造成的任何财务损失或任何决定不承担任何责任，并且Natixis不提供任何建议，包括投资服务。无论如何，您应要求您认为必要或可取的任何内部和/或外部建议，包括从任何财务，法律，税务或会计顾问或任何其他专家那里获得的建议，以便特别核实该交易本文档中描述的内容符合您的目标和约束条件，并获得对交易，其风险因素和回报的独立评估。Natixis受欧洲中央银行（ECB）的监管。Natixis已在法国由法国监管和反腐败管理局（ACPR）授权为银行投资服务提供商，并接受其监督。 Natixis受其金融服务业监管机构的投资服务活动。Natixis已获得法国ACPR的授权，并受到英国金融行为监管局（FCA）和审慎监管局的监管。有关FCA和审慎监管局监管范围的详细信息，可应要求从伦敦Natixis的分支机构获取。在德国，NATIXIS被ACPR授权为银行–投资服务提供商，并受到其监管。 NATIXIS Zweigniederlassung Deutschland受德国联邦金融管理局（BaFin）的有限监管，以其在德国的营业权为依据在德国开展业务。该文件在德国的转移/分发由NATIXIS Zweigniederlassung Deutschland负责。Natixis由ACPR授权，并受西班牙银行和CNMV（瓦洛雷斯国家商业银行）的监管，可根据其在西班牙成立的权利开展业务。Natixis已获得ACPR的授权，并受意大利银行和CONSOB（法国国民银行委员会）的监管，可根据其在意大利成立的权利开展业务。Natixis获得ACPR的授权，并受迪拜金融服务管理局（DFSA）的监管，可以在迪拜国际金融中心（DIFC）内进行业务。在满足DFSA对“专业客户”的定义的前提下，将文档提供给收件人。否则，收件人必须通知Natixis（如果不是这种情况）并退回文件。收件人还承认并理解，该文件及其内容均未得到海湾合作委员会或黎巴嫩境内任何监管机构或政府机构的批准，许可或注册。加拿大：Natixis并未在加拿大的证券法例下注册为交易商，并且只能与国家文书31-103注册要求，豁免和持续的注册人义务第8.18条所界定的符合获准客户资格的投资者进行交易澳大利亚：在澳大利亚，Natixis通过全资子公司Natixis Australia Pty Ltd（“ NAPL”）运营。 NAPL已在澳大利亚证券和投资委员会（Australian Securities＆Investments Commission）注册，并持有澳大利亚金融服务许可证（No. 317114），这使NA