黑色金属策略系列（之十四）：环保预期纠偏 钢价迎反弹修复

投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 黑色建材组 研究员： 曾宁 021-60812995 zengning@citicsf.com 从业资格号：F3032296 投资咨询号：Z0012676 周涛 021-60812984 zhoutao@citicsf.com 从业资格号：F3018906 投资咨询号：Z0011749 联系人： 辛修令 021-60812973 xinxiuling@citicsf.com 从业资格号：F3051600 李世朋 010-57762738 lishipeng@citicsf.com 从业资格号：F3047240 屈涛 021-60812993 qutao@citicsf.com 从业资格号：F3048194 近期相关报告： 似曾相识燕归来 又到逢低买入时 ——黑色金属策略系列（之十三） 20180928 结构好转促进估值修复 铁矿上行时机到来 ——黑色金属策略系列（之十二） 20180914 环保政策或变 钢价一阶拐点出现 ——黑色金属策略系列（之十一） 20180912 钢价无近忧有远虑—— 黑色金属策略系列（之十） 20180831 焦炭行业如何去产能之深度分析暨汾渭平原调研总结——黑色金属深度研究系列（之三） 20180827 中信期货研究|黑色建材专题报告 2018-10-09 环保预期纠偏 钢价迎反弹修复 ——黑色金属策略系列（之十四） 报告摘要 限产政策逐步出台，大幅放松预期需修正。根据近期各地公布的限产方案测算，唐山、邯郸等地要求限产力度约40%-50%，与去年基本相当。我们在9月12日的报告《环保政策或变，钢价一阶拐点出现——黑色金属策略系列（之十一）》，以及9月28日发布的4季度策略报告中，多次强调，虽然环保政策的一阶拐点已经出现，但不意味着限产的大幅放松。市场对于限产大幅放松的预期需要修正。 短期需求韧性犹存，驱动10月库存去化。补库以及赶工使得地产韧性仍然较强，地产开工后的 3个月是钢材消费的高峰，由此推算，1-8月地产数据的强劲，至少在11月之前，地产仍对钢材需求提供有力支撑。 国庆期间，5大主要品种社会库存和钢厂库存累计增加134万吨，而去年增幅为148.8万吨，今年假期库存增幅较为温和，对现货市场和盘面情绪不会产生冲击。而地产韧性对需求的支撑在10月内仍然存在，预计驱动库存持续去化，支撑钢价反弹修复。 现货稳中趋强，期货阶段性反弹修复基差。目前螺纹期货基差处于历史极值水平，以10月8日期现货价格计算，01合约相对上海地区螺纹现货，基差高达781元/吨，基差率高达19.8%，均处于历史同期极高水平。在现货趋强、环保预期纠偏的背景下，10月份期货存在阶段性反弹修复基差的动力。 铁矿逻辑重申：供需结构化好转是主要驱动，钢价回暖有助于矿价上行。在9月14日的报告《结构好转促进估值修复，铁矿上行时机到来——黑色金属策略系列（之十二）》中，我们提出，铁矿自身供需结构在好转，估值在持续修复当中。目前来看，这一逻辑仍然成立，钢价的修复上涨，也将给铁矿上行创造有利条件。 总结：从近期各地公布的限产详细方案看，唐山、邯郸等地限产比例与去年基本相当，并未出现大幅放松，市场对于限产大幅放松的预期需要纠偏。库存方面，假期库存累积幅度温和，10月在地产韧性的需求支撑下，预计保持去库存趋势。总体看，现货稳中趋强，则目前极高的基差，将以期货上涨来修复。 风险提示：环保限产执行不及预期，钢材库存大幅累积 中信期货研究|专题报告（黑色） 2 / 8 我们在9月12日的报告——环保政策或变，钢价一阶拐点出现：黑色金属策略系列（之十一）中强调，虽然环保政策的一阶拐点已经出现，但不意味着限产的大幅放松，市场对于限产大幅放松的预期需要修正。在9月28日的4季度策略报告中提出，短期内需求仍有延续性，在低库存、高基差的支撑下，10月份螺纹存在阶段性反弹。 目前来看，随着唐山、邯郸等地的限产方案逐步出台，我们上述两个逻辑正在逐一验证，钢价在此驱动下，预计迎来反弹修复走势。 一、限产政策逐步出台，大幅放松预期需修正 今年采暖季对于钢铁行业的限产将取消具体比例，由地方政府根据实际情况制定限产比例。近期，唐山、邯郸等钢铁重镇，逐步出台具体的限产政策。我们根据目前公布的限产方案，估算了两个城市限产政策对于日均产量的影响。 由于今年严禁“一刀切”的按比例限产，唐山、邯郸均采取对钢厂环保情况进行打分，制定不同的限产时段。评估结果看，唐山地区评分A的企业较少，主要以B类和C类为主，预计在9月限产基础上，再增加4.8万吨的日均生铁产量。 邯郸同样将当地钢厂分类，从结果看，目前没有A类企业，全部为B类和C类，预计影响生铁产能如图2所示： 图 1： 唐山地区钢厂限产估算 数据来源： 中信期货研究部 区域采暖季预计限产类型生铁设计日均产能9月限产后生铁日均产量秋冬季要求限产比例限产影响日均生铁量限产影响日均粗钢量唐山A7.05.9000B12.18.730%0.30.3C20.914.450%4.04.8D2.61.370%0.60.7唐山合计42.730.44.85.8 中信期货研究|专题报告（黑色） 3 / 8 图 2： 邯郸地区钢厂限产估算 数据来源： 中信期货研究部 综合上述计算结果来看，唐山、邯郸等地要求限产力度约40%-50%，与去年基本相当，在2019年1-3月，邯郸限产还将进一步升级。我们在9月12日的报告《环保政策或变，钢价一阶拐点出现——黑色金属策略系列（之十一）》，以及9月28日发布的4季度策略报告中，多次强调，虽然环保政策的一阶拐点已经出现，但不意味着限产的大幅放松。市场对于限产大幅放松的预期需要修正。 二、短期需求韧性犹存，驱动10月库存去化 1、地产韧性对需求的支撑犹存 2015年开始，房地产持续去库存之后，2018年整体地产库存处于2010年以来的最低水平，地产补库带动了房地产新开工和施工面积增速的不断提高，是今年地产用钢需求的主要支撑。1-8月，房地产新开工面积增速高达15.9%，增速较1-7月提高1.5个百分点，施工面积增速3.6%，增速比1-7月份提高0.6个百分点。 补库以及赶工使得地产韧性仍然较强，地产开工后的 3个月是钢材消费的高峰，由此推算，1-8月地产数据的强劲，至少在11月之前，地产仍对钢材需求提供有力支撑。 等级企业设计总产能（年度）限产%限产总量(61天）日均限产量B287428.8%1392.27C229959.0%2263.72合计517342.2%3655.99等级企业设计总产能（年度）限产%限产总量(90天）日均限产量B188835%1611.79C328561.6%4885.54合计517351.7%6487.33邯郸采暖季限产：2018年11月1日-2018年12月31日邯郸采暖季限产：2019年1月1日-2019年3月31日 中信期货研究|专题报告（黑色） 4 / 8 图 3： 地产库存处于低位 图 4： 补库需求带动新开工面积高增速 数据来源：Wind Bloomberg Mysteel中信期货研究部 数据来源：Wind Bloomberg Mysteel中信期货研究部 2、假期库存增幅温和，10月预计保持去库趋势 国庆假期间，由于下游需求普遍放假，而钢厂处于连续生产当中，假期后第一个库存数据出现季节性累积。根据我的钢铁网10月8日的数据，螺纹钢社会库存454.77万吨，上升35.99万吨，钢厂库存212.72万吨，上升23.4万吨；线材社会库存153.43万吨，上升12.24万吨，钢厂库存75.19万吨，上升16.16万吨；热卷社会库存235.8万吨，上升21.7万吨，钢厂库存105.06万吨，上升8.28万吨。 总体来看，5大主要品种社会库存和钢厂库存累计增加134万吨，而去年假期增幅为148.8万吨，今年假期库存增幅较为温和，对现货市场和盘面情绪不会产生冲击。如前文所述，地产韧性对需求的支撑在10月内仍然存在，预计驱动库存持续去化，支撑钢价反弹修复。 图 5： 今年假期库存累积幅度温和，10月保持去库趋势 数据来源： Wind Bloomberg Mysteel中信期货研究部 0510152025303540452006200720082009201020112012201320142015201620172018狭义 全国广义库销比1-商品房口径 全国广义库销比2-住宅口径 -40-200204060801002006200720082009201020112012201320142015201620172018% 房屋新开工面积累计同比 年份2018年2017年2016年2015年2014年十一前二周417462431458512十一前一周419430413453506十一当周455466439453529十一后一周#N/A471424476521十一后二周#N/A450402448478十一后三周#N/A445390425444十一后四周#N/A427380399421十一后五周#N/A400376383410十一后六周#N/A362373385408螺纹钢：十一前后社会库存 中信期货研究|专题报告（黑色） 5 / 8 图 6： 今年假期库存累积幅度温和，10月保持去库趋势 数据来源： Wind Bloomberg Mysteel中信期货研究部 三、现货稳中趋强，期货阶段性反弹修复基差 如前两部分所述，目前看限产政策不会大幅放松，需求端在1-2个月内仍有地产韧性的支撑，带动钢材库存在未来1个月内保持去化走势，现货有望稳中趋强。目前螺纹期货基差处于历史极值水平，以10月8日期现货价格计算，01合约相对上海地区螺纹现货，基差高达781元/吨，基差率高达19.8%，均处于历史同期极高水平。在现货稳中趋强、环保预期纠偏的背景下，10月份期货存在阶段性反弹修复基差的动力。 而从中长期（6个月维度）来看，钢材需求面临地产需求下滑、基建有改善但难有起色、消费下滑、出口下滑等各方面需求全线下行的风险。阶段性反弹后，钢材价格或重新面临大幅调整风险。上述中长期逻辑在我们的4季度报告《夕阳无限好 只是近黄昏——2018年第四季度策略报告》中有详细阐述，本文不再赘述。 图 7： 螺纹01合约基差处于同期历史高位 图 8： 基差率同样处于同期历史高位 数据来源：Wind Bloomberg Mysteel中信期货研究部 数据来源：Wind Bloomberg Mysteel中信期货研究部 年份2018年2017