【联讯医药公司重大事件点评】美年健康：收购艾迪康控股部分股权，协同效应明显

请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 1 / 5 女装 证券研究报告 | 公司研究 美年健康(002044.SZ) 【联讯医药公司重大事件点评】美年健康：收购艾迪康控股部分股权，协同效应明显 2018年09月28日 事项： 美年健康董事会审议通过了《关于下属全资子公司签署境外股份购买协议的议案》，同意公司下属全资子公司上海美爱投资管理有限公司或经批准其在境外设立的全资子公司（以下统称“美爱投资”）拟出资2,200万美元认购艾迪康控股有限公司（Adicon Holdings Limited）（以下简称“艾迪康”或“标的公司”）5%的股份，并签署《股份购买协议》。 评论：  收购艾迪康控股部分股权，介入国内第三方独立医学检验领域 本次美年健康先以自有资金2200万美元接手艾迪康控股原两大股东转让的合计5%股份，艾迪康控股总估值约4.4亿美元（折合约30亿RMB，按人民币对美元汇率6.85计算），估值前提是零现金零负债，后期会根据审计报告有所调整，减少或有负债等风险。艾迪康控股间接持有杭州艾迪肯100%的股权，杭州艾迪肯通过可变利益实体架构（VIE）控制总部位于杭州的杭州艾迪康医学检验中心有限公司（以下简称“杭州艾迪康”），杭州安迪康是全国跨地区连锁经营的第三方独立医学检验机构，其主要业务模式为在中国境内提供医学检验服务。截至2017年12月31日，杭州艾迪康已在全国19个省、自治区、直辖市设立了医学实验室，提供2,000余项检测项目。目前，我国第三方独立医学诊断市场规模100多亿（2016年），尚不足美欧日发达国家1/10，渗透率不足5%，远低于美欧日的40%以上的渗透率，无论从市场规模绝对值还是渗透率上都有较大提升空间，同类业务公司金域医学、迪安诊断和达安基因等都已经实现上市挂牌，市场竞争结构稳定。公司通过并购迅速介入国内第三方独立医学检验领域，我们不排除公司进一步收购艾迪康股权的可能。  检验业务协同效应明显 从业务协同性来看，艾迪康主要业务模式为承接医院医学检验外包服务，能提供2000多项检测项目服务，连锁门店也已经拓展到全国19个省市直辖市，与美年健康未来因扩展连锁门店，健康体检人次持续增加带来巨大的检验需求相契合。健康体检主营业务成本中医疗耗材（包括检测试剂耗材）占营业成本比例大概在20%左右，有望通过艾迪康布局在全国省市直辖市的医学实验室，进一步降低检测成本费用；另外，针对健康人群的疾病筛查是公司未来重要利润来源，体检流量的导入后，体检菜单的丰富多样和适应消费者需求，需要有较强检测能力的技术支持，艾迪康2000多项检测项目能力，赋能美年健康在未来疾病筛查方面的竞争力。  健康体检是入口，关注业务纵横发展带来客户价值提升 公司2017年全年体检人次超过2160万，预期今年3000万人次左右，公司规划2021年将服务超过1亿人次。依托健康体检业务，公司积极打造大健康产业平台价值，重点布局远程医疗、基因检测、大数据业务，不断延伸产业链。增资大象医疗（持股51%），实现远程阅片和远程医疗服务；收购美因健康33.42%股权（收购完成后持股50.6%）， 买入(调高) 当前价： 17.16元 医药行业研究组 分析师：李志新 执业编号：S0300518010002 电话：010-66235703 邮箱：lizhixin@lxsec.com 相关研究 《美年健康（002044）_【联讯医药年报点评】美年健康：业绩高速增长，健康体检首选标的》2017-03-24 《美年健康（002044）_【联讯医药公司点评】美年健康（002044）：健康体检龙头，业绩延续高增长》2017-07-25 《美年健康（002044）_【联讯医药公司点评】美年健康（002044）：慈铭并表增厚业绩，健康体检龙头地位牢固》2018-04-19 美年健康(002044.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 2 / 5 积极开展基因测序业务；参股投资好卓数据，开发优健康APP，为客户提供了电子化体检报告、健康管理、健康咨询等增值服务。美年健康与西门子医疗成立合资公司，联合设立医学影像研究中心，与太平人寿的战略合作，共建“体检筛查+诊断治疗+保险保障”的健康服务闭环。公司以健康体检业务为流量入口，横向纵向拓展业务，不断深挖客户价值。  盈利预测与投资评级 我们预测2018-2020年，公司营业收入为90.3/129.5/183.7亿元，归母净利润分别为9.3/13.9/19.9亿元，对应每股EPS为0.30/0.44/0.64元，当前价对应PE估值分别为58/39/27倍，对比同为民营连锁医院模式的爱尔眼科（75X PE）和通策医疗（65X PE）估值，公司未来三年40%以上的高速增长，我们上调为“买入”评级。  风险提示 商誉减值；公司治理风险；医疗事故风险；并购整合效果不及预期。 美年健康(002044.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 3 / 5 附录：公司财务预测表（百万元） 资产负债表 2017A 2018E 2019E 2020E 现金流量表 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产 4589.7 6535.3 9423.8 13059.0 经营活动现金流净额 1444.5 2151.6 2734.9 3739.5 货币资金 2366.5 3336.5 5097.8 7203.8 净利润 694.3 1044.2 1547.5 2227.7 应收账款和票据 1406.4 2256.9 3237.5 4592.3 折旧与摊销 405.8 357.8 341.5 326.9 其他应收款 268.7 300.1 300.1 300.1 财务费用 111.2 135.4 194.2 275.5 预付账款 117.8 171.5 246.0 349.0 资产减值损失 17.8 10.0 10.0 10.0 存货 83.1 120.1 172.2 244.3 经营营运资本变动 261.2 647.1 684.5 942.3 其他流动资产 347.2 350.2 370.1 369.4 其他 -45.5 -42.9 -42.9 -42.9 非流动资产 7889.8 7699.1 7568.4 7386.1 投资活动现金流净额 -2013.9 -1633.9 -1373.5 -2033.6 长期股权投资 31.3 31.3 31.3 31.3 资本支出 -803.0 -800.0 -800.0 -800.0 固定资产 1808.7 1627.8 1465.0 1318.5 投资支付 -444.1 0.0 0.0 0.0 无形资产和商誉 4183.4 4176.5 4169.6 4162.7 其他 36.9 -833.9 -573.5 -1233.6 其他非流动资产 1866.4 1863.5 1902.4 1873.5 筹资活动现金流净额 1558.9 452.3 400.0 400.0 资产总计 12479.5 14234.4 16809.8 20445.0 短期借款 314.4 55.6 0.0 0.0 流动负债 4465.3 5166.1 6181.0 7587.0 长期借款 358.2 -3.3 0.0 0.0 短期借款 1144.4 1200.0 1200.0 1200.0 其他 886.3 400.0 400.0 400.0 应付账款和票据 591.0 831.3 1179.6 1664.2 现金流量净额 989.4 970.0 1761.4 2106.0 其他流动负债 2730.0 3134.7 3801.5 4722.8 非流动负债 1111.3 1121.3 1134.2 1135.7 主要财务比率 2017A 2018E 2019E 2020E 长期借款 603.3 600.0 600.0 600.0 成长能力 其他非流动负债 508.0 521.3 534.2 535.7 营业收入 102.25% 44.84% 43.45% 41.85% 负债合计 5576.6 6287.4 7315.2 8722.7 营业利润 81.76% 49.91% 48.27% 44.00% 归属母公司股东权益 6496.5 7425.9 8811.0 10804.8 归属母公司净利润 81.10% 51.41% 49.04% 43.95% 少数股东权益 406.3 521.2 683.7 917.6 获利能力 股东权益合计 6902.9 7947.1 9494.6 11722.3 毛利率 46.96% 47.38% 47.95% 48.23% 净利率 11.14% 11.57% 11.95% 12.13% 利润表 2017A 2018E 2019E 2020E ROE 9.45% 12.51% 15.72% 18.45% 营业收入 6233.0 9027.7 12949.8 18369.3 ROIC 13.25% 15.43% 18.47% 21.35% 营业成本 3305.8 4750.5 6740.4 9509.8 偿债能力 营业税金及附加 7.8 9.0 12.9 18.4 资产负债率 44.69% 44.17% 43.52% 42.66% 营业费用 1488.1 2121.5 3043.2 4316.8 净负债比率 80.79% 79.12% 77.05% 74.41% 管理费用 463.5 677.1 971.2 1377.7 流动比率 1.03 1.27 1.52 1.72 财务费用 111.2 135.4 194.2 275.5 速动比率 1.01 1.24 1.50 1.69 资产减值损失 17.8 10.0 10.0 10.0 营运能力 公允价值变动损益 0.0 0.0 0.0 0.0 总资产周转率 0.68 0.68 0.83 0.99 投资净收益 64.4 30.0 30.0 30.0 应收账款周转率 5.48 4.93 4.71 4.69 营业利润 903.3 1354.1 2007.8 2891.2 应付账款周转率 51.54 46.76 46.12 45.66 营业外收入 4.1 4.0 4.0 4.0 每股指标(元) 营业外支出 6.3 2.0 2.0 2.0 每股收益 0.20 0.30 0.44 0.64 利润总额 901.6 1356.1 2009.8 2893.2 每股净资产 2.08 2.38 2.82 3.46 所得税 207.3 311.9 462.3 665.4 每股经营现金 0.46 0.69 0.88 1.20 净利润 694.3 1044.2 1547.5 2227.7 估值比率 少数股东损益 80.5 114.9 162.5 233.9 P/E 87.3 57.6 38.7 26.9 归属母公司净利润 613.8 929.3 1385.0 1993.8 P/B 8.2 7.2 6.1 5.0 EBITDA 1357.1 1849.3 2545.5 3495.5 EV/EBITDA 40.75 29.93 21.75 15.84 EPS（元） 0.20 0.30 0.44 0.64 资料来源：公司财务报告、联讯证券研究院 美年健康(002044.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 4 / 5 分析师简介 李志新，中国科学院生物化学与分子生物学博士。2015年11月加入联讯证券，现任研究院医药行业分析师，证书编号：S0300518010002。 研究院销售团队 北京 周之音 010-6