金融期货策略季报（外汇）：四季度人民币将在外部压力趋缓与 内部利空自我消化过程中走向稳定

投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 金融期货： 研究员： 张革 021-60812988 zhangge@citicsf.com 从业资格号F3004355 投资咨询资格号Z0010982 张菁 021-60812987 zhangjing@citicsf.com 从业资格号 F3022617 投资咨询资格号 Z0013604 联系人： 何颖菲 021-60812985 heyingfei@citicsf.com 近期相关报告： 【中信期货金融（外汇）】均衡预期下跟随外部美元舞动——2018年下半年策略报告 2018-06-25 【中信期货金融（外汇）】单边升值概率不大，贸易战可能打乱节奏——2018年二季度策略报告 2018-03-27 中信期货金融期货（外汇）2018年年度策略报告——波澜壮阔已过，灵活与稳定并行 2017-11-13 中信期货研究|金融期货策略季报（外汇） 2018-09-27 四季度人民币将在外部压力趋缓与 内部利空自我消化过程中走向稳定 策略摘要 我们对2018年四季度人民币并不过分悲观。预计人民币汇率将在外部压力趋缓与内部利空自我消化过程中逐步走向稳定。  外部市场：美元在曲折中下行 2018年四季度，外部环境给予人民币的压力或将有所缓和。预计四季度美元在基本面方面得到的上行支撑将相对有限，同时，欧洲央行开始在“谨慎乐观”的边缘试探将引发市场预期再度向货币政策步调差异收窄靠拢，美元整体下行风险加大。不过，考虑到四季度风险事件聚集，美元或从避险逻辑中觅得阶段性支撑，这决定了美元的下跌或并不顺畅。  内部供求：利空因素的自我消化 2018年四季度，人民币内部仍然面临顺差萎缩和外汇供给弹性空间压缩的压力。1）经常项和直接投资项作为传统的、稳定的外汇流入仍然面临萎缩压力；2）证券投资项反映的境外机构增持境内金融资产带来的外汇流入可能是一个相对乐观的补充，但预计补充力度较为有限；3）“存量结汇”以及外币加杠杆告一段落，外汇供给弹性空间也将被压缩。不过，由于内部利空因素的确定性相对较高，且前期已经被市场部分计入价格，因此，四季度内部压力对汇率的影响更多是利空因素的自我消化阶段，冲击料相对于三季度减弱。  政策导向：短期维稳意愿强烈，汇率大幅超调概率降低 2018年四季度，在外部困局未解，内部政策效果显现仍需时间，汇率破7担忧高企的阶段，央行维稳意愿料相对较强。汇率在央行有效管理之下，大幅超调的概率在降低。 重要风险点 1. 如果欧洲经济依旧低迷不前，则在“美强欧弱”继续分化的格局下，美元可能延续强势，外部环境对人民币汇率的贬值压力增强，甚至可能再度引发“自我贬值强化”的风险。 2. 欧洲政治风险事件恶化，如意大利财政预算赤字明显超限、英国无序退欧等，则可能引发欧系货币下挫，美元延续强势，人民币对美元的双边汇率将承受一定的贬值压力。 3. 如果国内经常项大幅萎缩，甚至出现大幅逆差，且资本项下的外资流入补充严重不足，则可能再度威胁到市场对于人民币汇率稳定的信心。 中信期货研究|金融期货策略季报（外汇） 2 / 16 目录 策略摘要 ............................................................................................................................................................................ 1 一、三季度人民币对美元汇率走势回顾 ........................................................................................................................ 4 （一）三季度美元指数在多空博弈下横盘震荡............................................................................................................. 4 （二）三季度人民币对美元汇率贬值主因在内部 ......................................................................................................... 4 二、四季度人民币对美元汇率市场的运行逻辑分析 ..................................................................................................... 5 三、外部市场：美元在曲折中下行 ................................................................................................................................ 6 （一）“增长预期差”优势已被修复，美元上行乏力 ................................................................................................... 6 （二）欧央行开始在“谨慎乐观”的边缘试探............................................................................................................. 7 （三）避险逻辑或使得美元下行并不顺畅 .................................................................................................................... 8 四、内部供求：利空因素的自我消化 ..........................................................................................................................10 （一）贸易或提前透支，出口创汇仍面临萎缩压力 ...................................................................................................10 （二）服务贸易料延续逆差格局，但大幅走阔的概率不大 .......................................................................................11 （三）直接投资带有“择机”性质，贬值压力下稳定性不足 ...................................................................................12 （四）证券投资料是唯一亮点，但规模预计有限 .......................................................................................................12 （五）“存量结汇”以及外币加杠杆告一段落，外汇供给弹性空间压缩 .................................................................13 五、政策导向：短期维稳意愿强烈，汇率大幅超调概率降低 ...................................................................................14 六、人民币汇率展望 ......................................................................................................................................................14 （一）汇率展望：外部压力趋缓与内部利空消化，人民币将重回稳定 ...................................................................14 （二）重要风险点 ..........................................................................................................................................................15 免责声明 ..........................................................................................................................................................................16 表目录 表 1：货币当局全方位立体进行汇率预期管理 .................................................................................................... 14 表 2：2018年四季度影响人民币汇率的重要事件 .............................................................................................. 15 图目录 图 1： 美与非美基本面增长预期差修正基本结束 ................................................................................................ 4 图 2： 美元指数 ........................................................................................................................................................ 4 图 3： 人民币对美元汇率 ........................................................................................................................................ 5 图 4： 人民币中间价定价分解 ...................