沪铜季报：供应释放还需时间 铜价将呈倒V型走势

1 陈敏华 金属研究员 投资咨询号：Z0012670 电话： 0571-28132578 邮箱：chenminhua@cindasc.com 信达期货有限公司 CINDA FUTURES CO., LTD 杭州市文晖路108号浙江出版物资大厦1125室、1127室、12楼和16楼 全国统一服务电话： 4006-728-728 信达期货网址：www.cindaqh.com 核心观点 三季度以来，在中美贸易战升温激化，叠加中国宏观经济数据偏弱压制下，铜价持续单边下行，此间，强势美元一度引起新兴国家货币危机，拖累市场风险偏好，加速铜价深跌，伦铜创5773美元/吨新低，沪铜主力亦创47040元/吨年内新低。随着近期中美贸易战阶段性落定，市场风险偏好有所回升，铜价深跌反弹。截止9月27日，沪铜主力收于50130元/吨，录得带长下影线的阴线。 就供需基本情况而言，三季度国内需求淡季表现稳定，尽管汽车、空调表现较差，但是电线电缆表现稳健，且房地产保持韧性，叠加精废价差维持低位，精铜替代废铜消费，导致国内库存逆季节性大幅去化，现货端亦保持稳健，整体维持升水结构。此外，由于三季度环保导致企业检修较少，产量环比下降，进口维持高位，带动海外持续大幅去库。但是，由于贸易战以及对中国经济下行担忧，基本面让位宏观，铜价弱势难改。。 四季度来看，在12月份新增产能有限释放产量之前，国内精铜供应依旧维持偏紧格局，且周边地区如保税区流通货源减少，进口难以维持高位，而需求端目前保持稳健，供需格局继续收紧，库存去化，将支撑铜价维持偏强反弹势头。而随着后续产能集中释放，将促使供需格局发生逆转，铜价四季度料将维持前高后低走势。此外，贸易战的进展将持续影响市场表现，整体料将维持48000-56000区间震荡。 操作上以区间操作为主，10月沪铜1812合约可于49000元/吨附近轻买入，若能反弹至53000元/吨上方，可择机轻仓试空。 沪铜季报 供应释放还需时间 铜价将呈倒V型走势 2 一、基本面分析 1. 全球供需平衡 ICSG：今年1-6月全球精铜短缺5.1万吨，上年同期为短缺14.8吨。 根据国际铜业研究小组最新数据，6月全球铜精矿产量为170.8万吨，同比增长3.69%，1-6月累计产量为1001.7万吨，同比增长4.08%。6月全球精炼铜产量为195.3万吨，同比增长1.43%，1-6月累计产量为1171.1万吨，同比增长1.57%。6月全球精炼铜消费量为199.8万吨，同比增长0.10%，1-6月累计消费量为1176.2万吨，同比增长1.14%。6月全球供应小幅短期4.5万吨，1-6月累计短缺5.1万吨。 另外，根据ICSG最新预测，2018年全球精铜消费增速提升至3%，约2446.8万吨，而供应增速为4.3%，约2451.1万吨，全球精铜小幅过剩4.3万吨，此外，全球铜精矿供应增速回升到3.2%至2067万吨。对于2019年来看，受益于铜精矿供应增速放缓，全球精铜供需格局进一步改善，其中铜精矿供应增速约0.4%，精铜供应增速为0.6%，而需求增速依旧保持2.2%的稳定增长，全球精铜供应将出现约33万吨的供应缺口。 而对2017年全球精铜供需来看：全球铜精矿2017年累计产量2002.8万吨，累计同比下降1.6%；全球精炼铜全年累计产量2350.3万吨，累计同比增长0.7%，其中，原生精铜累积产量为1940.1万吨，同比增长0.27%，再生精铜产量为413.1万吨，同比增长3.36%；全球精铜全年累计消费2375.8万吨，累计同比增长0.7%。可以发现，2017年，全球精铜市场整体呈现供需边际缩紧趋势，供应累计短缺呈现逐步放大。缺口扩大的主要原因是世界精炼铜供应增长缓慢，尤其原生精炼铜供应增速放缓所致，相比而言，再生精炼铜填补了部分供应缺口。原生精炼铜产量的下降最直观的因素是全球铜精矿供应缩减所致。 表1：ICSG 全球精炼铜供需平衡 单位：千吨 ISCG 全球精炼铜供需平衡 日期 铜精矿产量 精炼铜产量 精炼铜需求 供需平衡 2014年 18,426 22,491 22,922 -431 2015年 19,168 22,871 23,077 -206 2016年 20,357 23,337 23,600 -263 2017年 20,000 23,504 23,755 -251 2017年 1-6月 9,608 11,527 11,628 -101 2018年 10,017 11,711 11,762 -51 2018 3月 1,696 1,990 1,925 65 4月 1,643 1,944 2,049 -105 5月 1,749 2,023 2,054 -31 6月 1,708 1,953 1,998 -45 2018年E 20,670 24,511 24,468 43 2019年E 20,758 24,664 24,995 -331 资料来源：ICSG，信达期货研发中心 3 图1：全球精炼铜供应 单位：千吨 图2：全球精炼铜消费 单位：千吨 资料来源：ICSG，信达期货研发中心 资料来源：ICSG，信达期货研发中心 2. 国内供需平衡 2018年三季度，国内精铜供需整体呈现相对偏紧局面，国内库存逆季节性大幅去化。1-8月精炼铜直接供应累积为831.37万吨，其中国产精炼铜为584.3万吨，同比大幅增长11.4%，不过，7-8月由于环保因素导致冶炼厂开工率下降，产量出现环比下降。1-8月累计进口227.6万吨，同比增长22.09%，进口量一直维持较高水平。1-8月国内表格消费量为831.37万吨，同比大幅增长26%。总体来看，三季度，由于今年废铜使用减少，使得精铜消费大幅增长，国内库存逆季节性持续去化。此外，国内精铜产量保持两位数增长，但依旧无法满足国内消费，精铜大量进口也带动海外库存去化。四季度而言，国内冶炼产能集中释放，供应压力将出现明显上升。而需求端，在经济下行压力和贸易战背景下，汽车、家电行业表现偏弱，房地产的高开工也难以持续维持，仅基建带来的电力投资将托底电线电缆对精铜消费。整体供需格局将从三季度的阶段性转好变为阶段性转弱。 表2：国内精炼铜月度供需情况 单位：万吨 指标名称 精铜月产量 精铜月进口量 SHFE库存 上海保税区库存 表观消费量 2017-12 86.50 28.75 15.05 45.67 115.25 2018-01 77.20 27.61 16.42 44.37 104.81 2018-02 71.10 21.06 21.85 50.57 92.16 2018-03 75.30 28.64 30.62 44.87 103.94 2018-04 77.80 28.56 24.97 44.07 106.36 2018-05 76.70 30.00 26.84 47.20 106.70 2018-06 77.60 31.30 26.40 50.30 108.90 2018-07 73.20 31.70 19.71 48.90 104.90 2018-08 74.90 28.70 13.80 43.60 103.60 资料来源：Wind，信达期货研发中心 4 图11：中国精炼铜供应 单位：万吨 图12：中国精炼铜需求 单位：万吨 资料来源：Wind，信达期货研发中心 资料来源：Wind，信达期货研发中心 3. 国内铜供给结构。 国内精铜供应结构中，主要包括国内冶炼铜、进口精铜、进口废铜三大块。2018年1-8月，国内冶炼精炼铜产量为584.3万吨，同比增长11.4%，但是7-8月产量受环保及检修影响，出现环比下降；1-8月进口精铜227.6万吨，同比增长22.09%，前期进口窗口持续打开，进口维持高位；废铜进口量为144.7万吨，同比大减40.92%，但是废铜含铜量大幅提升，实际废铜含铜量减少远小于实物减少比例。可以发现，三季度国内精铜供应构成中，国产精铜产量尽管同比保持两位数增长，但是环比下降，且废铜进口受政策影响，保持稳定，而精铜进口却呈现明显增长，以弥补国内供应缺口。此外，国内库存逆季节性大幅去化，也进一步验证该现象。四季度而言，一方面，国内新增产能要等到11月之后才能有效释放，在此之前国内供应依旧偏紧，库存将持续去化，且保税区等库存已下降至40万吨下方，周边可流通货源有限。我们预计10-11月整体供应格局将在短期推动铜价再上一个台阶。 图13：中国精炼铜产量累积同比 单位：万吨 图14：中国精炼铜进口累积同比 单位：吨 资料来源：Wind，信达期货研发中心 资料来源：Wind，信达期货研发中心 5 图15：中国铜精矿产量累积同比 单位：万吨 图16：中国铜精矿进口累积同比 单位：万吨 资料来源：Wind，信达期货研发中心 资料来源：Wind，信达期货研发中心 图17：中国废铜进口累积同比 单位：吨 图18：中国未锻造铜及铜材进口累积同比 单位：吨 资料来源：Wind，信达期货研发中心 资料来源：Wind，信达期货研发中心 4. 矿山罢工威胁已去 供应阶段性处于宽松 2017年原料端铜精矿供应偏紧成为影响全年铜价的一个关键因素，尤其是是2017年一季度全球相继主要矿山的罢工，进一步加剧了铜精矿供应偏紧格局，仅使得铜精矿加工费（TC/RC）整体走势承压，对铜价形成显著支撑。据不完全统计，2017年矿山罢工已经造成共计30万吨铜精矿的减量，这也使得全球铜精矿供应自2002年以来首次出现同比下降，2017年全球铜精矿产量同比下降1.88%至1998.3万吨。 矿山控制人罢工时间结束时间持续天数影响产量（万吨）Escondida必和必拓2月9日3月24日4320Cerro Verde自由港3月1日3月30日214Grasberg自由港5月1日6月30日615Cuajone、Toquepala墨西哥铜业4月10日4月19日101 6 回顾历史可以发现，每一次铜价在经过熊市企稳反弹后，铜价的上涨往往会带来矿山企业罢工风险的提升。追其原因在于铜价下跌周期内，企业纷纷缩减开支，降低成本，工人薪资长期没有明显提升。而当铜价上涨企业利润上升后，工人开始迫切希望能分享铜价上涨带来的收益，导致铜价上涨阶段矿山端的劳资纷争会快速积累并爆发。 从我们跟踪的情况来看，上半年并没有出现之前市场普遍预期的罢工潮，也使得铜精矿供应今年