海外收购突破显露国际矿业巨头雏形，维持公司“推荐”评级

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 公司点评研究报告 有色金属行业 2016年3月28日 [table_main] 公司点评报告模板 海外收购突破显露国际矿业巨头雏形，维持公司“推荐”评级 紫金矿业（601899.SH） 推荐 维持评级 核心观点： 1．事件 紫金矿业发布2015年年报，公司2015年实现营业收入743.04亿元，同比增长26.45%；实现归属母公司股东净利润16.56亿元，同比减少29.40%；实现每股收益0.08元，同比减少27.27%。 2．我们的分析与判断 （一）金属价格持续走低腐蚀公司盈利能力 报告期内，美元进入加息周期预期强烈美元走强以及中国经济下行压力增大，致使大宗商品进入熊市，金属价格出现崩溃式下跌，其中2015年上海黄金交易所黄金主品种均价较上年下跌5.75%；沪铜均价同比下跌17%，沪锌均价同比下跌4.4%，创下2008年以来的新低。而金属价格的连绵跌势也传导至公司主要的金属产品价格均出现下跌（公司矿产金、冶炼加工金、矿产铜、冶炼铜、矿产锌、冶炼锌单价分别同比下跌7.35%、5.71%、16.71%、11.78%、4.48%），这使公司在行业低迷周期加强成生产本控制取得明显成效的情况下（除矿产锌外其余金属生产成本皆出现下行，其中矿产金、冶炼加工金、矿产铜、冶炼铜、冶炼锌单位成本分别下降5.79%、5.63%、5.21%、17.28%、2.98%，矿产锌单位成本上升8.30%），其公司综合毛利率仍同比下行4.94个百分点至8.47%（不含冶炼加工综合毛利率同比下行6.29个百分点至38.03%）。 （二）产销规模持续增长难抵金属价格大幅下跌 尽管报告期内公司产销量持续放量，黄金产量同比增长55.65%（矿产金产量同比增长10.18%，销量同比增长5.50%；冶炼加工贸易金产量同比增长67.90%，销量同比增长68%）；铜产量同比增长10.92%（矿产铜产量同比增长8.55%，销量同比增长10.47%；冶炼铜产量同比增长12.31%，销量同比增长10.07%）；锌产量同比增长38.76%（矿产锌产量同比增长105.85%，销量同比增长83.82%；冶炼锌产量同比增长7.13%，销量同比增长4.94%）。但金属价格的萎靡，以及铁精矿滞销与部分资产减值计提，导致了公司盈利能力的下降，侵蚀了公司产销放量所带来收入增长质量，使其销量的增长不足以抵消价格下跌引发的利润减少，造成公司2015年在营业收入同比上升26.45%的情况下，其业绩仍然有29.40%的下滑。 （三）海外收购取得重大突破，国际化矿业巨头雏形显现 报告期内，公司逆周期利用全球有色金属行业低迷的机会，进行海外外延并购，完成了对巴布亚新几内亚在产金矿波格拉金矿与刚果金世界级大型未开发铜矿卡莫阿铜 的收购，按权益分别获得 分析师 刘文平 ：（86755）83024323 ：liuwenping_yj@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130514110003 特此鸣谢 华立021-20252650 （huli@chinastock.com.cn） 对本报告的编制提供信息。 [table_marketdata] 市场数据 时间 2016.3.25 A股收盘价(元) 3.27 A股一年内最高价(元) 7.33 A股一年内最低价(元) 2.70 上证指数 2979 市净率 2.56 总股本（亿股） 216 实际流通A股(亿股) 158 限售的流通A股(亿股) 58 流通A股市值(亿元) 517 相关研究 [table_report] 紫金矿业（601899.SH）：行业低迷拖累公司业绩，逆市收购凸显壮志雄心20160216 紫金矿业（601899.SH）：产销放量助业绩逆市增长，维持公司“推荐”评级20150831 紫金矿业（601899.SH）：定增百亿收购海外铜金矿，“一带一路”之国际矿业巨头成长记20150527 紫金矿业（601899.SH）：“一带一路”之国际矿业巨头崛起20150402 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 [table_page] 公司点评研究报告/有色金属行业 黄金资源量157吨、铜资源量1,057万吨，大幅提升了公司保有高品质金铜资源储量和黄金产能(其中黄金资源储量增加11.7%；铜资源储量增加68.5%)。 我国资源禀赋较差国内金属储量较少，而我国又是全球大宗金属第一需求大国的现实，将使海外矿山资源收购、国际化发展，成为我国有色金属企业晋升为国际矿业巨头的必由之路。在大宗商品周期底部，公司稳健推进国际化，连续进行海外矿山收购，逆周期外延增强优质资源资产储备，增厚自身内力，有利于公司形成低成本扩张的全球竞争优势，为公司在未来大宗商品新周期成为国际矿业新巨头打下坚实基础。 3．投资建议 尽管2015年大宗商品陷入低估，金属价格持续低迷，拖累了公司业绩。但公司在行业不景气时仍逆周期海外收购增厚自身资源储备，明确国际化发展的部署，显示了其长远的战略眼光与强大的资本运营能力，初显成为国际矿业巨头的雏形。进入2016年全球市场波动加剧，黄金避险价值凸显，配置意义提升；而铜、锌价格也已跌至底部，在成本支撑、“供给侧”改革催化下随时将出现发弹。我们预计公司2016、2017年EPS为0.12、0.16元，对应2016、2017年PE为27x、20x，维持“推荐”评级。 4．风险提示 1）宏观经济下行压力大，下游需求大幅萎缩； 2）大宗商品价格出现大幅下跌; 3）海外矿山收购与开发遭遇政策、政治风险。 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 [table_page1] 公司点评研究报告/有色金属行业 评级标准 银河证券行业评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避 推荐：是指未来6－12个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报20%及以上。该评级由分析师给出。 谨慎推荐：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报。该评级由分析师给出。 中性：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）与交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报相当。该评级由分析师给出。 回避：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）低于交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。 银河证券公司评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避 推荐：是指未来6－12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报20%及以上。该评级由分析师给出。 谨慎推荐：是指未来6－12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%－20%。该评级由分析师给出。 中性：是指未来6－12个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。该评级由分析师给出。 回避：是指未来6－12个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。 刘文平，有色金属行业分析师。本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位和执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 [table_page1] 公司点评研究报告/有色金属行业 免责声明 [table_avow] 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券，银河证券已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河证券。未经银河证券事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。银河证券认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断，银河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 银河证券不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河证券建议客户如有任何疑问应当咨询证券投资顾问并独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接，银河证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部份，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 银河证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。银河证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给银河证券客户的，属于机密材料，只有银河证券客户才能参考或使用，如接收人并非银河证券客户，请及时退回并删除。 所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为银河证券的商标、服务标识及标记。 银河证券版权所有并保留一切权利。 联系 [table_contact] 中国银河证券股份有限公司 研究部 机构请致电： 北京市西城区金融街35号国际企业大厦C座 北京地区：王婷010-66568908 wangting@chinastock.com.cn 上海浦东新区富城路99号震旦大厦15楼 上海地区：何婷婷021-20252612 hetingting@chinastock.com.cn 深圳市福田区福华一路中心商务大厦26层 深广地区：詹璐0755-83453719 zhanlu@chinastock.com.cn 北京市西城区金融街35号国际企业大厦C座 海外机构：刘思瑶010-83571359 liusiyao@chinastock.com.cn 公司网址：www.chinastock.com.cn