横向扩规模，纵向延产业，A股物业第一股步伐稳健

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 南都物业（603506） 证券研究报告 2018年09月06日 投资评级 行业 房地产/房地产开发 6个月评级 买入（首次评级） 当前价格 23.13元 目标价格 28.6元 基本数据 A股总股本(百万股) 103.17 流通A股股本(百万股) 25.79 A股总市值(百万元) 2,386.43 流通A股市值(百万元) 596.61 每股净资产(元) 5.71 资产负债率(%) 51.36 一年内最高/最低(元) 54.00/19.50 作者 吴立 分析师 SAC执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 陈天诚 分析师 SAC执业证书编号：S1110517110001 chentiancheng@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 股价走势 横向扩规模，纵向延产业，A股物业第一股步伐稳健 物业管理行业：规模不断提升，强者恒强 城镇化的持续深入和物业管理渗透率的提升将持续拓展物业管理面积，目前物业管理面积已达195亿㎡，未来五年预计继续增加50亿㎡，行业规模将持续扩大。从竞争格局来看，行业集中度不断提升，物业百强的总收入从2010年的198.6亿增加到2016年的627.8亿。头部企业利用成熟规范的管理模式，通过背靠地产公司或者并购等方式快速扩充管理项目，坚持规模化经营，行业出现“强者恒强”的局面，2017年物业百强市场份额达到32.42%。从发展模式看，物业服务行业发展模式有望完成由成本中心到服务中心再到流量中心的转变，未来有望成为流量平台，加载多元服务项目，创造新的增长点。 拓展非住宅物业管理业务、加速全国地域扩张，横向拓展规模 公司作为独立第三方物业，一方面，公司突破大多物业公司依靠房地产开发公司提供住宅业务管理项目的模式，大力拓展非住宅物业管理业务，与银泰集团、阿里巴巴等大型公司达成合作关系。2014年公司非住宅项目营收总计为3135万元，2016年增长到7121万元，2017年上半年就达到7345万元，在包干制物业管理服务项目营收中占比接近50%，也依靠商业、办公等物业管理项目提升毛利率水平。另一方面，公司通过自身扩张和并购等方式进军全国市场，2017年公司浙江省以外地区的收入占比接近25%，在十余个省市进行业务拓展。在地域和业务同时拓展的策略下，截至2018年6月30日，公司累计总签约项目392个，总签约面积4994.96万平方米。 提供多元增值服务、切入公寓租赁业务，纵向延伸产业链 除了传统物业管理服务，公司还提供家政服务、公共收益、泊位费、维修费、酒店管理、房产中介服务、APP 服务等业务。增值业务营收增长迅速，仅2018上半年营收就达到4695.61万元，增速达到82.46%。增值业务基本利用基础业务的工作人员，成本低， 2018年上半年毛利率达到68.98%，远高于传统物业管理项目和其他服务，增厚公司的利润空间。公司同时尝试用移动互联网技术建设社区O2O，建设推进已有成效，目前公司主要APP已有15.72万次的下载量。与此同时，公司切入公寓租赁业务，打造 “群岛”品牌，获得市场高度认可。 投资建议与盈利预测 我们预计公司18-20年的营收分别为10.59/13.55/17.12亿元，净利润为0.92/1.14/1.52亿元，对应EPS为0.89/1.10/1.47元。基于公司业务拓展目标明确、新业务公寓租赁逐步放量，同时作为第一家A股上市的物业公司具有标的稀缺性，给予公司2019年26倍估值，目标价28.6元，给予“买入”评级。 风险提示：房地产周期波动，项目拓展不及预期，人力成本过快上升 财务数据和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 577.75 819.52 1,059.36 1,354.95 1,712.16 增长率(%) 22.73 41.85 29.27 27.90 26.36 EBITDA(百万元) 87.52 95.17 120.67 148.88 195.59 净利润(百万元) 62.96 74.83 91.79 113.88 151.75 增长率(%) 184.75 18.85 22.66 24.06 33.26 EPS(元/股) 1.06 1.26 0.89 1.10 1.47 市盈率(P/E) 21.59 18.17 25.67 20.69 15.53 市净率(P/B) 9.96 8.32 3.61 3.14 2.70 市销率(P/S) 4.08 2.88 2.22 1.74 1.38 EV/EBITDA 0.00 0.00 12.66 8.80 5.77 资料来源：wind，天风证券研究所 -26%-5%16%37%58%79%100%121%2017-092018-012018-052018-09南都物业 房地产开发 沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. A股物业第一股 ............................................................................................................................. 5 1.1. 始于地产的独立物业公司 ............................................................................................................ 5 1.2. 业务类型逐渐丰富，服务版图快速拓展 ................................................................................ 6 2. 物业管理行业：规模提升，模式转型，市场潜力巨大 ......................................................... 8 2.1. 经营模式：轻资产，周转快，现金流稳定 ............................................................................ 8 2.2. 行业规模：城镇化拓展物业管理面积；办公、商业物业增速更快，优化行业结构 ........................................................................................................................................................................ 9 2.3. 竞争格局：集中度提升空间较大，资本运作助力独立物业管理企业扩张 ............. 11 2.4. 发展趋势：由成本中心到服务中心到流量中心，变革潜力大 ..................................... 14 3. 夯实物业管理基础业务，内生外延促增长 ............................................................................ 16 3.1. 大力拓展非住宅物业，与多类型客户达成合作关系 ....................................................... 16 3.1.1. 牵手“银泰置地”，开拓商业物业市场 .................................................................. 17 3.1.2. 非住宅物业提升物业管理毛利率水平 ....................................................................... 19 3.2. 收购采林、金枫物业，实现外延扩张 ................................................................................... 20 3.3. 管理面积及项目持续增长，续签率高 ................................................................................... 20 4. 提供多元增值服务，延伸产业链、打造生态圈 .................................................................... 22 4.1. 提供多元增值服务，增厚公司利润空间 .............................................................................. 22 4.2. 借力移动互联网，构建物业生态圈 ....................................................................................... 23 5. 切入公寓租赁业务，有望形成新增长点 ................................................................................ 24 6. 盈利预测与投资建议 .................................................................................................................. 26 图表目录 图1：公司发展历程 ........................................................................................................................................ 5 图2：公司股权结构 ........................................................................................................................................ 6 图3：物业服务生态圈 ................................................................................................................................... 6 图4：公司历年收入构成（按业务） ........................................................................................................ 7 图5：公司业务已经成功拓展到十余个省市 .......................................................................................... 7 图6：公司历年收入构成（按地区） ......................................................................................