2018年半年报点评：龙门教育大额分红显著增厚利润，稳步布局异地扩张，业绩维持快速增长

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 科斯伍德（300192）2018年半年报点评 推荐（首次） 龙门教育大额分红显著增厚利润，稳步布局异地扩张，业绩维持快速增长 当前价：9.49元 主要财务数据：  2018年H1，公司实现营业收入4.72亿元，同比增长113.89%。根据行业类别拆分营业收入：（1）教育培训业务实现营收2.41亿元，子公司龙门教育于2018年1月并表；（2）胶印油墨业务实现营收2.31亿元，同比增长4.58%。 2018年H1，公司实现归母净利润0.72亿元，同比增长657.33%；公司实现扣非归母净利润0.21亿元，同比增长205.13%，当期非经常性损益主要包括公司收到的龙门教育以2017年度末可供分配利润为基础的现金分红款4968万元。 评论：  龙门教育：大额分红显著增厚利润，业绩快速增长。2018年H1，龙门教育实现营收2.41亿元，同比增长30.59%；实现净利润0.55亿元，同比增长41.83%，其中并表利润0.28亿元；根据业绩承诺，龙门教育2018年应至少完成净利润1.30亿元。2018年5月31日，公司收到龙门教育以2017年末可供分配利润为基础的现金分红，增加投资收益4968万元；报告期内，公司为收购龙门教育而增加的并购贷款等发生利息支出1501万元。  龙门教育：以全封闭学校为利润根基，稳步布局异地扩张。（1）龙门教育的核心业务是全封闭补习培训，目标客户是初中成绩中等、高中成绩在二本分数线以下的学生，群体需求旺盛；2018年H1公司教育培训业务的毛利率为50.17%，盈利模式优异。截止报告期末，龙门教育拥有7个全封闭补习培训校区，其中6个在陕西、1个在北京。（2）龙门教育的异地扩张战略是先开设K12课外培训门店、积累足够的客户基础后开办全封闭校区。截止报告期末，龙门教育在全国11个城市开展K12课外培训业务。（3）在三四线市场销售教学软件、课程销售等线上产品。龙门教育的线上产品主要包括学科全系列产品和高三年级的全学科模块化产品。  胶印油墨业务维持稳健。2018年H1，高光泽型胶印油墨完成营收0.49亿元，同比下降0.67%；高耐磨型胶印油墨完成营收0.72亿元，同比增长3.72%；快干亮光型胶印油墨完成营收0.83亿元，同比增长10.74%。  投资建议。龙门教育在2018年上半年业绩保持40%以上的增速，公司已在陕西和北京开办7家封闭式培训学校，在全国11个城市通过开办课外培训中心积累客户，在三四线城市广泛销售在产品；传统胶印油墨业务维持稳健发展。我们预计，公司2018/2019/2020年的归母净利润为1.16/0.97/1.16亿元，对应的EPS为0.48/0.40/0.48元，对应的PE为20/24/20倍；考虑到龙门教育完成业绩承诺的确定性较强、未来的扩张逻辑清晰，首次覆盖，给予公司“推荐”评级。  风险提示：龙门教育未完成业绩承诺；异地扩张进度缓慢；油墨行业格局变化；宏观经济风险 主要财务指标 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入(百万) 472 1,010 1,189 1,410 同比增速(%) -3.6% 113.8% 17.8% 18.6% 净利润(百万) 6 116 97 116 同比增速(%) -84.0% 1915.4% -16.6% 20.1% 每股盈利(元) 0.02 0.48 0.40 0.48 市盈率(倍) 399 20 24 20 市净率(倍) 3 3 3 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2018年8月29日收盘价 证券分析师：李妍 电话：021-20572682 邮箱：liyan@hcyjs.com 执业编号：S0360517080002 联系人：徐呈隽 电话：021-20572562 邮箱：xuchengjun@hcyjs.com 总股本(万股) 24,255 已上市流通股(万股) 17,442 总市值(亿元) 23.02 流通市值(亿元) 16.55 资产负债率(%) 50.0 每股净资产(元) 3.0 12个月内最高/最低价 15.26/6.86 -54%-31%-8%15%17/0817/1017/1218/0218/0418/062017-08-30～2018-08-29 沪深300 科斯伍德 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 教育 2018年08月30日 科斯伍德（300192）2018年半年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 362 503 678 889 营业收入 472 1,010 1,189 1,410 应收票据 74 74 74 74 营业成本 383 631 715 824 应收账款 131 281 331 393 营业税金及附加 4 9 11 13 预付账款 10 16 18 21 销售费用 29 106 129 153 存货 88 145 165 190 管理费用 46 102 130 169 其他流动资产 12 12 12 12 财务费用 5 3 1 0 流动资产合计 677 1,032 1,278 1,578 资产减值损失 1 0 0 0 其他长期投资 12 12 12 12 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 27 27 27 27 投资收益 0 50 0 0 固定资产 286 266 248 232 营业利润 6 209 204 252 在建工程 2 2 2 2 营业外收入 3 0 0 0 无形资产 42 42 42 42 营业外支出 0 0 0 0 其他非流动资产 657 657 657 657 利润总额 9 209 204 252 非流动资产合计 1,025 1,005 987 971 所得税 3 27 26 33 资产合计 1,702 2,037 2,265 2,549 净利润 6 181 177 219 短期借款 190 190 190 190 少数股东损益 0 65 80 103 应付票据 0 0 0 0 归属母公司净利润 6 116 97 116 应付账款 84 138 157 181 NOPLAT 6 140 178 219 预收款项 87 185 218 259 EPS（摊薄） 0.02 0.48 0.40 0.48 其他应付款 1 1 1 1 一年内到期的非流动负债 70 70 70 70 其他流动负债 38 38 38 38 主要财务比率 流动负债合计 470 623 674 739 2017 2018E 2019E 2020E 长期借款 378 378 378 378 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 -3.6% 113.8% 17.8% 18.6% 其他非流动负债 1 1 1 1 EBIT增长率 -77.0% 1716.7% 27.0% 22.7% 非流动负债合计 379 379 379 379 归母公司净利润增长率 -84.0% 1915.4% -16.6% 20.1% 负债合计 848 1,001 1,053 1,117 获利能力 归属母公司所有者权益 706 822 919 1,035 毛利率 18.8% 37.5% 39.9% 41.5% 少数股东权益 148 213 294 396 净利率 1.2% 18.0% 14.9% 15.5% 所有者权益合计 854 1,035 1,213 1,432 ROE 0.8% 14.1% 10.5% 11.2% 负债和股东权益 1,702 2,037 2,265 2,549 ROIC 0.7% 13.5% 14.7% 15.3% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 49.8% 49.2% 46.5% 43.8% 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 债务权益比 74.8% 61.7% 52.7% 44.6% 经营活动现金流 123 104 186 220 流动比率 144.1% 165.7% 189.6% 213.6% 现金收益 38 165 207 245 速动比率 125.3% 142.4% 165.2% 187.9% 存货影响 -23 -57 -19 -25 营运能力 经营性应收影响 -1 -156 -52 -64 总资产周转率 0.3 0.5 0.5 0.6 经营性应付影响 88 153 51 65 应收账款周转天数 100 100 100 100 其他影响 21 0 0 0 应付账款周转天数 79 79 79 79 投资活动现金流 -715 40 -10 -10 存货周转天数 83 83 83 83 资本支出 -32 -10 -10 -10 每股指标（元） 股权投资 -27 50 0 0 每股收益 0.02 0.48 0.40 0.48 其他长期资产变化 -656 0 0 0 每股经营现金流 0.51 0.43 0.77 0.91 融资活动现金流 773 -3 -1 0 每股净资产 2.91 3.39 3.79 4.27 借款增加 638 0 0 0 估值比率 财务费用 -5 -3 -1 0 P/E 399 20 24 20 股东融资 140 0 0 0 P/B 3 3 3 2 其他长期负债变化 0 0 0 0 EV/EBITDA 72 15 13 11 资料来源：公司公告，华创证券预测 科斯伍德（300192）2018年半年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 传媒组团队介绍 组长、首席分析师：李妍 复旦大学传播学硕士。曾任职于招商证券。2016年加入华创证券研究所。分获2014至2016年新财富最佳分析师评选第五名、第三名、第四名。 分析师：肖丽荣 北京大学管理学硕士，香港大学经济学硕士。曾任职于中信证券。2016年加入华创证券研究所。 助理研究员：李雨琪 美国波士顿大学经济学硕士。2016年加入华创证券研究所。 助理研究员：潘文韬 同济大学经济学硕士。曾任职于国金证券。2017年加入华创证券研究所。 助理研究员：徐呈隽 复旦大学经济学硕士。2017年加入华创证券研究所。 科斯伍德（300192）2018年半年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 北京机构销售总监 010-66500809 zhangy ujie@hcy js.com 申涛 高级销售经理 010-66500867 shentao@hcy js.com 杜博雅 销售助理 010-66500827 duboy a@hcy js.com 侯斌 销售助理 010-63214683 houbin@hcy js.com 过云龙 销售助理 010-63214683 guoy unlong@hcy js.com 侯春钰 销售助理 010-63214670 houchuny u@hcy js.com 广深机构销售部 张娟 所长助理、广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcy js.com 王栋 高级销售经理 0755-88283039 wangdong@hcy js.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliy an@hcy j