半年报点评：饲料业务稳健发展，凸显竞争优势

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 饲料业务稳健发展，凸显竞争优势 ——海大集团（002311）半年报点评 2018年08月30日 强烈推荐/维持 海大集团 财报点评 郑闵钢 分析师 执业证书编号：S1480510120012 zhengmgdxs@hotmail.com 010-66554031 程诗月 研究助理 chengsy_yjs@dxzq.net.cn 010-66555458 事件： 海大集团披露2018年半年报，2018H1公司实现营业收入176.81亿元，同比增长21.67%；归属于母公司净利润6亿元，同比增长15.75%；稀释后EPS0.38元，同比增长15.15%。 公司分季度财务指标 指标 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 营业收入（百万元） 7212.32 5466.14 9066.2 11970.01 6054.29 7259.88 10421.02 增长率（%） -9.48% 36.53% 19.03% 43.31% -16.06% 32.82% 14.94% 毛利率（%） 4.76% 9.94% 11.65% 10.94% 11.05% 9.93% 12.72% 期间费用率（%） 6.35% 8.25% 5.71% 4.67% 11.07% 7.90% 6.83% 营业利润率（%） -0.39% 1.25% 6.34% 6.45% 1.01% 1.71% 5.97% 净利润（百万元） -34.12 68.80 465.83 635.05 56.77 110.10 513.23 增长率（%） -179.18% 60.29% 29.62% 25.90% -266.38% 60.02% 10.17% 每股盈利（季度，元） -0.02 0.04 0.29 0.40 0.04 0.06 0.32 资产负债率（%） 43.54% 51.14% 52.87% 48.52% 48.05% 53.54% 55.94% 净资产收益率（%） -0.59% 1.17% 7.89% 9.71% 0.83% 1.58% 7.08% 总资产收益率（%） -0.33% 0.57% 3.72% 5.00% 0.43% 0.74% 3.12% 观点：  饲料主业量利齐升，竞争优势凸显。公司上半年销售饲料456万吨，同比增长23.24%。其中水产料销量同比增长26.57%，高端膨化料销量保持了同比40%以上的高增速，特别是加州鲈、大黄鱼和石斑鱼几个特种料品种实现了100%-300%的增长。猪料销量同比增长68.59%，在上半年特别是二季度猪价跌破成本线的背景下实现了逆势扩张，竞争力经一步提升。上半年蛋禽养殖承压，公司凭借禽料的产品力优势和多品类饲料的协同效应，实现了销量9.36%的增速，市占率进一步提高。公司核心竞争力和管理优势体现明显，饲料板块毛利率持续提升至11.86%，同比提升0.26个百分点。我们认为，公司多年积累打造的采购优势，服务营销优势，产品力优势和管理优势在行业不景气的阶段，所体现出的竞争力优势更为明显，给公司带来收入和盈利的稳健增长，同时带来市占率的显著提升。  生猪养殖稳步推进，猪价下行利润承压。公司生猪养殖稳步推进，采用自繁自养与“公司+农户”相结合 东兴证券财报点评 海大集团（002311）：饲料业务稳健发展，凸显竞争优势 P2 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES的方式，2018年上半年实现生猪出栏30万头，同比增长36.36%。在规模扩张同时，公司在不断压缩养殖成本，单头养殖成本有所下降，但受限于猪价下行，以及公司部分猪场建设期投入费用较高，上半年生猪养殖板块亏损6000万元。自五月份以来，猪价回升态势明显，预计下半年盈利状况将有明显改善，有望扭亏为盈。我们认为，公司在生猪养殖板块延续了在饲料板块稳扎稳打的作风，作为行业的新晋选手在价格相对低谷期不断磨合养殖各环节，增量的同时不断降本，为下一波周期的到来做好充分准备，长期来看我们看好公司在生猪养殖领域的发展潜力。  动保苗种稳健增长，高盈利增厚业绩。公司配套水产和动保板块作为战略性板块，也分别实现了26.69%和21.77%的同比增长。公司的水产和动保业务都基于多年的研发和积累，进入了成果转化的释放阶段，毛利率均提升至50%以上。随着公司动保业务在东南亚的开发，以及公司自主繁育苗种的持续推广，预计未来会在收入及利润方面为公司做出更大的贡献。此外农产品销售收入同比增长34.06%，公司出于控制风险的考虑，主动缩减了贸易销售规模，销售收入同比下降23.39%。 结论： 我们预计公司今年饲料销量能够达到1000万吨以上，我们看好公司作为饲料龙头的明显竞争优势和后续发展潜力。我们预计公司18-20年净利润分别为14.35亿，18.52亿和24.16亿元，EPS分别为0.91、1.17、1.53，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：饲料销量不达预期，畜禽产品价格波动风险，极端天气影响等。 东兴证券财报点评 海大集团（002311）：饲料业务稳健发展，凸显竞争优势 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产合计 5314 6887 8795 11173 14023 营业收入 27185 32557 40641 49948 61609 货币资金 1544 1392 2023 2311 2959 营业成本 24625 28980 36225 44389 54630 应收账款 575 760 905 1139 1388 营业税金及附加 34 47 53 65 80 其他应收款 263 360 450 553 682 营业费用 761 1070 1301 1598 1971 预付款项 520 745 1144 1561 2119 管理费用 756 1047 1219 1548 1910 存货 2057 3384 3628 4815 5698 财务费用 70 80 136 162 185 其他流动资产 315 215 614 757 1134 资产减值损失 19.20 45.47 18.00 16.00 15.00 非流动资产合计 4974 6274 5951 5753 5545 公允价值变动收益 26.09 -32.55 7.00 8.00 9.00 长期股权投资 15 33 17 17 17 投资净收益 55.18 174.65 60.00 100.00 150.00 固定资产 3112.97 3760.86 3540.69 3345.21 3189.83 营业利润 1001 1476 1756 2277 2977 无形资产 606 846 800 758 720 营业外收入 61.66 28.42 30.00 40.00 50.00 其他非流动资产 73 126 106 102 111 营业外支出 18.29 22.22 20.00 20.00 20.00 资产总计 10288 13160 14747 16926 19568 利润总额 1044 1482 1766 2297 3007 流动负债合计 4337 6008 6637 7817 9150 所得税 171 256 300 391 511 短期借款 1609 2304 2810 3305 3734 净利润 873 1226 1465 1907 2496 应付账款 939 1228 1438 1809 2198 少数股东损益 17 19 30 55 80 预收款项 1158 1187 1543 1784 2203 归属母公司净利润 856 1207 1435 1852 2416 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 0 EBITDA 2044 2755 2318 2876 3606 非流动负债合计 143 315 216 235 255 EPS（元） 0.55 0.78 0.91 1.17 1.53 长期借款 0 0 0 0 0 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 负债合计 4480 6324 6853 8052 9406 成长能力 少数股东权益 159 362 392 447 527 营业收入增长 6.33% 19.76% 24.83% 22.90% 23.35% 实收资本（或股本） 1541 1575 1582 1582 1582 营业利润增长 8.20% 47.50% 18.95% 29.71% 30.74% 资本公积 1513 1849 1849 1849 1849 归属于母公司净利润增长 18.90% 29.00% 18.90% 29.00% 30.48% 未分配利润 2324 2974 3261 3631 4114 获利能力 归属母公司股东权益合计 5650 6475 7504 8430 9638 毛利率(%) 9.42% 10.99% 10.86% 11.13% 11.33% 负债和所有者权益 10288 13160 14747 16926 19568 净利率(%) 3.21% 3.77% 3.61% 3.82% 4.05% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 8.32% 9.17% 9.73% 10.94% 12.35% 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E ROE(%) 15.15% 18.65% 19.13% 21.96% 25.07% 经营活动现金流 1142 494 909 1001 1693 偿债能力 净利润 873 1226 1465 1907 2496 资产负债率(%) 44% 48% 46% 48% 48% 折旧摊销 973.40 1198.98 0.00 365.48 375.38 流动比率 1.23 1.15 1.33 1.43 1.53 财务费用 70 80 136 162 185 速动比率 0.75 0.58 0.78 0.81 0.91 应收账款减少 0 0 -144 -234 -249 营运能力 预收帐款增加 0 0 356 241 418 总资产周转率 2.94 2.78 2.91 3.15 3.38 投资活动现金流 -996 -1071 -152 -134 -100 应收账款周转率 48 49 49 49 49 公允价值变动收益 26 -33 7 8 9 应付账款周转率 34.05 30.04 30.48 30.76 30.75 长期股权投资减少 0 0 4 5 -3 每股指标（元） 投资收益 55 175 60 100 150 每股收益(最新摊薄) 0.55 0.78 0.91 1.17 1.53 筹资活动现金流 243 426 -126 -579 -946 每股净现金流(最新摊薄) 0.25 -0.10 0.40 0.18 0.41 应付债券增加 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 3.67 4.11 4.74 5.33 6.09 长期借款增加 0 0 0 0 0 估值比率 普通股增加 4 34 6 0 0 P/E 36.33 25.62 22.01 17.07 13.08 资本公积增加 119 336 0 0 0 P/B 5.45 4.86 4.21 3.75 3.28 现金净增加额 389 -1