同店优化&展店提速18H1营收净利双增，政府补助&理财收益致Q2净利+58%！

公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 爱婴室（603214） 证券研究报告 2018年08月28日 投资评级 行业 商业贸易/专业零售 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 52.14元 目标价格 55 元 基本数据 A股总股本(百万股) 100.00 流通A股股本(百万股) 25.00 A股总市值(百万元) 5,214.00 流通A股市值(百万元) 1,303.50 每股净资产(元) 8.14 资产负债率(%) 32.39 一年内最高/最低(元) 81.99/23.94 作者 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 吴晓楠 分析师 SAC执业证书编号：S1110517050001 wuxiaonan@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《爱婴室-首次覆盖报告:华东区领先母婴连锁零售商，产业链升级打造闭环生态圈！》 2018-04-10 股价走势 同店优化&展店提速18H1营收净利双增，政府补助&理财收益致Q2净利+58%！ 18H1：剔除其他收益后Q1/Q2增长稳定。营收10.17亿，+15.52%yoy，Q1/Q2分别为4.82/5.36亿，增速+13.39%/+17.52%；归母净利0.49亿，+46.04%yoy，Q1/Q2分别为0.12/0.37亿，增速+18.92%/+57.92%；扣非归母净利0.4亿，+21.73%yoy，Q1/Q2分别为0.12/0.29亿，增速+22.58%/+21.39%；EPS为0.56元/股。本期收到824万政府补助以及537万理财产品收益，致Q2净利增幅较大。经营性现金流净额0.87亿，+17.93%yoy，采购增加致营收、应付账款增加并收到财政返还所致。 收入端：奶粉依然为第一大收入来源，电商&批发快速增长。主要来源于线下母婴商品销售及提供相关服务，门店销售8.93亿，+13.67%yoy，电商/批发/门店服务/其他业务分别为0.17/0.4/0.08/0.6亿，增速分别为+141.8%/+280.27%/+5.76%/-14.76%。公司坚持门店直营，报告期内新开20家，上海/浙江/江苏/福建分别6/7/5/2家，另有15家已签约预计下半年开业，各地区分别有7/3/3/2家，另外关闭7家（均为主动调整的盈利能力不佳或不符合发展要求的门店），期末门店合计202家。分品类：第一大类奶粉4.62亿，+29.32%yoy，依然保持较快增长，用品类2.64亿，+7.91%yoy，两项合计占比超70%。分区域：上海作为大本营5.39亿，+13.55%yoy，增速稳定，浙江1.42亿，+40.76%yoy，为增长最快区域。 盈利端：棉纺类毛利率大幅提升12.46pct至50.28%，整体净利率提升1.01pct至4.81%。期内综合毛利率27.41%，同比+0.93pct。三项费用合计2.14亿，同比+20.09%，期间费用率21.06%，同比+0.8pct。其中：销售费用率17.77%，同比+1.32pct，本期新开门店同比增加致房屋及物业管理、装修、人力等费用及电商技术投入增多；管理费用率3.01%，同比-0.49pct，为保证仓储运转稳定，相关货架配件及办公费有所减少；财务费用因第三方支付手续费增加而增多，财务费用率因收入增速更快同比-0.03pct 至0.29%。本期净利率4.81%，同比+1.01pct，主因毛利率提升所致。 直营门店深耕华东，外延东南沿海，打造线上母婴生态服务平台协同发展；线下网络布局日益深化，线上平台运营愈发成熟，顺应“母婴行业高增长+二胎政策催化”或将持续受益！ 维持盈利预测，维持“买入评级”。公司今年3月登陆上交所，作为A股稀缺母婴资产及二胎政策直接受益标的，或随着行业的发展逐步壮大。综合预计2018-20年归母净利分别为1.2/1.5/1.8亿，当前市值对应44/35/29xPE，维持买入评级。 风险提示：新店推进不达预期；连锁零售模式存在租金上涨等风险。 财务数据和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 1,584.96 1,807.85 2,251.43 2,847.80 3,622.12 增长率(%) 14.18 14.06 24.54 26.49 27.19 EBITDA(百万元) 120.56 153.30 179.25 222.34 269.51 净利润(百万元) 73.99 93.58 119.53 146.87 177.24 增长率(%) 24.10 26.47 27.74 22.87 20.67 EPS(元/股) 0.74 0.94 1.20 1.47 1.77 市盈率(P/E) 70.47 55.72 43.62 35.50 29.42 市净率(P/B) 17.30 13.94 10.22 8.11 6.54 市销率(P/S) 3.29 2.88 2.32 1.83 1.44 EV/EBITDA 0.00 0.00 28.23 22.78 18.66 资料来源：wind，天风证券研究所 -16%10%36%62%88%114%140%2017-082017-122018-04爱婴室 专业零售 沪深300 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 18H1：剔除其他收益后Q1/Q2增长稳定。营收10.17亿，+15.52%yoy，Q1/Q2分别为4.82/5.36亿，增速+13.39%/+17.52%；归母净利0.49亿，+46.04%yoy，Q1/Q2分别为0.12/0.37亿，增速+18.92%/+57.92%；扣非归母净利0.4亿，+21.73%yoy，Q1/Q2分别为0.12/0.29亿，增速+22.58%/+21.39%；EPS为0.56元/股。本期收到824万政府补助以及537万理财产品收益，致Q2净利增幅较大。经营性现金流净额0.87亿，+17.93%yoy，采购增加致营收、应付账款增加并收到财政返还所致。 图1：18H1营收10.17亿，+15.52%yoy’ 图2：18H1归母净利0.49亿，+46.04%yoy 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 收入端：奶粉依然为第一大收入来源，电商&批发快速增长。主要来源于线下母婴商品销售及提供相关服务，门店销售8.93亿，+13.67%yoy，电商/批发/门店服务/其他业务分别为0.17/0.4/0.08/0.6亿，增速分别为+141.8%/+280.27%/+5.76%/-14.76%。公司坚持门店直营，报告期内新开20家，上海/浙江/江苏/福建分别6/7/5/2家，另有15家已签约预计下半年开业，各地区分别有7/3/3/2家，另外关闭7家（均为主动调整的盈利能力不佳或不符合发展要求的门店），期末门店合计202家。分品类：第一大类奶粉4.62亿，+29.32%yoy，依然保持较快增长，用品类2.64亿，+7.91%yoy，两项合计占比超70%。分区域：上海作为大本营5.39亿，+13.55%yoy，增速稳定，浙江1.42亿，+40.76%yoy，为增长最快区域。 图3：18H1奶粉类营收4.62亿，占比45% 图4：18H1上海地区营收5.39亿，占比56% 资料来源：公司公告，天风证券研究所 资料来源：公司公告，天风证券研究所 盈利端：棉纺类毛利率大幅提升12.46pct至50.28%，整体净利率提升1.01pct至4.81%。期内综合毛利率27.41%，同比+0.93pct。 分业态：门店销售/电商/批发/门 店 服 务/其 他 业 务 毛 利 率 分 别 为24.27%/8.85%/13.89%/9.06%/91.07%，增速分别为+3.03/+4.28/+8.66/+1.29/-1.52 pct，门店销售毛利率提升带动整体向上； 10.01 12.24 13.88 15.85 18.08 10.17 22.28% 13.38% 14.19% 14.06% 15.52% 0%5%10%15%20%25%02468101214161820201320142015201620172018H1营业收入（亿） 同比 0.44 0.44 0.60 0.74 0.94 0.49 0.85% 34.86% 24.10% 26.47% 46.04% 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0.00.10.20.30.40.50.60.70.80.91.0201320142015201620172018H1归母净利（亿） 同比 45% 26% 9% 7% 4% 2% 1% 6% 奶粉类 用品类 棉纺类 食品类 玩具类 车床类 婴儿抚触等服务 其他业务收入 56% 15% 14% 15% 上海 浙江 江苏 福建 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 分 品 类 ：奶粉/用品/棉纺/食品/玩具/车 床 毛 利 率 分 别 为18.6%/20.06%/50.28%/29.13%/29.28%/29.94%，增速分别为+3.41/-0.98/+12.46/+1.05/ +8.68/+2.83pct，棉纺类和玩具类本期毛利率提升明显。 三项费用合计2.14亿，同比+20.09%，期间费用率21.06%，同比+0.8pct。其中：销售费用率17.77%，同比+1.32pct，本期新开门店同比增加致房屋及物业管理、装修、人力等费用及电商技术投入增多；管理费用率3.01%，同比-0.49pct，为保证仓储运转稳定，相关货架配件及办公费有所减少；财务费用因第三方支付手续费增加而增多，财务费用率因收入增速更快同比-0.03pct 至0.29%。本期净利率4.81%，同比+1.01pct，主因毛利率提升所致。 图5：18H1毛利率27.41%，净利率4.81% 图6：18H1期间费用率21.06% 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 直营门店深耕华东，外延东南沿海，打造线上母婴生态服务平台协同发展；线下网络布局日益深化，线上平台运营愈发成熟，顺应“母婴行业高增长+二胎政策催化”或将持续受益！ ①线下直营店为主，电商渠道为辅。公司直营门店数达202家，销售占比超90%，计划借助IPO募集资金新开130 家直营店。调整门店布局，逐步关闭毛利率较低的临街店，转向毛利率较高的商场店；巩固长三角市场领先地位并向华南及其他发达地区拓展，实现对东南沿海重点城市广泛覆盖。 ②引入第三方合作，向母婴行业全产业链展开延伸和整合。与乳制品、棉纺等六大类母婴用品中的惠氏、雅培、花王等知名品牌商合作，构建长期稳定的合作关系；依托稳定供应关系未来将致力于打造自有品牌，通过获取国际卡通形象授权和海外中高端中国境内独家代理权为产品赋予差异化竞争能力。 ③总部集采+区域分采，协同配合补给门店。以总部统一集采为主，85%的商品通过仓储中心采购后统一配送至各地直营门店，避免流通环节加价，把控采购成本；部分差异化商品以及品牌商区域分割商品采取区域自采，灵活配置提升竞争能力。 ④强化互联网平台多渠道开发，形成完整的线上运作体系。加快O2O 母婴产品营销与服务体系建设，整合现有客户、渠道和技术资源，在传统购物平台基础上开发集购物、服务、社交和在线教育于一体的母婴服务生态系统平台。 维持盈利预测，维持“买入评级”。公司今年3月登陆上交所，作为A股稀缺母婴资产及二胎政策直接受益标的，或随着行业的发展逐步壮大。综合预计2018-20年归母净利分别为1.2/1.5/1