中报点评：业绩稳健符合预期，收入重回15%以上，销售拓展初见成效

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 业绩稳健符合预期，收入重回15%以上，销售拓展初见成效 ——奇正藏药（002287）中报点评 2018年08月22日 推荐/维持 奇正藏药 财报点评 张金洋 分析师 执业证书编号：S1480516080001 zhangjy@dxzq.net.cn 010-66554035 胡偌碧 研究助理 hurb@dxzq.net.cn 010-66554041 事件： 奇正藏药发布2018年半年度报告，2018年上半年公司实现营业收入5.42亿元，同比增长18.33%；归属于上市公司股东的净利1.90亿元，同比增长12.07%。归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润1.79亿元，同比增长9.21%。实现EPS为0.47元。 公司2018年Q2实现营业收入3.15亿元，同比增长19.25%；实现归属于上市公司股东的净利润1.13亿元，同比增加12.67%；归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润1.02亿元，同比增长8.62%。实现EPS为0.28元。 公司公告1-9月经营业绩预告：1-9月归母净利润2.08亿-2.70亿，同比增长0-30%。 公司分季度财务指标 指标 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 营业收入（百万元） 326.04 193.89 264.4 233.25 361.61 227.00 315.30 增长率（%） -5.10% 1.44% 6.30% 15.22% 10.91% 17.08% 19.25% 毛利率（%） 85.42% 86.10% 88.55% 86.58% 87.67% 87.29% 88.65% 期间费用率（%） 68.33% 45.35% 48.42% 65.58% 63.85% 51.89% 52.50% 营业利润率（%） 21.21% 38.75% 40.04% 18.60% 26.91% 37.12% 40.46% 净利润（百万元） 88.70 69.17 100.22 38.10 93.28 76.86 113.18 增长率（%） 17.74% 07.51% 04.70% -02.37% 5.16% 11.73% 12.2% 每股盈利（季度，元） 0.22 0.17 0.25 0.09 0.23 0.19 0.28 资产负债率（%） 15.63% 13.71% 21.87% 17.72% 17.54% 18.96% 24.36% 净资产收益率（%） 5.06% 3.80% 5.69% 2.12% 5.07% 4.02% 5.87% 总资产收益率（%） 4.27% 3.28% 4.44% 1.74% 4.16% 3.25% 4.56% 东兴证券财报点评 奇正藏药（002287）：业绩稳健符合预期，收入重回15%以上，销售拓展初见成效 P2 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES观点： 1、业绩稳健，收入重回15%以上略超预期 公司上半年营收5.42亿元，同比增长18.33%；归母净利润1.9亿元，同比增长12.07%，扣非净利润1.79亿元，同比增长9.27%。整体收入和利润符合预期，经营情况良好。 公司收入端持续向好，回到15%以上：公司一季度营业收入2.27亿，同比增长17.08%，二季度收入3.15亿，增速19.25%，收入端重回15%以上，来自核心贴膏剂品牌影响力提升带来的快速增长和二线品种增长拉动。 分产品线来看 贴膏剂收入4.17亿（收入占比76.79%），同比增长20.82%（增速略超预期）；软膏剂收入0.87亿（收入占比16.13%），同比下降2.97%；丸剂收入0.35亿（收入占比6.57%），同比增加64.50%； 核心产品消痛贴膏快速增长（全国重点省市招标中全部顺利中标，本轮降价影响已经基本体现，销量平稳增长），二线新品增长势头强劲，白脉软膏、红花如意丸仍在快速增长期。 财务指标方面，公司销售费用率42.53%，较去年同期40.16%上升2.37pp（公司市场推广投入持续加大）。公司管理费用率7.05%，比去年同期7.35%，下降0.30pp,管理费用控制良好。财务费用较少，影响不大。 2、基层市场+零售市场齐发力，拉动销售增长 2017年是公司三年战略的收官之年，过去三年公司根据“一轴两翼一支撑”战略（消痛贴膏为轴、疼痛一体化方案，神经康复+妇科新品两翼）开展相关工作，并实现了稳步增长。2018年为公司新战略的开局之年，公司制定“一轴两翼三支撑”的未来三年战略。  “一轴”即做强消 痛贴膏，通过大医院、基药、零售三轮驱动实现消痛贴膏的持续增长。  “两翼”一方面通过丰富疼痛品类 产品线，为患者提供有临床价值的特色疗法和经典方剂产品组合，另一方面是通过聚焦神经康复和妇儿、 皮科市场，培育新的战略性大品种，加快实现从单一品种到多品种、多梯度的突破，形成更加合理的产品 结构。  “三支撑”是指营销模式创新、资本运营以及包括数据信息、运营、人才、机制建设在内的动车型 组织的打造。 公司在销售机制的探索方面从未止步，新产品新渠道都在推广，目前看初见成效。  基层市场，坚持学术引领，积累产品研究证据，为销售推广及产品发展提供支持。持续扩大终端覆盖，促进销售进一步增长。 东兴证券财报点评 奇正藏药（002287）：业绩稳健符合预期，收入重回15%以上，销售拓展初见成效 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 零售市场，一方面紧紧围绕疼痛一体化品牌发展战略，加大奇正品牌建设力度，提升品牌影响力；另一方面加快新品上市步伐。报告期内，公司成为2018兰州国际马拉松赛官方战略合作伙伴，为赛事提供专业的骨骼肌肉疼痛一体化解决方案。针对骨骼肌肉保护开发具有藏文化特色的奇正经络操，并在消费者中深入传播推广。奇正品牌入选由发改委、中宣部、商务部及市场监督管理总局主办的首届中国自主品牌博览会，集中展示奇正品牌扎根西藏23年的发展历程；奇正消痛贴膏成功入选“中国首届OTC品牌月宣传品牌”活动，与行业优秀品牌合力开展公益传播，帮助公众更深入地了解身边的品牌药。与此同时，公司持续推进疼痛一体化新品上市准备，丰富品类结构储备，二线新品覆盖率进一步提升。 3、政策支持，民族药有望进一步发扬光大，藏药龙头有望崛起 2017年2月，2017版国家医保目录出台，目录中西药与中成药的占比分别达到51%和49%，基本持平。而民族药从47个增加至88个，增幅达到90%，比例明显高于其他药品。截止2017年末，公司1个品种进入国家基本药物目录，17个品种进入《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录（2017年版）》，53个产品进入地方省级医保目录，26个产品进入地方基药目录，41个产品进入城乡居民医保目录或新农合目录，9个产品进入地方低价药目录，2个产品进入国家急（抢）救药品目录。 2017年3月5日，十二届全国人大五次会议在北京人民大会堂开幕。国务院总理李克强代表国务院向十二届全国人大五次会议作政府工作报告，报告中再次强调“支持中医药、民族医药事业发展”。 公司是藏药板块的龙头，民族药稀缺标的，肩负着传承中华藏药文化的使命，公司近年来致力于在循证医学支持下的民族药的再开发，意义重大。而有了政策的进一步支持，我们认为未来越来越多的好的民族药能够被挖掘出来，帮助患者，公司作为藏药龙头和最大的藏药生产企业，有望进一步丰富产品线、厚积薄发。 结论： 我们预计2018-2020年归母净利润分别为3.36亿元3.82亿元、4.39亿元，增长分别为11.48%、13.84%、14.83%。EPS分别为0.83元、0.94元、1.08元，对应PE分别为33x、29x、25x。公司二线品种青鹏软膏及白脉软膏持续发力，剥离原料药业务盈利能力提升有望迎来业绩拐点。长期来看，公司大力推进产品研发和品牌建设，丰富产品线，积极寻找外延投资机会，未来发展值得期待。我们看好公司发展，维持“推荐”评级。 风险提示： 招标降价压力，新品推广低于预期 东兴证券财报点评 奇正藏药（002287）：业绩稳健符合预期，收入重回15%以上，销售拓展初见成效 P4 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产合计 1391 1559 1519 1690 1886 营业收入 968 1053 1200 1379 1597 货币资金 458 386 692 743 793 营业成本 150 133 148 173 205 应收账款 42 47 26 30 35 营业税金及附加 21 19 11 12 14 其他应收款 40 7 8 9 10 营业费用 463 518 598 682 786 预付款项 10 3 3 3 3 管理费用 83 82 94 109 126 存货 44 51 50 59 69 财务费用 0 1 0 0 0 其他流动资产 233 429 28 28 28 资产减值损失 2.78 7.44 5.00 5.00 5.00 非流动资产合计 685 738 683 667 648 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 200 200 200 200 200 投资净收益 26.77 15.35 15.00 15.00 15.00 固定资产 182 154 145 148 169 营业利润 275 322 360 412 476 无形资产 51 49 44 39 35 营业外收入 39.29 3.77 9.00 8.00 6.00 其他非流动资产 68 17 17 17 17 营业外支出 0.84 1.40 0.00 0.00 0.00 资产总计 2076 2297 2203 2357 2534 利润总额 314 324 369 420 482 流动负债合计 263 340 118 120 122 所得税 26 23 33 38 43 短期借款 116 220 0 0 0 净利润 288 301 336 382 439 应付账款 6 9 8 10 11 少数股东损益 -2 0 0 0 0 预收款项 9 9 9 9 10 归属母公司净利润 290 301 336 382 439 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 0 EBITDA 353 393 375 428 495 非流动负债合计 61 63 56 56 56 EPS（元） 0.71 0.74 0.83 0.94 1.08 长期借款 0 0 0 0 0 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 负债合计 324 403 174 176 178 成长能力 少数股东权益 17 17 17 17 17 营业收入增长 -2.65% 8.76% 13.99% 14.85%