香港结果审查2018年8月21日公布的1H18业绩超出预期8月22日2018物业|房地产购买（保持）华润置地目标价：HKD33.00价钱：HKD28.60反周期开发者市场帽：252.08亿美元彭博股份代号：1109 HK维持买入评级，目标价从31.50港元上调至33.00港元，目标价有16％的上升空间–与18财年末ENAV相同的25％折让HKD44.00从42.00港元起。我们继续喜欢CRL的行业领先的GPM，强劲的租金收入增长以及行业较低的加权平均融资成本。它应该帮助它度过信贷或紧缩政策带来的任何威胁。也，分享资料平均每日成交量（港元/美元）326m / 41.5m52周最低/最高价格（港元）21.5-32.4浮游（％）39FY18F销售目标，相当于同比增长42.7％。中期业绩胜出。由于房地产开发业务的毛利率从1H17的35％进一步扩大至48.1％，1H18的经常性净利润比我们的预期强8.3％至73亿元人民币，同比增长151.8％。净负债率从2H18的35.9％升至52％，原因是1H18土地增补力度更大。华润置地宣布派发中期股息每股人民币0.11元，同比增长30％。股东比例华润控股61.2表现（％）年初至今1m 3m 6m 12m2H18F和FY19F-20F的GPM不得低于45％，40％和35％。我们认为，强劲的GPM很大程度上将受到中国南部和东部的Tier-1和Tier-2强城市的房地产销售预订的支持。资料来源：彭博社华润置地（1109 HK）2H18丰富的可售资源可推动年销售额。我们有信心在2H18F拥有2770亿元人民币的可售资源，骑30可能放松了预售许可，并报告了2170亿元的合同销售额（同比增长42.7％，比销售目标高出18.6％）。70成熟的知识产权组合加上较低的部门融资成本增加了防御能力。我们喜欢CRL拥有高出租率和明显零售增长的购物中心组合，这将转化为租金收入的稳定增长。随着2018年至2020年新开设19个购物中心，FY20F 1000亿元人民币的租金收入目标似乎非常可行。加上行业较低的4.4％的融资成本和3.9年的平均债务期限，在紧缩周期中，CRL应该继续实现稳定的反周期增长。 价钱关 相对于恒生指数（RHS）11698重申买入设定新的目标价HKD33.00，基于对FY18F ENAV的相同折扣25％HKD44.00（原为HKD42.00）。我们将18-20财年的盈利预测上调了8-13％，并且在CRL将其报告货币从港币调整为人民币，以及考虑到我们的新GPM预测之后，我们也采用了新的盈利预测。资料来源：彭博社分析师何东华CFA+852 2103 5888黄安琪+852 2103 9218请参阅本报告末尾的重要披露1 体积17年8月2017年10月17年12月2月18日18年4月18年7月25丰富的可售资源为强大的销售提供了较高的可见性已发行股份（百万）6,931表现，我们相信CRL可以提前完成18.6％估计收益16%具有多年可视性的行业领先的GPM。管理绝对24.17.1(5.0)(6.2)24.1放心，将在1H18结束时预售的物业将在相对的31.48.86.25.521.9预测与估值16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼总营业额（人民币元）109,328118,588132,088166,782222,247报告净利润（元）19,50123,01724,11325,56029,891经常性净利润（CNYm）16,27419,15622,56725,56029,891经常性净利润增长（％）13.917.717.813.316.9经常性每股收益（人民币）2.352.763.253.684.30DPS（人民币）0.700.970.880.991.16经常性市盈率（x）10.69.07.76.85.8市净率（x）1.481.441.251.110.97股息收益率（％）2.83.93.54.04.7平均净资产收益率（％）16.819.518.717.417.9平均资产收益率（％）4.75.14.54.14.3净负债对权益（％）23.835.644.647.955.4我们与共识的每股收益（调整后）资料来源：公司数据，RHB 华润置地香港业绩回顾2018年8月22日物业|房地产请参阅本报告末尾的重要披露2财务展览财务模型更新日期：2018-08-21深圳损益表（元）16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼公司简介总营业额109,328118,588132,088166,782222,247华润置地是中国房地产的旗舰毛利36,88947,73754,49063,96877,894华润集团，目前持有61.3％息税折旧摊销前利润32,94141,27850,00959,35273,710CRL股份。它是领先的物业之一折旧及摊销(537)(654)(785)(726)(852)在中国从事住宅和房地产开发的开发商营业利润32,40440,62449,22458,62672,858商业房地产开发业务。的“ MIXC”品牌被誉为高端都市 净利息552(746)(977)(863)(1,301)复合体。截至2017年底，CRL的土地储备总计来自联营公司和合资企业的收入6012366878651,158总建筑面积（GFA）为5000万平方米，占地面积超过特殊收入-净额4,8315,9802,0610050个城市。它在香港证券交易所上市税前收益38,38746,09450,99558,62772,715交易所（HKEx）成立于1996年11月，的税收(15,888)(20,686)(24,241)(29,731)(38,379)以来的恒生指数成份股2010年3月。 少数群体利益经常性净利润(2,998)16,274(2,392)19,156(2,642)22,567(3,336)25,560(4,445)29,891现金流量（元）16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼营运资金变动(10,080)(30,300)(14,611)(39,778)(41,312)经营现金流量6,782(10,381)6,541(16,688)(13,784)资本支出(2,100)(2,400)0(2,402)(2,402)投资活动产生的现金流量(7,691)(6,467)(4,960)(7,610)(7,871)已付股息(3,975)(4,879)(6,702)(6,093)(6,901)筹资活动产生的现金流量52525,12113,29819,90726,899期初现金45,88645,50253,77468,65264,261现金净变化(384)8,27214,878(4,391)5,244期末余额现金45,50253,77468,65264,26169,505资产负债表16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼现金及等价物总计46,67453,77468,65264,26169,505有形固定资产9,0318,3459,68311,35912,909总投资105,207112,707118,354124,427131,054其他资产合计14,86225,29926,44326,44326,443总资产427,045480,451602,066654,267746,404短期债务11,98825,25624,62930,58438,325长期债务总额67,76379,899117,546123,151149,209其他负债16,01516,48916,57416,73317,038负债总额287,886336,210437,165467,371533,242股东权益116,438119,718137,738156,397178,217少数群体利益22,72124,52227,16430,49934,944权益总额139,159144,240164,902186,896213,161净债务33,07751,38073,52389,474118,030负债和权益总额427,045480,451602,066654,267746,404关键指标16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼收入增长（％）5.28.511.426.333.3经常性每股收益增长率（％）11.117.717.713.216.8毛利率（％）33.740.341.338.435.0营业EBITDA利润率（％）30.134.837.935.633.2净利润率（％）17.819.418.315.313.4股利支付率（％）25.029.125.327.027.0资本支出/销售额（％）1.92.00.01.41.1利息保障（x）16827262930资料来源：公司数据，RHB亚洲财务摘要16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼香港经常性每股收益（人民币）2.352.763.253.684.30属性每股收益（元）2.813.323.483.684.30华润置地DPS（人民币）0.700.970.880.991.16彭博1109 HKBVPS（人民币）16.817.319.922.525.6购买加权平均调整后份额（m）6,9316,9316,9386,9456,952估值依据评估指标16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼基于CRL的FY18F ENAV折扣25％的经常性市盈率（x）10.69.07.76.85.8港币44.00市盈率（x）8.857.507.176.775.79键司机市净率（x）1.481.441.251.110.97合同销售增长和GPM复苏FCF收率（％）2.7(7.4)3.8(11.0)(9.3)股息收益率（％）2.83.93.54.04.7键风险EV / EBITDA（x）2.192.082.492.612.69一线城市的收紧措施，特别EV / EBIT（x）2.232.112.532.652.73 华润置地香港业绩回顾2018年8月22日物业|房地产请参阅本报告末尾的重要披露31H18业绩回顾图1：CRL的1H18业绩回顾资料来源：RHB 华润置地香港业绩回顾2018年8月22日物业|房地产请参阅本报告末尾的重要披露4收益预测修订图2：损益预测的变化资料来源：RHB 华润置地香港业绩回顾2018年8月22日物业|房地产请参阅本报告末尾的重要披露5图3：CRL的中期收益表资料来源：RHB 华润置地香港业绩回顾2018年8月22日物业|房地产请参阅本报告末尾的重要披露6图4：华润置地的年度收益表资料来源：RHB 华润置地香港业绩回顾2018年8月22日物业|房地产请参阅本报告末尾的重要披露7评估与建议图5：CRL的FY18F ENAV末期资料来源：RHB图6：CRL的5年滚动ENAV频段资料来源：RHB图7：中国房地产– 10年ENAV折扣区间资料来源：RHB 华润置地香港业绩回顾2018年8月22日物业|房地产请参阅本报告末尾的重要披露8同行比较图8：对等估值比较表一注：*价格为2018年8月21日的价格注2：**在RHB覆盖范围内资料来源：RHB，Bloomberg 华润置地香港业绩回顾2018年8月22日物业|房地产请参阅本报告末尾的重要披露9图9：同行估值比较表二资料来源：RHB，彭博社 华润置地香港业绩回顾2018年8月22日物业|房地产请参阅本报告末尾的重要披露10 通过其“ MIXC”和“ Hi5”系列商业综合体在商业地产领域建立了良好的品牌声誉 财务状况稳健，杠杆率低，融资利率低 商业地产市场的激烈竞争 三线城市的供过于求状况仍然很严重 受益于二线城市的收入增长和城市化带来的商业地产投资组合 合同销售收入规模落后于市场领导者SWOT分析推荐表收盘价37 建议和目标价32272217购买中性卖交易购买得到好处没有评分资料来源：RHB，彭博社13年8月14年11月16年3月17