香港结果审查8月21日公布的2Q18业绩低于预期222018年八月技术|软件与服务购买（保持）金山软件目标价钱：港币27.75价钱：HKD14.40被低估，尽管网络游戏不利坚持市场帽：25.27亿美元彭博代码：3888 HK总体而言，我们认为已计入了许多负面因素，因此我们维持分享资料在非营业项目（来自联营公司的利润）上略好。仍在继续手机游戏发布延迟，以及较高的运营支出百分比。从好的方面来说，在会员费的推动下，WPS的增长强劲。我们预计在接下来的12个月中，WPS的分拆和JX III的推出将成为FY19的股票催化剂。在线游戏逆风。总体而言，在线游戏领域在收入方面遇到了一些阻力，因为用户时间已转向短视频和生存游戏（市场上的两种主要生存游戏无法通过货币监管，尚待监管部门批准）。这体现在金山词霸决定将JX Mobile III的发布推迟到19财年（之前是2018年10月），而更好的时机更有可能产生更成功的发布。强大的WPS业务。目前，个人版的收入百分比已增长到金山词霸办公软件业务（WPS）总收入的60％，并且会费增长最快。我们认为这是积极的，因为会员费比股东比例管理27.1腾讯8.2表现（％）年初至今绝对（44.5）相对（37.2）资料来源：彭博社金山软件（3888 HK） 价钱关 相对于恒生指数（RHS）31 135广告收入。因此，我们提高了WPS的收入预测。混合云业务前景。尽管该领域的价格战加剧，但绝对亏损额有所增加，但金山软件在2018年第二季度设法将其云业务同比增长54％。我们对其云业务持不同看法–一方面，我们承认其在游戏和视频云领域的实力，另一方面，我们担心价格战和大型玩家的竞争。财务前景。我们将FY18F-19F的收益分别下调了73％和32％，这主要是由于JX Mobile III的发布推迟以及运营支出提高。我们预计 2018年第 3季度将承受与 2季度相同的压力。随着 JX Mobile II游戏的发布以及JX III PC游戏的扩展包的发布，2018年第四季度的收入增长和利润率可能会有所恢复。维持买入评级，下调目标价至27.75港元。我们的SOP得出的TP意味着53倍和21倍的FY18F-19F P / E。下行风险包括比预期严重的云价格战和游戏发布延迟。26211670资料来源：彭博社1159575预测与估值16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼总营业额（人民币元）3,8345,1815,7568,53011,465报告净利润（元）(271)9783911,3642,112经常性净利润（CNYm）9541,2135961,5442,292经常性净利润增长（％）73.427.2(50.9)159.248.4经常性每股收益（人民币）0.740.910.441.131.68DPS（人民币）0.090.090.090.090.09经常性市盈率（x）17.013.828.911.17.5市净率（x）2.061.421.401.271.11P / CF（x）17.59.712.79.65.7股息收益率（％）0.70.70.70.70.7分析员负债净额与权益净现金净现金净现金净现金净现金净现金我们的vs共识的每股收益（调整后）资料来源：公司数据，RHB李玉杰+852 2103 5680请参阅本报告末尾的重要披露1 体积17年8月2017年10月17年12月2月18日18年4月18年6月1m3m6m12m(30.9)(38.2)(44.7)(29.1)(29.2)(27.0)(33.0)(31.3)EV / EBITDA（x）6.332.096.441.921.19平均净资产收益率（％）(3.4)9.83.210.614.5买入，目标价从32.50港元下调至27.25港元，上升空间为92％。 2018年第二季度平均每日成交额（港元/美元）234m / 29.9m业绩基本上与其先前发布的利润预警一致，或者52周低/高价（港元）13.1 - 29.6展望未来，随着用户时间的推移，我们将看到在线游戏领域的不利因素自由浮动 （％）55切换到生存游戏和短片，以及已发行股份（百万）1,299监管不确定性。我们主要在JX III上削减FY18F-19F的收益估计收益92% 金山软件香港业绩回顾2018年8月22日技术|软件与服务请参阅本报告末尾的重要披露2财务展览财务模型更新于：2018-08-22。内容产品；iii。广告对广告收入的不利影响资料来源：公司数据，RHB亚洲财务摘要16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼香港经常性每股收益（人民币）0.740.910.441.131.68技术每股收益（元）(0.21)0.740.291.001.55金山软件DPS（人民币）0.090.090.090.090.09彭博社3888 HKBVPS（人民币）6.18.89.09.911.4购买加权平均调整后份额（m）1,2881,3281,3671,3671,367估值依据评估指标16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼我们使用SOP对其金山软件进行估值，因为其业务相当多种多样，包括适合不同的在线游戏，软件和互联网以及云服务经常性市盈率（x）市盈率（x）17.0呐13.817.128.944.011.112.67.58.2估价方法论。P / B（X）2.061.421.401.271.11FCF收率（％）2.25.44.35.010.4关键驱动力股息收益率（％）0.70.70.70.70.7一世。手机游戏发布；EV / EBITDA（x）6.332.096.441.921.19ii。持续稳定增长来自PC Game JXEV / EBIT（x）9.43.524.12.61.5线上;iii。在WPS移动设备上获利版;损益表（元）16年12月17年12月12月18日Dec-19F Dec-20Fiv。猎豹提升用户通过参与总营业额 3,8345,1815,7568,53011,465v。云业务进一步扩展到其他领域毛利2,5413,0122,8864,7656,498大客户和垂直行业。息税折旧摊销前利润1,3761,3825491,9993,078折旧及摊销(451)(568)(403)(501)(648)主要风险营业利润9258141471,4982,430一世。新手机游戏的潜在失败；净利息5183(39)(77)(20)ii。云服务的价格战；来自联营公司和合资企业的收入95172253309323经济疲软。特殊收入-净额(1,152)(156)000税前收益(82)9123621,7302,733公司简介税收(177)(134)(217)(346)(547)金山词霸是一款完善的在线PC游戏，少数群体利益(12)199247(20)(75)软件开发商和运营商。该公司的经常性净利润9541,2135961,5442,292主要游戏《 JX Online III》是其良好功能的扩展，著名的JX系列，同时具有防病毒和互联网功能现金流量（元）16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼安全软件在政府中很受欢迎中国的实体，公司和个人。 营运资金变动(302)243649(447)(357)利用其流行的安全软件金山词霸经营现金流量9281,7231,3581,7853,024现在已经扩展到移动应用程序中资本支出(578)(821)(626)(917)(1,231)在Apple（APPL US，NR）和投资活动产生的现金流量(963)364(617)(914)(1,229)Google的（GOOG US，NR）应用商店。公司还计划将自己构建为领先的云服务已付股息(116)(120)(125)(125)(125)中国的提供商。筹资活动产生的现金流量1,244(3,480)(1,089)(480)(744)期初现金8,7839,9938,5998,2528,642金山软件过去三年的市盈率现金净变化1,210(1,394)(348)3911,051期末余额现金9,9938,5998,2528,6429,693资产负债表16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼现金及等价物总计10,1988,6878,2528,6429,693有形固定资产1,3661,6191,8422,2572,840无形资产1,25066575552总投资1,6945,3885,3885,3885,388其他资产合计163144293380483总资产17,57917,76217,70819,53522,188短期债务380374374374374资料来源：彭博社，RHB长期债务总额438288288288288其他负债200000负债总额7,5775,2094,9435,5316,197股东权益7,88712,08912,30013,53915,526少数群体利益2,115464464464464权益总额10,00212,55312,76514,00415,991净债务(6,152)(7,037)(6,602)(6,992)(8,043)负债和权益总额17,57917,76217,70819,53522,188关键指标16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼收入增长（％）88.635.211.148.234.4经常性每股收益增长率（％）72.023.3(52.3)159.248.4毛利率（％）66.358.150.155.956.7营业EBITDA利润率（％）35.926.79.523.426.8净利润率（％）(7.1)18.96.816.018.4股利支付率（％）(42.7)12.332.09.25.9资本支出/销售额（％）15.115.810.910.710.7利息保障（x）8.647.240.423.535.69 金山软件香港业绩回顾2018年8月22日技术|软件与服务请参阅本报告末尾的重要披露3图1：季度结果资料来源：RHB，公司数据，彭博社 金山软件香港业绩回顾2018年8月22日技术|软件与服务请参阅本报告末尾的重要披露4图2：收益变化资料来源：RHB 金山软件香港业绩回顾2018年8月22日技术|软件与服务请参阅本报告末尾的重要披露5图3：年度损益表资料来源：RHB，公司数据 金山软件香港业绩回顾2018年8月22日技术|软件与服务请参阅本报告末尾的重要披露6图4：SOP估值表资料来源：公司数据，RHB 金山软件香港业绩回顾2018年8月22日技术|软件与服务请参阅本报告末尾的重要披露7强大而完善的研发（R＆D）团队，在中国享有盛誉在中国乃至全球拥有强大的品牌知名度移动网络办公软件货币化和增值服务云服务云服务市场竞争非常激烈个人计算机（PC）游戏市场正在放缓手机游戏市场竞争激烈云投资可能无法产生公司预期的回报SWOT分析推荐表36 建议和目标价31262116收盘价2018-03-22购买34.2 26.62018-01-31购买33.3 26.82017-11-22购买29.3 23.72017-11-08购买28.1 20.72017-08-23购买28.0 20.72017-05-24购买27.0 21.62017-05-16购买25.6 22.12017-03-22购买25.6 20.92016-08-22购买21.0 16.0资料来源：RHB，彭博社8月13日至11月14日3月16日至6月17日资料来源：RHB，彭博社购买中性卖交易购买得到好处没有评分13.720.620.623.830.837.523.726.318.918.829.620.321.823.621.221.025.627.028.028.129.333.334.232.5日期建议目标价价钱2018-05-24购买32.523.8 金山软件香港业绩回顾技术|软件与服务8RHB投资评级指南购买：未来12个月股价可能超过10％交易购买：未来三个月股