纯销业务增长稳健，零售与工业板块增速靓丽

http://www.huajinsc.cn/ 1 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2018年08月21日 公司研究●证券研究报告 柳药股份（603368.SH） 公司快报 纯销业务增长稳健，零售与工业板块增速靓丽 投资要点  事件：公司发布2018年半年报，公司2018年1-6月实现营业收入55.16亿元，同比上升24.16%，实现归母净利润2.56亿元，同比上升33.25%。  业绩符合预期，盈利能力有所提升：分季度看，2018Q2单季度公司实现营业收入28.05亿元，同比上升23.06%，实现归母净利润1.42亿元，同比上升31.68%，基本符合预期。分板块看，公司2018H1批发业务仍是公司的主要收入来源，实现收入48.90亿元，同比上升21.10%；零售板块实现收入5.69亿元，同比上升49.21%；工业板块4,853.81万元，同比上升174.24%，零售板块和工业板块增速明显。盈利能力方面，公司2018H1毛利率10.23%，同比上升0.76PCT，高毛利率的零售和工业板块增长迅速，提供公司整体毛利率水平；净利率4.88%，同比上升0.26PCT，盈利能力略有上升。期间费用方面，公司2018H1销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为2.00%（+0.12PCT）、1.69%（+0.16PCT）、0.38%（+0.36PCT），其中财务费用率出现较大幅度的提升，主要由于银行贷款的增加，导致支付的贷款利息增加。公司2018H1经营活动现金流-5.01亿元，较去年同期的-6.15亿元有所改善。  纯销业务发展稳健，器械销售持续加速：2018H1公司纯销业务实现收入42.06亿元，同比上升25.90%，增长稳健。医院销售业务一直是公司的核心业务，公司长期保持和加强与各重点医院机构的良好合作合作关系，目前已经与广西内100%的三级医院、90%以上的二级医院建立良好的业务关系，基本实现了自治区内中、高端医院的全覆盖。同时，公司积极拓展供应链延伸服务功能，完善配套增值服务，进一步巩固与医疗机构的合作关系，2018年上半年内公司的供应链延伸服务项目新增8家合作医疗机构，目前已签订项目协议的医疗机构达到了59家。公司以医院供应链延伸服务项目为契机，加快器械、耗材配送平台的推广应用，2018H1公司医疗器械实现销售收入2.17亿元，同比增长89.36%，器械板块增长迅速，未来有望成为公司重要的业绩增长点。  零售与工业板块增速靓丽，优化公司业务结构：零售板块，公司2018H1实现营业收入5.69亿元，同比上升49.21%。公司连锁药店的布局不断加快，2018年上半年新开门店达80家，已完成全区14个核心城市的药店覆盖，截至2018年上半年，公司已拥有350家直营药店（不含收购的友和古城药店），其中医保药店164家。DTP药房方面，公司加快区域DTP药店的布局，DTP药店数量已经达到了49家。我们预计2018年全年零售药店数量有望突破400家，零售业务收入有望保持50%左右的增速水平。工业方面，公司仙茱中药科技已能生产加工中药材品种近600个，并积极通过柳药股份和桂中大药房的销售渠道和客户资源，加快仙茱产品在医疗机构、连锁药店及其他终端市场的推广，2018年上半年工业板块实现营业收入0.49亿元，同比上升174.24%，我们预计2018年全年工业板块销售收入有望破亿。随着零售板块和工业板块的持续放量，公司内部业务结构不断优化，盈利能力持续改医药 | 医药流通III 投资评级 增持-A(维持) 股价(2018-08-20) 30.16元 交易数据 总市值（百万元） 7,813.65 流通市值（百万元） 6,175.26 总股本（百万股） 259.07 流通股本（百万股） 204.75 12个月价格区间 29.26/58.30元 一年股价表现 资料来源：贝格数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -11.22 1.57 -5.15 绝对收益 -15.85 -13.93 -22.6 分析师 郑巧 SAC执业证书编号：S0910518070003 zhengqiao@huajinsc.cn 021-20377052 报告联系人 李伟 liwei@huajinsc.cn 021-20377053 相关报告 柳药股份：业绩增长稳健，各板块业务齐发展 2017-08-23 柳药股份：费用减少促使净利高增长，零售终端显著收益处方外流 2017-03-21 -28%12%2017!-082017!-122018!-04柳药股份 医药流通 上证指数 公司快报/医药流通 http://www.huajinsc.cn/2 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 善。  投资建议：我们认为，公司未来纯销业务有望维持稳定增长，零售和工业板块将持续放量为公司贡献业绩。我们预测公司2018年至2020年每股收益分别为2.01、 2.51和3.20元，给予增持-A建议。  风险提示：业务拓展不达预期，应收账款坏账风险，政策风险。 财务数据与估值 会计年度 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入(百万元) 7,559.4 9,447.0 11,695.2 14,309.0 17,300.6 同比增长(%) 16.2% 25.0% 23.8% 22.3% 20.9% 营业利润(百万元) 402.4 506.7 657.5 819.8 1,047.4 同比增长(%) 52.5% 25.9% 29.8% 24.7% 27.8% 净利润(百万元) 321.0 401.4 519.6 649.8 829.5 同比增长(%) 54.1% 25.0% 29.4% 25.1% 27.7% 每股收益(元) 1.24 1.55 2.01 2.51 3.20 PE 24.3 19.5 15.0 12.0 9.4 PB 2.4 2.2 2.0 1.8 1.6 数据来源：贝格数据华金证券研究所 公司快报/医药流通 http://www.huajinsc.cn/3 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E （百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 7,559.4 9,447.0 11,695.2 14,309.0 17,300.6 年增长率 减:营业成本 6,848.3 8,539.2 10,535.6 12,840.6 15,464.8 营业收入增长率 16.2% 25.0% 23.8% 22.3% 20.9% 营业税费 27.8 34.7 35.1 49.3 58.4 营业利润增长率 52.5% 25.9% 29.8% 24.7% 27.8% 销售费用 152.2 192.7 237.6 290.2 351.8 净利润增长率 54.1% 25.0% 29.4% 25.1% 27.7% 管理费用 129.4 156.5 199.0 241.8 291.1 EBITDA增长率 29.8% 36.5% 30.3% 28.5% 27.7% 财务费用 -17.0 14.3 19.9 56.7 78.5 EBIT增长率 29.4% 34.7% 30.5% 29.4% 28.5% 资产减值损失 16.3 12.6 13.1 14.0 13.3 NOPLAT增长率 29.9% 35.3% 29.8% 29.5% 28.5% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 29.9% 77.2% -24.4% 74.7% -9.8% 投资和汇兑收益 - 7.9 2.6 3.5 4.7 净资产增长率 138.0% 10.2% 10.2% 12.9% 14.3% 营业利润 402.4 506.7 657.5 819.8 1,047.4 加:营业外净收支 3.2 -2.2 1.7 0.9 0.1 盈利能力 利润总额 405.6 504.4 659.2 820.7 1,047.5 毛利率 9.4% 9.6% 9.9% 10.3% 10.6% 减:所得税 62.0 76.8 101.3 125.5 160.2 营业利润率 5.3% 5.4% 5.6% 5.7% 6.1% 净利润 321.0 401.4 519.6 649.8 829.5 净利润率 4.2% 4.2% 4.4% 4.5% 4.8% EBITDA/营业收入 5.3% 5.8% 6.1% 6.4% 6.7% 资产负债表 EBIT/营业收入 5.1% 5.5% 5.8% 6.1% 6.5% 2016 2017 2018E 2019E 2020E 偿债能力 货币资金 1,717.3 1,073.7 2,923.8 3,577.2 4,325.2 资产负债率 48.4% 52.8% 58.7% 64.6% 63.8% 交易性金融资产 - - - - - 负债权益比 93.9% 111.7% 142.3% 182.3% 175.9% 应收帐款 2,923.5 3,846.2 4,218.8 5,834.7 6,326.5 流动比率 1.91 1.73 1.75 1.98 1.78 应收票据 62.3 180.0 88.1 168.8 169.6 速动比率 1.62 1.44 1.50 1.69 1.54 预付帐款 129.4 169.9 159.8 260.4 250.3 利息保障倍数 -22.66 36.22 34.07 15.46 14.34 存货 860.7 1,125.8 1,219.5 1,681.0 1,830.2 营运能力 其他流动资产 3.2 389.9 131.9 175.0 232.3 固定资产周转天数 12 15 15 14 12 可供出售金融资产 51.7 75.0 42.3 56.3 57.9 流动营业资本周转天数 53 70 62 62 64 持有至到期投资 - - - - - 流动资产周转天数 228 238 239 257 258 长期股权投资 - - - - - 应收帐款周转天数 126 129 124 126 127 投资性房地产 0.2 0.2 0.2 0.2 0.2 存货周转天数 36 38 36 36 37 固定资产 368.6 427.5 540.9 559.1 574.4 总资产周转天数 252 264 263 277 276 在建工程 2.5 88.3 5.9 25.9 40.9 投资资本周转天数 71 88 80 77 78 无形资产 102.0 101.1 108.2 110.2 112.1 其他非流动资产 57.5 76.3 86.1 82.4 74.2 费用率 资产总额 6,278.9 7,554.0 9,525.6 12,531.3 13,993.8 销售费用率 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 短期债务 263.0 623.7 838.9 1,082.4 1,415.5 管理费用率 1.7% 1.7% 1.7% 1.7% 1.7% 应付帐款 2,326.7 2,919.8 3,785.6 4,242.3 5,370.3 财务费用率 -0.2% 0.2% 0.2% 0.4% 0.5% 应付票据 294.8 291.4 294.4 484.0 469.0 三费/营业收入 3.5% 3.8% 3.9% 4.1% 4.2% 其他流动负债 95.7 90.9 89.7 110.7 103.3 投资回报率 长期借