中报点评：泰嘉销量稳健增长，二线产品持续快速放量

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年8月21日 信立泰（002294.SZ） 医药生物 泰嘉销量稳健增长，二线产品持续快速放量 ——信立泰（002294.SZ）中报点评 公司简报 买入（维持） 当前价/目标价：29.60/45.01元 目标期限：12个月 分析师 林小伟 (执业证书编号：S0930517110003) 021-22167311 linxiaowei@ebscn.com 经煜甚 (执业证书编号：S0930517050002) 021-22169312 jingys@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 10.46 总市值(亿元)：309.62 一年最低/最高(元)：28.88/46.32 近3月换手率：38.90% 股价表现(一年) -20%-5%10%25%40%07-1710-1701-1804-18信立泰沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -11.73 -13.23 5.13 绝对 -18.19 -29.52 -7.15 资料来源：Wind 相关研报 重磅首仿药替格瑞洛获批，与泰嘉形成产品组合拳——信立泰（002294.SZ）跟踪报告 ·································· 2018-08-03 收购获得药物洗脱支架，填补心内器械重要一环 ——信立泰（002294.SZ）公告点评 ·································· 2018-06-08 引入雷帕霉素药物洗脱球囊，扩充心脑血管器械版图——信立泰（002294.SZ）公告点评 ·································· 2018-05-21 ◆事件： 公司公布2018半年报：实现收入22.67亿元（+11.42%）；归母净利润7.90亿元（+8.12%）；扣非归母净利润7.63亿元（+7.31%）；净经营活动现金流5.69亿元。业绩基本符合预期。同时公告2018年1-9月业绩预告：预计归母净利润同比增长5%-15%。 ◆点评： 泰嘉受降价影响Q2增速略有放缓，二线产品持续放量。Q2单季度实现收入11.41亿元，同比增7.36%；扣非净利润3.77亿元，同比增6.3%；增速均低于Q1，主要与上半年泰嘉价格略有降低，且各地一致性评价品种采购进度低于预期有关。预计18H1泰嘉销售额增长12%左右（vs Q1增长15%以上），销量增长15%左右，价格降幅约3%；比伐卢定市场推广成效显著，H1增长近50%；阿利沙坦酯快速放量，H1销售额近4000万元，已进入500多家医院，维持全年销售过亿目标。此外，抗生素原料业务H1收入3.23亿元，同比下滑13.39%，预计系受环保政策影响。 制剂毛利率微幅下降，研发和营销投入持续加码。受泰嘉降价影响，H1制剂毛利率同比降低0.58pp，原料药毛利率同比降低5.86pp，但产品结构变化（高端制剂占比继续提升）导致综合毛利率继续上升1.07pp。H1管理费用同比增长32.23%，主要是研发继续加码H1投入2.5亿元，同比增长 34.16%，研发占比已达到11%；销售费用同比增长 11.66%，公司专业学术推广团队已近2000人，加强基层医院和OTC渠道覆盖。 公司始终走在一致性评价前列，带量采购有望加速核心产品进口替代。医保局成立以来积极推行一致性评价品种的支持采购政策，目前已有11个省份试点带量采购，预计后续在招标、采购、医保支付等方面将有更多配套政策出台，加速一致性评价品种的进口替代和存量洗牌。公司始终走在仿制药一致性评价前列，赢得宝贵窗口期：氯吡格雷25mg、75mg仍是国内唯一一家通过一致性评价，替格瑞洛首仿上市视同通过一致性评价，此外匹伐他汀、贝那普利、瑞舒伐他汀等众多心脑血管核心品种一致性评价进度靠前，亦有望在明年取得首批结果。公司将围绕心脑血管领域形成强大的产品组合，受益于后续带量采购政策。 看好公司在心血管领域的核心优势，重磅产品梯队渐成。公司在研项目60个，逐渐进入产品梯队的收获期，研发管线价值不断得以兑现：特立帕肽有望18年底到19年初获批，依那西普已完成II期临床，抗心衰1类新药S086（阿利沙坦酯复方制剂，对标Entresto）、GLP-1-FC融合蛋白申报临床已获受理，降血脂1类新药S092等有望陆续申报临床。此外，公司通过自研、参股、或收购等方式在心脑血管、外周血管和脑血管领域布局了大量高端器械，桓晨心脏支架有望从下半年开始加速放量。明年将有左心耳封堵器、延时性腔静脉滤器、Bullfrog微针输送系统、雷帕霉素洗脱球囊四个产品进入临床。未来随着器械产品陆续上市，有望实现药械协同效应，巩固公司在心脑管领域的优势地位。 2018-08-21 信立泰 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 ◆盈利预测与估值：考虑到在研产品线持续推进，以及新产品市场开发加大，公司研发投入和市场营销持续加大影响一定利润，我们下调盈利预测，调整2018-2020年EPS至1.50/1.71/1.95元（原为1.61/1.93/2.34元），同比+8%/13%/14%；当前股价对应2018/2019年PE仅20倍/17倍。公司是心血管领域的领导者，产品梯队逐步加强，长期前景广阔，维持“买入”评级。 ◆ 风险提示：新产品研发低于预期，氯吡格雷竞争加剧超预期 业绩预测和估值指标 指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 3,833 4,154 4,629 5,215 5,891 营业收入增长率 10.23% 8.35% 11.44% 12.65% 12.97% 净利润（百万元） 1,396 1,452 1,574 1,784 2,036 净利润增长率 10.31% 3.97% 8.39% 13.38% 14.14% EPS（元） 1.33 1.39 1.50 1.71 1.95 ROE（归属母公司)（摊薄） 26.05% 23.99% 23.18% 22.91% 22.81% P/E 22 21 20 17 15 P/B 5.8 5.1 4.6 4.0 3.5 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2018年8月20日 2018-08-21 信立泰 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 0%20%40%60%80%100%201620172018E2019E2020E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 3,833 4,154 4,629 5,215 5,891 营业成本 950 785 859 949 1,054 折旧和摊销 122 138 103 113 125 营业税费 65 78 78 88 100 销售费用 852 1,156 1,288 1,451 1,639 管理费用 362 507 597 704 801 财务费用 -31 -21 -7 -39 -58 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 -1 23 12 11 15 营业利润 1,631 1,715 1,822 2,068 2,364 利润总额 1,650 1,715 1,854 2,101 2,398 少数股东损益 -6 -15 2 2 2 归属母公司净利润 1,396 1,452 1,574 1,784 2,036 资产负债表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 总资产 6,534 6,864 8,018 9,143 10,361 流动资产 3,651 3,716 5,258 6,174 7,176 货币资金 1,714 829 2,133 2,775 3,411 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 795 835 994 1,083 1,225 应收票据 620 546 718 779 856 其他应收款 59 49 51 66 70 存货 323 478 379 440 532 可供出售投资 0 261 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 44 63 64 66 67 固定资产 980 1,117 1,217 1,332 1,457 无形资产 977 973 973 973 983 总负债 1,074 706 1,121 1,247 1,320 无息负债 1,014 661 1,091 1,217 1,290 有息负债 60 45 30 30 30 股东权益 5,460 6,159 6,897 7,896 9,041 股本 1,046 1,046 1,046 1,046 1,046 公积金 705 684 684 684 684 未分配利润 3,605 4,325 5,062 6,058 7,202 少数股东权益 100 106 108 110 112 现金流量表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 经营活动现金流 1,435 1,458 1,854 1,683 1,777 净利润 1,396 1,452 1,574 1,784 2,036 折旧摊销 122 138 103 113 125 净营运资金增加 -147 1,449 -34 354 529 其他 64 -1,580 211 -568 -913 投资活动产生现金流 -530 -1,203 287 -310 -326 净资本支出 -244 -331 73 -320 -340 长期投资变化 44 63 -1 -1 -2 其他资产变化 -330 -935 216 11 15 融资活动现金流 -200 -1,133 -837 -731 -815 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 0 -15 -15 0 0 无息负债变化 383 -353 430 126 73 净现金流 708 -885 1,304 642 636 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 0%5%10%15%0 500 1000 1500 2000 2500 201620172018E2019E2020E净利润_增长率净利润增长率 0%5%10%15%0 2000 4000 6000 8000 201620172018E2019E2020E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%25%30%201620172018E2019E2020E资本回报率ROEROAROICWACC 2018-08-21 信立泰 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 关键指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 成长能力（%YoY） 收入增长率 10.23% 8.35% 11.44% 12.65% 12.97% 净利润增长率 10.31% 3.97% 8.39% 13.38% 14.14% EBITDA增长率 12.26% 2.48% 7.96% 11.83% 13.36% EBIT增长率 10.25% 1.69% 10.76% 11.96% 13.53% 估值指标 PE 22 21 20 17 15 PB 6 5 5 4 3 EV/EBITDA 18 18 16 14 12 EV/EBIT 19 19 17 15 13 EV/NOPLAT 23 23 20 18 15 EV/Sales 8 8 7 6 5 EV/IC 6 5 5 4 4 盈利能力（%） 毛利率 75.22% 81.10% 81.45% 81.80% 82.10% EBITDA率 44.93% 42.50% 41.17% 40.87% 41.01% EBIT率 41.75% 39.18% 38.94% 38.70% 38.90% 税前净利润率 43.05% 41.30% 40.05% 40.30% 40.