敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2016年8月23日 信立泰（002294.SZ） 医药生物 中报符合预期，核心品种泰嘉快速增长，广东招标新政有望重拾市场份额，提升泰嘉增速，二线产品线丰富 公司简报 信立泰是我们今年的开篇报告20160328《光大证券医药行业2016年投资策略——龙头公司优势持续扩大，推荐有望持续高增长”7+3”个股组合》中的稳健个股之一。  事件： 公司今日公告了2016年中报。2016年中期收入、净利润、扣非净利润分别为18.92亿元、6.94亿元、6.86亿元，同比分别增长14.1%、12.2%、11.4%；业绩符合我们预期。单季度来看，2016年第2季度实现收入9.77亿元、净利润3.37亿元，同比分别增长11.6%、10.2%，比1季度增速略微放缓。符合我们20160711《中报前瞻》中稳健较快增长的预测。  2016年中报回顾和分析：  泰嘉等心血管制剂药物是公司主要利润来源和利润增长驱动力。报告期内，公司制剂业务实现营业收入15.17亿元，同比增长16.8%，增速同比上升0.2个百分点；制剂业务毛利率85.5%，同比上升0.6个百分点。我们分析，泰嘉2015年收入超过了24亿，占制剂收入的89%，预测2016年泰嘉收入将超过29亿，是我国单品种最大的处方药。受益于药物临床试验数据自查核查和仿制药一致性评价的推进，未来三年氯吡格雷将有望继续保持较好的竞争格局（赛诺菲-安万特、信立泰和乐普药业3 家）。2016年8月，广东省卫计委等九部门印发了《广东省医疗机构药品交易暂行办法》，公司重磅单品泰嘉有望通过“非基药目录”参与招标，重回广东市场，将为该产品带来2亿销售增量，预期泰嘉增速提升。  二线品种比伐卢定和阿利沙坦酯有望进入新版国家医保目录，公司明年业绩增速有望加快。今年7月22日，人社部召开新闻发布会，医保目录调整将是今年的重点工作。公司二线品种比伐芦定（首仿、独家）和阿利沙坦酯（1.1 类新药）有望进入医保目录，比伐卢定的市场空间5 亿以上，公司的比伐卢定去年销售近 1 亿元，随着招标的推进，预计今年销售额将增长 50%以上。 阿利沙坦酯（1.1 类新药）市场空间在10 亿以上，目前基数较小，今年有望保持50%以上增长。  研发投入持续加大。今年上半年研发投入1.35亿，同比增长64.8%，占收入比重的7.14%。去年公司收购了金盟和金凯后，高毛利的处方药新药梯队雄厚、在研生物药2018 年、 2019 年将密集上市，奠定了未来多年业绩持续较快增长的坚实础。最快的是生物药甲状旁腺素（治疗骨质疏松症）目前已完成三期临床，正准备申报生产，预计 2018 年开始贡献业绩。  我们维持预测公司 2016~2018 年净利润将分别同比增长 20%/19%/18% 、 EPS 1.45元/1.74元/2.05元，当前2017年预测 PE 17倍，维持“增持”评级。风险提示：招标低于预期。 指标 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 2,883 3,478 4,062 4,732 5,489 营业收入增长率 23.85% 20.64% 16.80% 16.50% 16.00% 净利润（百万元） 1,042 1,266 1,522 1,815 2,142 净利润增长率 25.51% 21.45% 20.21% 19.27% 18.04% EPS（元） 1 1.21 1.45 1.74 2.05 ROE（归属母公司) 27.58% 27.58% 27.75% 27.72% 27.50% P/E 29 24 20 17 14 P/B 8 7 6 5 4 增持（维持） 当前价：28.88 分析师 张明芳(执业证书编号：S0930516030001) 0755-23917929 zhangmingfang@ebscn.com 联系人 张天翼 zhangtianyi@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 10.46 总市值(亿元)：302.09 一年最低/最高(元)：21.79/32.15 近3月换手率：24.72% 股价表现(一年) -45%-30%-15%0%15%8/1711/172/175/178/17信立泰沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 1.52 4.06 16.76 绝对 4.98 12.46 9.72 相关研报 1、20160328《光大证券医药行业2016年投资策略——龙头公司优势持续扩大，推荐有望持续高增长”7+3”个股组合》 2、20160411《信立泰：Q1业绩符合市场预期，二线品种值得期待》 3、20160602《2016年中期投资策略——存量大洗牌、龙头受益是核心策略，CRO、零售连锁和药用敷料的趋势攀升》 4、20160711《7月报& 32 家重点公司中报前瞻——受 645 号文影响，医保控费力度再加大，板块整体增速将继续放缓、重申看好 6 大领域存量洗牌、 龙头受益，规避辅助用药的风险》 2016-08-23 信立泰 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 附表 图1：信立泰过去10年制剂业务收入增长情况 图2：信立泰制剂业务毛利率变化情况 159 230 353 545 805 1,084 1,468 1,981 2,368 2,737 1,517 0%10%20%30%40%50%60%05001,0001,5002,0002,5003,000制剂业务收入（百万）YOY 55.3%60.5%64.5%71.1%74.6%79.4%84.1%82.8%82.0%84.8%85.5%40%50%60%70%80%90% 资料来源：公司公告，光大证券研究所 资料来源：公司公告，光大证券研究所 图3：信立泰研发费用占收入的比重 图4：过去10年信立泰研发费用增长情况 4.8%3.9%5.4%4.3%5.3%6.0%6.9%6.2%5.0%9.1%7.2%0%2%4%6%8%10% 10 14 28 36 69 88 127 144 145 315 135 0%20%40%60%80%100%120%140%050100150200250300350研发费用（百万元）YOY 资料来源：公司公告，光大证券研究所 资料来源：公司公告，光大证券研究所 2016-08-23 信立泰 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 0%20%40%60%80%201420152016E2017E2018E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入 2,883 3,478 4,062 4,732 5,489 营业成本 765 912 1,063 1,178 1,334 折旧和摊销 66 83 155 156 157 营业税费 43 51 59 69 80 销售费用 713 775 908 1,060 1,236 管理费用 188 281 328 382 443 财务费用 -17 -13 -14 -39 -64 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 20 13 12 15 13 营业利润 1,207 1,478 1,760 2,097 2,473 利润总额 1,217 1,491 1,790 2,135 2,521 少数股东损益 1 4 0 0 0 归属母公司净利润 1,042.30 1,265.92 1,521.77 1,815.01 2,142.43 资产负债表（百万元） 2014 2015 2016E 2017E 2018E 总资产 4,616 5,387 6,466 7,598 8,877 流动资产 2,530 2,849 4,293 5,530 6,935 货币资金 851 1,005 2,020 2,993 3,989 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 839 821 1,157 1,310 1,476 应收票据 445 599 692 784 930 其他应收款 20 19 22 28 31 存货 152 341 304 337 420 可供出售投资 0 0 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 47 0 1 3 4 固定资产 853 941 900 851 780 无形资产 985 999 949 902 856 总负债 828 691 876 946 980 无息负债 828 631 816 886 920 有息负债 0 60 60 60 60 股东权益 3,788 4,696 5,590 6,653 7,898 股本 654 1,046 1,046 1,046 1,046 公积金 901 597 705 705 705 未分配利润 2,225 2,944 3,731 4,793 6,039 少数股东权益 9 106 106 106 106 现金流量表（百万元） 2014 2015 2016E 2017E 2018E 经营活动现金流 982 1,056 1,466 1,723 1,847 净利润 1,042 1,266 1,522 1,815 2,142 折旧摊销 66 83 155 156 157 净营运资金增加 -40 537 420 395 602 其他 -87 -830 -632 -643 -1,054 投资活动产生现金流 -433 -446 163 -36 -18 净资本支出 -201 -236 152 -50 -30 长期投资变化 47 0 -1 -2 -1 其他资产变化 -280 -210 12 15 13 融资活动现金流 -392 -459 -614 -713 -833 股本变化 0 392 0 0 0 债务净变化 0 60 0 0 0 无息负债变化 320 -197 185 69 34 净现金流 157 154 1,014 974 996 资料来源：光大证券、上市公司 0%10%20%30%0 500 1000 1500 2000 2500 201420152016E2017E2018E净利润_增长率净利润增长率 0%5%10%15%20%25%30%0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 201420152016E2017E2018E销售收入_增长率销售收入增长率 0%10%20%30%40%201420152016E2017E2018E资本回报率ROEROAROICWACC 2016-08-23 信立泰 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 关键指标 2014 2015 2016E 2017E 2018E 成长能力（%YoY） 收入增长率 23.85% 20.64% 16.80% 16.50% 16.00% 净利润增长率 25.51% 21.45% 20.21% 19.27% 18.04% EBITDAEBITDA增长率 23.05% 24.11% 23.13% 16.38% 16.12% EBITEBIT增长率 23.33% 24.10% 19.45% 17.77% 17.32% 估值指标 PE 29 24 20 17 14 PB 8 7 6 5 4 EV/EBITDA 15 20 16 13 11 EV/EBIT 16 21 17 14 12 EV/NOPLAT 19 25 20 17 14 EV/Sales 7 9 7 6 5 EV/IC 5 6 6 6 5 盈利能力（%） 毛利率 73.47% 73.77% 73.84% 75.10% 75.70% EBITDA率 42.89% 44.12% 46.51% 46.46% 46.51% EBIT率 40.58% 41.75% 42.69% 43.16% 43.65% 税前净利润率 4