每周金融观察：2018年第32期

“民银智库”微信公众平台： 金融市场跟踪  7月金融数据  固定收益市场  外汇市场跟踪  大宗商品市场  股票市场分析 金融行业动态  2018年二季度银行业主要监管指标数据发布  资管机构竞相发力资产证券化业务 金融要闻概览  焦点评论  监管动态  同业资讯 金融发展研究团队： 黄剑辉huangjianhui@cmbc.com.cn 王一峰wangyifeng5@cmbc.com.cn 张丽云zhangliyun@cmbc.com.cn 李相栋 lixiangdong1@cmbc.com.cn 麻艳 mayan12@cmbc.com.cn 董文欣 dongwenxin@cmbc.com.cn 李鑫 lixin68@ cmbc.com.cn 宋江立 songjiangli@cmbc.com.cn 每周金融观察 2018年 第32期 中国民生银行研究院 2018年8月19日 附件：金融市场主要指标一览表（8月13日—8月19日） 1 民生银行研究院 每周金融观察 总第62期 ➢ 7月金融数据 上周，央行发布2018年7月金融数据，数据显示7月新增人民币贷款1.45万亿，比去年同期明显多增，高于市场预期，但新增社融则低于市场预期，表内外结构性矛盾延续。在新增贷款中，居民贷款增加6344亿，持续稳定，其中短期贷款增加1768亿，中长期贷款增加4576亿，银行体系对于零售端支持的稳定性持续向好。企业端，新增贷款6501亿，同比大幅增加，环比有所下降。其中企业短期贷款下降，票据融资继续冲高；中长期贷款增加4875亿，较6月份有所上行，反映出在政策支持下，基建投资有所恢复。票据融资和非银金融机构融资延续了6月以来高增长特点，一定程度上反映出资金风险偏好仍然较低，信贷投放有波动冲量特征。 表 1：7月新增人民币贷款 资料来源：Wind、民生银行研究院 货币方面，7月份M2增速8.5%，较6月末上升0.5个百分点；M1增速5.1%，较6月有明显下降，企业经营活力存在较大不确定性；M0增速3.6%。除金融市场跟踪 2 民生银行研究院 每周金融观察 总第62期 货币增速放缓外，货币流通速度也有放缓迹象，这对于未来经济增长不利。7月份，金融机构新增人民币存款1.03万亿，同比多增而环比下降，符合季节性特征。其中居民端存款减少近3千亿，企业端存款减少6千亿，存款增长主要是依靠财政存款和非银机构存款增加，银行体系负债问题仍然突出。今年以来的财政性存款高增长，一方面反映出财政政策尚不够积极，另一方面也因为财政紧缩效应，造成流动性抽离金融体系和实体经济，冻结为库底资金，这与“用好增量、盘活存量”的制度安排存在一定程度的矛盾。 表 2：7月货币供给增速 资料来源：Wind、民生银行研究院 表 3：7月新增人民币存款 资料来源：Wind、民生银行研究院 7月社融增量继续低于预期，增加仅为1.04万亿，扣除人民币贷款拉动，实际表外信用（影子银行）仍为收缩。委托贷款、信托贷款、未贴现票据继续负增长，收缩幅度较6月有所缓和。当前，虽然监管结构对于信贷投放采取更为宽容的态度，但银行体系风险偏好较低，影子银行活动仍处于收缩态势，现金流问题还在发酵。为此监管机构于上周再次下发了《关于进一步做好信贷工作 提升服务实体经济质效的通知》，以期疏通货币政策传导机制，稳定金融市场。7月企业债券融资有所恢复，新增2237亿，但中低等级信用债销售依旧困难，债券融资冷热分化现象依然突出。 3 民生银行研究院 每周金融观察 总第62期 表 4：7月社会融资规模 资料来源：Wind、民生银行研究院 7月“信贷好”而“社融弱”，银行体系风险偏好较低。即使在6月末出现冲高的情况下，7月份表内信贷增量还是明显好于预期，大型银行投放起到了稳定器作用。反观7月份社融指标，影子银行收缩虽然放缓，但仍呈现收缩态势。实体经济融资冷热不均态势有所加剧。从信贷结构上看，延续了较低的风险偏好：一是部分银行对公贷款出现环比负增长，从侧面反映出了满足现有风险偏好的储备项目不足问题，8月份以来没有明显恢复。二是票据贴现继续有所表现，反映出在表内有效需求不足、票据市场利率下行的情况下，调剂余缺的需要。票据贴现冲量很大程度上是为了完成信贷投放的临时性安排，对支持经济增长中长期投资意义有限。另一方面，票据贴现增加，相应挤压社融未贴现票据规模，此消彼长，合计增量仍然不高。三是个人信贷增长仍然非常稳定。个人按揭贷款需求平稳，按揭贷款定价高位有升；个人信用卡、综合消费贷款继续保持高增长。 政策暖风正加大强度，今年后续信贷增长较为乐观。鉴于信用增长的结构性矛盾，监管机构近期频频释放鼓励信贷的政策信号：7月17日，监管层赴中国银行总行，召开《疏通货币政策传导机制 做好民营企业和小微企业融资服务座谈会》；8月3日左右，国务院金融稳定发展委员会召开第二次会议，重点研究进一步疏通货币政策传导机制、增强服务实体经济能力的问题；8月11日，银保监会刊登《加强监管引领 打通货币政策传导机制 提高金融服务实体经济水平》的文章；8月18日，中国银保监会办公厅发布了《关于进一步做好信贷工作 提升服务实体经济质效的通知》（银保监办发【2018】76号）。近期政策暖风频吹，力度之大、频度之高历史罕见。这也从另一个侧面说明了当前金融支持实体经济出现了较为严重的问题，即在金融强监管的压力大，表内信贷增长和影子银行信用投放的结构性矛盾突出。造成实体经济，特别是较多依赖影子银行获取资金的民营企业、小微企业出现了严重的融资难现象，地方政府融资平台、房地产企业、民营集团企业现金流风险大幅度上升。未来，我们相信政策已经出现实质性转向，后点评 4 民生银行研究院 每周金融观察 总第62期 续信贷增长将持续向好。尤其是在零售端，可能面临着需求强劲、政策鼓励和投放意愿的三重刺激。近期政策对消费金融采取了更为鼓励的态度，这与过去一年来所强调的“防止居民杠杆率过快上涨”的表述有明显变化，代表着对消费信贷发展客观规律的认可。在当前形势下，虽然房地产领域调控趋严，但政策态度的转变资源投放仍可能会因为银行的自主选择而配置在零售端。 容忍影子银行适度扩张或是解决现金流问题的关键所在。虽然7月份有“资管新规”过渡期细则放松，MPA考核广义信贷考核指标放松，MLF资金端投放放松，但商业银行的自主选择制约了货币政策转向的效果，货币政策传导的资产负债表渠道因为时滞和风险偏好受阻。当前，资金市场流动性有所淤积，银行体系流动性指标达标压力大大减轻，但信贷投放风险偏好偏低（尤其是在影子银行资金链断裂风险反作用于表内信贷的情况下），造成了金融体系呈现明显的亲周期性。当前，一方面，监管当局希望广义信贷恢复增速，采取了更加积极正面的窗口指导政策，商业银行也正积极挖掘储备项目。但是在制度约束下，商业银行未来的融资恢复仍可能是结构性的，这种结构性体现在监管规则限制、所有权歧视、规模歧视、或者先入为主的思维，部分领域和客户获取资金的情况难以大幅度放松。另一方面，影子银行的信用供给也难以简单转回表内，在资本、流动性和汇率约束方面均难以接受，未来有必要容忍影子银行体系适度发展，防止快速塌陷，这或是缓解现金流风险的关键所在。（王一峰） ➢ 固定收益市场 流动性跟踪： 为对冲税期高峰、政府债券发行缴款等因素的影响，维护银行体系流动性合理充裕，上周央行整体净投放资金2965亿元。公开市场逆回购方面，上周央行重启了暂停十九个交易日的公开市场操作，通过逆回购投放资金1300亿元，其中周四和周五分别投放了7天期400亿元和900亿元，利率均为2.55%，与上期持平，上周无逆回购到期。MLF方面，央行上周三投放3830亿1年期MLF，利率为3.30%，与上期持平，超额对冲了当日到期的3365亿MLF。此外，上周央行和财政部还进行了1200亿元3个月国库现金定存招标，中标利率3.70%。整体而言，资金面继续宽松，但有一定程度收敛。 5 民生银行研究院 每周金融观察 总第62期 表 5：央行公开市场操作（8月13日 - 8月17日，单位：亿元） 资料来源：Wind、民生银行研究院 货币市场利率整体上行。存款类机构质押式回购加权平均利率DR001、DR007、DR014、DR1M分别变动76BP、34BP、48BP、6BP至2.58%、2.65%、2.64%、2.52%；银行间质押式回购加权平均利率R001、R007、R014、R1M分别变动76BP、43BP、40BP、3BP至2.63%、2.70%、2.75%、2.68%；各期限上海银行间同业拆放利率Shibor隔夜、Shibor1W、Shibor1M分别变动 75BP、22BP、4BP至2.58%、2.65%、2.65%。 图1：存款类机构质押式回购加权平均利率周变动 资料来源：Wind、民生银行研究院 图2：银行间质押式回购加权平均利率周变动 资料来源：Wind、民生银行研究院 债券市场利率有所上行。上周1Y、3Y、5Y、10Y期国债到期收益率分别变动16BP、16BP、10BP、10BP收至2.88%、3.28%、3.39%、3.65%。1Y、3Y、5Y、10Y期国开债到期收益率分别变动34BP、10BP、11BP、10BP，收于3.22%、3.72%、3.94%、4.21%。信用债方面，1Y、3Y、5Y期AAA级中短期票据收益率分别变动16BP、15BP、19BP至3.72%、4.15%、4.39%；PSL7D14D28D63D3M6M12M新发行量1300000038301200发行利率2.55%2.70%2.85%上周到期量0000033650上周净投放1300000046501200分项合计01200总计上上周净投放工具2965-1200国库定存MLF逆回购1300465 6 民生银行研究院 每周金融观察 总第62期 1Y、3Y、5Y期AA级中短期票据收益率分别变动16BP、13BP、19BP至4.45%、5.00%、5.44%。 图3：国债到期收益率周变动 资料来源：Wind、民生银行研究院 图4：国开债到期收益率周变动 资料来源：Wind、民生银行研究院 图5：主要利率债和信用债品种上周变动情况 资料来源：Wind、民生银行研究院 一、上周资金面整体延续宽松格局 上周资金利率和政策利率结束了持续8天的倒挂，央行通过小幅超额续作MLF、7天逆回购操作等重启流动性净投放，有效缓解税期高峰、政府债券发行缴款等因素的影响，维护了银行体系流动性合理充裕。随着上周MLF续作完成，8月最大的流动性到期压力已然平稳过渡，本次MLF续作表明在当前货币政策偏松的背景下，中长期资金存在续作刚性。与此同时，8月8日到期的1200亿元国库现金定存并没有当天续作，而是于8月16日开展操作，叠加连续两日的7天逆回点评 7 民生银行研究院 每周金融观察 总第62期 购操作，表明当前流动性相对充裕的环境下，央行会削峰填谷、灵活摆布中短期流动性投放。 二、7月经济数据整体弱于市场预期 7月经济数据整体低于市场预期，生产仍处于相对低位，而投资、消费相比6月都出现了不同程度的下滑。从生产来看，7月工业增加值同比增长6.0%，持平于6月低位。从需求来看，经济数据结构性分化明显，制造业和地产投资维持高位，但对整体融资环境较为敏感的基建投资增速进一步下行；社消零售再度回落的同时，部分企业抢出口的行为推升了出口增速。具体就投资来看，7月固定资产投资增速延续下行，1-7月固定资产投资累计同比5.5%，较1-6月再度下行0.5个百分点。其中，7月制造业投资累计增速进一步上行0.5个百分点至7.3%，房地产累计投资增速回升0.5个百分点至10.2%；7月基建增速降至5.7%，与前日公布的7月社融数据基本