受猪价低迷影响，2018H1业绩同比下降！猪价反弹，三季度有望盈利！

公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 牧原股份（002714） 证券研究报告 2018年08月15日 投资评级 行业 农林牧渔/畜禽养殖 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 25.33元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 2,085.23 流通A股股本(百万股) 1,074.33 A股总市值(百万元) 52,818.98 流通A股市值(百万元) 27,212.85 每股净资产(元) 4.51 资产负债率(%) 53.70 一年内最高/最低(元) 62.88/21.37 作者 吴立 分析师 SAC执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 刘哲铭 分析师 SAC执业证书编号：S1110517070002 liuzheming@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《牧原股份-公司点评:猪价下行，上半年业绩预亏》 2018-07-11 2 《牧原股份-季报点评:养猪龙头以量补价，三季度业绩增长基本符合预期》 2017-10-19 3 《牧原股份-半年报点评:半年报公告点评：量增实现利增，养殖龙头快速壮大》 2017-07-20 股价走势 受猪价低迷影响，2018H1业绩同比下降！猪价反弹，三季度有望盈利！ 事件：公司披露半年报，报告期内，公司实现营收55.13亿元，同增30.31%；实现归母净利润-7865.57万元，同比下降106.55%；对应EPS-0.04元/股。其中，二季度实现营收27.57亿元，同增21.86%；实现归母净利润-2.15亿元，同比下降141.27%。公司预计2018年1-9月实现归母净利润4-8亿元，同比降幅55.86%-77.93%。 猪价下行，公司上半年业绩同比下降。 根据公告，报告期内，公司生猪出栏474.4万头，同比增长61%；其中商品猪435.05万头，仔猪37.61万头，种猪1.74万头。上半年3-5月份猪价低迷，公司生猪销售均价同比大幅下降，上半年销售均价11.2元/公斤，较去年同期15.0元/公斤下降了25%，其中二季度仅10.4元/公斤；我们推算上半年育肥猪出栏体重110-115kg，头均亏损25-30元/头；仔猪出栏体重15kg左右，头均盈利75-80元/头；种猪出栏体重50-60kg，头均盈利约700-800元/头。 2、猪价反弹，叠加成本控制优势，三季度有望环比扭亏为盈！ 长期来看，本轮猪周期有望在2019年见底。而预期反映在股价要提前于基本面价格的反转，公司自繁自养一体化龙头，具有领先于行业的成本控制优势，养殖成本约10.5元/公斤，能够有效抵抗猪价下行，是下行周期的优选标的。猪价快速反弹，叠加公司成本控制优势，7月份已实现养殖盈利，公司七月销售生猪100.2万头；均价12.27元/公斤，环比上涨9.65％；销售收入12.11亿 元。根据公司上半年的平均生产成本，七月预计盈利约1.14亿元，1-7月份累计盈利约0.36 亿元。截止目前，八月份生猪销售价格高于七月份的平均水平。我们认为猪价反弹，三季度业绩有望环比扭亏为盈！公司预计三季度有望盈利4.79-8.79亿元。 3、投资建议：给予“买入”评级。 我们预计，2018年-2020年，公司生猪出栏规模1200、1700、2100万头，预计2018-2020年生猪均价12.1/11.9/14.8元/公斤，则公司2018/2019/2020年净利润 12.3/13.5/78.3亿元，净利润同增-48%/10%/479%，对应EPS分别为0.59/0.65/3.76元。 我们认为，下行周期，公司的成本控制力是抵抗猪价下行的最有力武器，而公司自5月底以来，受市场及雏鹰农牧事件影响，公司市值从5月25日的640亿跌至528亿，截止8月14日收盘市值为528亿，对应头均市值由5333元/头跌至4400元/头，公司在当前位置具有配置价值。给予“买入”评级。 风险提示：猪价反弹不及预期及底部拉长；原材料价格上涨；疫病风险 财务数据和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 5,605.91 10,042.42 15,100.82 21,039.23 32,323.25 增长率(%) 86.65 79.14 50.37 39.33 53.63 EBITDA(百万元) 2,867.35 3,393.88 2,317.33 3,116.98 10,092.88 净利润(百万元) 2,321.90 2,365.53 1,225.31 1,352.90 7,833.70 增长率(%) 289.68 1.88 (48.20) 10.41 479.03 EPS(元/股) 1.11 1.13 0.59 0.65 3.76 市盈率(P/E) 22.75 22.33 43.11 39.04 6.74 市净率(P/B) 9.33 4.15 4.16 3.88 2.81 市销率(P/S) 9.42 5.26 3.50 2.51 1.63 EV/EBITDA 9.61 18.41 26.39 21.46 6.50 资料来源：wind，天风证券研究所 -19%-3%13%29%45%61%77%2017-082017-122018-04牧原股份 畜禽养殖 中小板指 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 利润表(百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 983.91 4,197.06 1,208.07 1,683.14 1,939.40 营业收入 5,605.91 10,042.42 15,100.82 21,039.23 32,323.25 应收账款 0.26 8.32 4.58 13.39 14.22 营业成本 3,044.44 7,048.99 12,667.22 17,856.83 22,058.43 预付账款 45.79 84.13 97.93 203.24 161.97 营业税金及附加 6.24 16.56 20.86 29.06 47.53 存货 2,618.05 4,189.89 9,209.56 10,214.27 12,662.99 营业费用 13.56 38.85 55.87 73.64 109.90 其他 70.17 262.75 281.94 204.95 249.88 管理费用 149.54 454.23 679.54 883.65 1,228.28 流动资产合计 3,718.17 8,742.15 10,802.06 12,318.99 15,028.45 财务费用 172.24 312.05 519.17 898.56 1,085.21 长期股权投资 47.33 114.42 164.42 214.42 264.42 资产减值损失 0.01 0.46 0.16 0.21 0.27 固定资产 7,483.22 11,998.83 16,278.64 20,941.12 25,576.67 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 850.97 1,498.19 2,599.28 3,039.71 3,215.88 投资净收益 8.12 21.52 10.32 13.32 15.05 无形资产 232.84 354.49 343.77 333.05 322.33 其他 (16.25) (239.82) (20.65) (26.64) (30.11) 其他 598.80 1,336.55 709.60 815.85 852.84 营业利润 2,228.01 2,389.57 1,168.33 1,310.62 7,808.67 非流动资产合计 9,213.15 15,302.48 20,095.71 25,344.15 30,232.15 营业外收入 96.65 18.79 69.01 61.48 49.76 资产总计 12,931.32 24,044.63 30,897.77 37,663.15 45,260.59 营业外支出 2.76 42.80 12.03 19.20 24.68 短期借款 2,500.00 3,560.33 7,089.93 11,637.37 14,258.17 利润总额 2,321.90 2,365.56 1,225.31 1,352.91 7,833.76 应付账款 1,703.16 1,959.94 5,342.70 5,525.84 7,534.76 所得税 0.00 0.03 0.01 0.01 0.06 其他 990.79 2,802.74 2,841.25 2,175.52 3,514.51 净利润 2,321.90 2,365.53 1,225.31 1,352.90 7,833.70 流动负债合计 5,193.95 8,323.01 15,273.88 19,338.73 25,307.43 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长期借款 995.35 1,534.30 2,055.19 3,571.46 0.00 归属于母公司净利润 2,321.90 2,365.53 1,225.31 1,352.90 7,833.70 应付债券 992.32 1,392.62 794.98 1,059.97 1,082.52 每股收益（元） 1.11 1.13 0.59 0.65 3.76 其他 88.26 58.10 85.54 77.30 73.65 非流动负债合计 2,075.92 2,985.01 2,935.71 4,708.73 1,156.17 负债合计 7,269.87 11,308.03 18,209.60 24,047.45 26,463.60 主要财务比率 2016 2017 2018E 2019E 2020E 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 成长能力 股本 1,033.75 1,158.46 2,085.23 2,085.23 2,085.23 营业收入 86.65% 79.14% 50.37% 39.33% 53.63% 资本公积 939.29 3,864.90 4,538.23 4,570.01 4,564.71 营业利润 340.81% 7.25% -51.11% 12.18% 495.80% 留存收益 4,627.70 9,118.35 10,602.94 11,530.46 16,711.76 归属于母公司净利润 289.68% 1.88% -48.20% 10.41% 479.03% 其他 (939.29) (1,405.10) (4,538.23) (4,570.01) (4,564.71) 获利能力 股东权益合计 5,661.45 12,736.61 12,688.18 13,615.69 18,797.00 毛利率 45.69% 29.81% 16.12% 15.13% 31.76% 负债和股东权益总计 12,931.32 24,044.63 30,897.77 37,663.15 45,260.59 净利率 41.42% 23.56% 8.11% 6.43% 24.24% ROE 41.01% 18.57% 9.66% 9.94% 41.68% ROIC 47.67% 29.51% 12.07% 10.51% 32.11% 现金流量表(百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 偿债能力 净利润 2,