策略·图说市场：五部委联合发布《2018年降低企业杠杆率工作要点》：此“去杠杆”非彼“去杠杆”！
策略报告 | 投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 策略·图说市场 证券研究报告 2018年08月09日 作者 刘晨明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516090006 liuchenming@tfzq.com 肖超虎 分析师 SAC执业证书编号：S1110518020001 xiaochaohu@tfzq.com 李如娟 分析师 SAC执业证书编号：S1110518030001 lirujuan@tfzq.com 许向真 分析师 SAC执业证书编号：S1110518070006 xuxiangzhen@tfzq.com 徐彪 分析师 SAC执业证书编号：S1110516080001 xubiao@tfzq.com 相关报告 1 《投资策略：策略·上周股市流动性评级为B——北上资金持续流入，加配周期金融-一周资金面及市场情绪监控（0730-0803）》 2018-08-08 2 《投资策略：策略·图说市场-短期看好基建估值修复机会，中长期坚守成长》 2018-08-07 3 《投资策略：策略·图说市场-市场恐慌期，如何防守？——选择机构低持仓的高股息公司》 2018-08-06 五部委联合发布《2018年降低企业杠杆率工作要点》： 此“去杠杆”非彼“去杠杆”! 8月8日上午，五部门联合印发《2018年降低企业杠杆率工作要点》，部署下半年企业去杠杆工作，并在参与主体、资金来源、实施和退出方式上进一步强调债转股的重要性，结合近期理财新规征求意见稿落地和“稳杠杆”的说法，我们做如下简评： 1、以清理非标为主的“去杠杆”进入暂缓阶段。自4月份资管新规框架文件落地，非标被加速清理，相当于是地方融资平台、房地产和民营企业进入了加速去杠杆的阶段，三管齐下，也带来了一些阵痛，因此这一方向的“去杠杆”实质性转向“稳杠杆”也在情理之中。 2、下一阶段去杠杆的重心在国有企业。过去一个阶段，在处置非标、资金空转等问题时，中小企业、民企受影响较大。本次文件的重点在于国有企业、大型企业。比如文件中提到推动债转股与国企混改工作的结合，提到要“重点做好大型企业债务风险监测”。下一阶段中小企业、民企的压力会有所减轻。 3、债转股是企业（尤其是国企）去杠杆的“无痛”方式。去杠杆的方式上，文件重点提了债转股，其中在参与主体、资金来源、实施和退出方式上都有一定说明。除此之外，还要加快僵尸企业的处置工作、推动兼并重组。 4、债转股有利于快速降低整体债务风险和利率水平。不管是央企、地方国企、还是民企，资产负债率的下降一方面可以降低经营风险、另一方面对于银行的经营风险也会有缓解，因为这些经营主体都是银行的大客户。最终，大量借新还旧的融资需求被债转股所替代，缓解整个融资体系资金面紧绷的状态，从而有利于利率水平的回落。 5、债转股实施后，股权的推出要依靠于资本市场，IPO或是资产重组，但这大概率是5-7年以后的事情，对于当前市场的流动性并不构成影响。 具体到债转股，本次文件相对此前有几个要点： 1、参与主体上，除银行、保险机构以外，新增“私募股权投资基金参与债转股”。 2、资金来源上，强调定向降准等货币政策工具的意义。 3、退出方式上，2018年底前建立依托多层次资本市场集中开展转股资产交易机制。 4、实施方式上，明确开展“债转优先股”试点。 风险提示：政策落实进度不及预期，流动性收紧。 策略报告 | 投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 图1：《2018年降低企业杠杆率工作要点》整理 资料来源：国家发改委网站，天风证券研究所 要点要点建立健全企业债务风险防控机制1、建立国有企业资产负债约束机制，区分不同行业、企业类型设置资产负债率预警线和重点监管线；2、通过债权人委员会、联合授信等机制以及银行对企业客户开展债务风险评估等方式，限制高负债企业过度债务融资；3、规范使用混合型权益融资工具，防止虚假降杠杆；深入推进市场化法治化债转股1、支持符合条件的银行、保险机构新设实施机构；研究推动私募股权投资基金更多参与市场化债转股；2、支持金融资产投资公司通过发行丏项用于市场化债转股的私募资管产品、设立子公司作为管理人发起私募股权投资基金等多种方式募集股权性资金开展市场化债转股；3、运用定向降准等货币政策工具，积极为市场化债转股获取稳定的中长期低成本资金提供支持；4、研究依托多层次资本市场集中开展转股资产交易；5、鼓励依法合规以优先股方式开展市场化债转股，探索以试点方式开展非上市非公众股份公司债转优先股。其他方式一方面加快僵尸企业处置；另一方面推劢企业兼并重组。 策略报告 | 投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 类别 说明 评级 体系 股票投资评级 自报告日后的6个月内，相对同期沪 深300指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的6个月内，相对同期沪 深300指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益20%以上 增持 预期股价相对收益10%-20% 持有 预期股价相对收益-10%-10% 卖出 预期股价相对收益-10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅5%以上 中性 预期行业指数涨幅-5%-5% 弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下 天风证券研究 北京 武汉 上海 深圳 北京市西城区佟麟阁路36号 邮编：100031 邮箱：research@tfzq.com 湖北武汉市武昌区中南路99 号保利广场A座37楼 邮编：430071 电话：(8627)-87618889 传真：(8627)-87618863 邮箱：research@tfzq.com 上海市浦东新区兰花路333 号333世纪大厦20楼 邮编：201204 电话：(8621)-68815388 传真：(8621)-68812910 邮箱：research@tfzq.com 深圳市福田区益田路5033号 平安金融中心71楼 邮编：518000 电话：(86755)-23915663 传真：(86755)-82571995 邮箱：research@tfzq.com
