敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2018年08月03日 宏观经济 英国央行如期加息，关注脱欧进程 ——2018年8月英国央行议息会议点评 宏观点评 潘向东（首席经济学家） 刘娟秀（首席宏观分析师） 邢曙光（联系人） 钟奕昕（联系人） 证书编号：S0280517100001 010-83561312 liujuanxiu@xsdzq.cn 证书编号：S0280517070002 18046221202 证书编号：S0280118040021 xingshugguang@xsdzq.cn 证书编号：S0280118060007  英国央行如期加息，但行长表态偏鸽 北京时间8月2日晚间，英国央行公布利率决议及会议纪要，货币政策委员会一致同意上调银行利率25BP至0.75%；一致同意维持100亿英镑非金融投资级企业债购买规模及4350亿英镑资产购买规模不变。此外，英国央行还意外删除“货币政策委员会一致同意在基准利率达到1.5%之前不会考虑减持QE债券”的表述。决议公布后，英镑兑美元快速拉升，一度突破1.31关口，但随后英国央行行长表态偏鸽，对国际贸易形势和英国脱欧表示担忧，英镑再度下跌。 英国一季度GDP同比增长1.2%，为2012年二季度以来最弱。英国央行表示今年一季度产出的下降是暂时的，二季度的增长势头正在恢复。目前英国失业率已处在很低的水平，预计还会进一步下降。委员会预测2019年底会出现少量的超额需求，并在此之后逐步增加，从而推动国内成本的增长。受前期英镑贬值和能源价格上涨带来的外部成本压力，英国6月CPI同比增长2.4%，仍超2%的目标值。委员会预计，外部压力的贡献将会减轻，而国内成本压力的贡献将会增加，因此在预测期多数时间内通胀率将仍略高于2%，并在2020年达到目标。  脱欧进展或对货币政策产生重大影响 英国货币政策委员会表示，如果经济形势继续按照其通胀报告的预测发展，那么持续收紧货币政策将是适合的，并能够将通胀水平可持续地恢复到2%的目标。未来银行利率的任何上调都可能是渐进的，并且幅度是有限的。但同时，货币政策委员会也意识到，家庭、企业和金融市场对与“英国脱欧”进程有关的事态发展的反应，可能会对经济前景产生重大影响（influenced significantly）。目前距离英国脱欧最后期限（2019年3月）仅剩不到八个月的时间，但英国首相特雷莎〃梅尚未与欧盟达成有效协议，英国“无协议脱欧”的可能性逐渐增加。尽管英国央行行长卡尼在议息会议后的新闻发布会上表示，英国央行对任何“脱欧”结果都做好准备，且并没有过多谈论“无协议脱欧”到底会造成多大的影响，但只要“无协议退欧”的可能性存在，则将对英国经济和英镑造成影响。  政策利率远低于自然利率，加息空间很大 受老龄化以及技术进步缓慢等因素影响，英国实际长期自然利率（指自然利率的趋势项）已经从1990的2.25%-3.25%下降至目前的0%-1%。如果加上2%通胀目标，名义长期自然利率为2%-3%。目前的政策利率为0.75%，如果按照每次25个基点的加息幅度，未来至少还有5次加息空间。政策利率达到自然利率后，如果经济过热，还会继续加息。需要注意的是，自然利率也受短期因素影响，金融危机时，居民消费倾向和企业投资意愿都极具下降，此时即使长期结构性因素没有恶化，也需要下调自然利率来刺激经济增长。次贷危机时，英国央行一度将利率下调至0.5%，主要是受自然利率的短期因素影响。随着各国经济逐渐复苏，自然利率逐渐向长期自然利率收敛。当然，如果未来英国脱欧等原因引起经济震荡，自然利率可能再次下滑，英国或许被迫停止或者放缓加息步伐。  全球央行进入加息周期，人民币贬值压力增加 2018年以来，多国央行相继收紧货币政策，并逐渐回归正常化。在全球多个央行加息的同时，由于中国经济下行压力的存在，中国货币政策微调，分别于4月、7月定向降准两次，流动性边际宽松，人民币兑美元从6.2764贬至6.8300。由于中美贸易摩擦可能给中国出口带来不确定性，以及中国小微企业、民营企业融资困难仍存，年内央行可能还会降准0.5至1个百分点。中国和主要发达国家，尤其是美国，货币政策分化，将导致人民币贬值压力在相当长的一段时期内存在，不过也不必过度担心。中国存在资本管制，上半年外汇储备、外汇占款、银行代客结售汇数据显示中国跨境资本流动稳定，而且在中美贸易摩擦背景下，人民币适度贬值有利于出口，起到稳增长作用。  风险提示：关注英国脱欧进程 相关报告 宏观报告：美联储对美经济乐观，加息或延至九月 2018-08-02 宏观报告：日本央行维持货币宽松，但扩大国债收益率波动范围 2018-08-01 宏观报告：缩表或给美联储利率调控带来挑战 2018-06-26 宏观报告：世界经济分化，美欧央行一鹰一鸽 2018-06-15 宏观报告：美联储加息且声明偏鹰，出于稳增长中国央行暂不跟进 2018-06-14 宏观报告：意大利债市危机的前因后果 2018-05-30 宏观报告：美联储预计六月继续渐进加息，政府进一步放松金融监管 2018-05-24 宏观报告：中美经济周期分化，人民币何处何从？ 2018-05-22 宏观报告：新兴市场为何出现货币危机？ 2018-05-21 大宗商品：中东局势不稳，原油价格上涨 2018-05-14 宏观报告：通货膨胀接近目标，美联储加息延续 2018-05-04 宏观报告：美债收益率走高的成因、趋势及影响 2018-05-02 2018-08-03 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 英国央行如期加息，但行长表态偏鸽 ........................................................................................................................... 3 2、 脱欧进展或对货币政策产生重大影响 ........................................................................................................................... 4 3、 政策利率远低于自然利率，加息空间很大 ................................................................................................................... 5 4、 全球央行进入加息周期，人民币贬值压力增加 ........................................................................................................... 5 图表目录 图1： 英国央行经济展望 ...................................................................................................................................................... 3 图2： 英国GDP增速（%） ................................................................................................................................................ 4 图3： 英国CPI同比增速（%） .......................................................................................................................................... 4 图4： 英国失业率（%） ...................................................................................................................................................... 4 图5： 英镑兑美元汇率 .......................................................................................................................................................... 4 图表1： 2018年主要经济体央行加息时点 ......................................................................................................................... 6 2018-08-03 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 1、 英国央行如期加息，但行长表态偏鸽 北京时间8月2日晚间，英国央行公布利率决议及会议纪要，货币政策委员会一致同意上调银行利率（Bank Rate）25BP至0.75%，与此前市场预期一致，其中加息-不变-降息投票比例为9-0-0(6月为3-6-0)。此次为英国央行次贷危机以来第二次加息，上一次加息在2017年11月，目前利率升至2009年3月以来最高水平。此外，货币政策委员会一致同意维持100亿英镑非金融投资级企业债购买规模以及4350亿英镑资产购买规模不变。英国央行还意外删除“货币政策委员会一致同意在基准利率达到1.5%之前不会考虑减持QE债券”这一表述。 英国经济在2018年开年有所放缓，英国第一季度GDP年率终值录得1.2%，为2012年第二季度以来最弱。对此，英国央行表示今年第一季度产出的下降是暂时的，第二季度的增长势头正在恢复。并表示，英国劳动力市场继续趋紧，单位劳动力成本增长逐步企稳。英国央行行长在发布会上补充道，英国一季度的疲软主要是由天气导致的，并不代表整体经济形势的疲软。 劳动力市场方面，英国5月失业率为4.2%，英国央行表示目前英国失业率已处在很低的水平，预计还会进一步下降。劳动力需求仍保持强劲增长，经济中的闲臵产能非常有限。委员会预测2019年底会出现少量的超额需求，并在此之后逐步增加，从而推动国内成本的增长。 通货膨胀方面，英国央行认为，通胀率自2018年以来有所回落，但受前期英镑贬值和能源价格上涨带来的外部成本压力，英国6月CPI同比增长2.4%，仍超过2%的目标值。委员会预计在预测的期间内，外部压力的贡献将会减轻，而国内成本压力的贡献将会增加。综合考虑上述影响，并以当前市场收益率暗示的银行利率温和上升为条件，在预测期的多数时间内通胀率将仍略高于2%，并在第三年（2020年）达到目标。 英国央行公布利率决议后，英镑兑美元快速拉升，一度突破1.31关口，但随后英国央行行长表态偏鸽，对国际贸易形势和英国脱欧表示了担忧，英镑跌回此前涨幅。欧元兑英镑变动不大，在小幅回落后有所反弹。 图1： 英国央行经济展望 资料来源：英国央行（Bank of England），新时代证券研究所 2018-08-03 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明 -4- 证券研究报告 图2： 英国GDP增速（%） 图3： 英国CPI同比增速（%） 资料来源：Wind，新时代证券研究所 资料来源：Wind，新时代证券研究所 图4： 英国失