1 Table_First Table_First|Table_ReportType 证券研究报告 固定收益定期 Table_First|Table_Summary 财政金融协同发力，期限利差迅速走高 ——固定收益周报 投资要点：  每周思考 继前一周监管层支持小微和民企融资、资管新规细则节奏缓于预期之后，上周，政策面上对经济支撑的信号更为明显。 首先，人民银行23日开展5020亿元1年期中期借贷便利（MLF）操作补充中长期流动性，操作利率持平于3.3%。本次MLF投放量为今年以来最高，且当周并未有MLF到期。单从MLF这一公开市场工具来看，2017年以来MLF余额增速较2016年明显放缓，今年4月，央行用定向降准置换MLF后，对冲了9000亿到期MLF，并新增4000亿流动性，虽然MLF余额明显下降，但考虑这9000亿已经对冲，即使不计算新增，流动性维持平稳，并在6月增速出现快速提升，加上当前7月的投放，MLF余额将再次确认一个相对陡峭的趋势。 另外，国务院总理李克强7月23日主持召开国务院常务会议。其中提到，提出坚持不搞“大水漫灌”式强刺激，财政金融政策要协同发力。在财政政策方面，积极财政政策要更加积极，减税减费这一措施延续了之前的政策方向，也较符合预期，而加快地方政府专项债发行使用来推动基建则是相对快于市场预期的。在货币政策方面，稳健的货币政策要松紧适度，保持适度的社会融资规模和流动性合理充裕，疏通货币信贷政策传导机制，引导金融机构将降准资金用于支持小微企业、市场化债转股等。虽然对货币政策的描述一如既往的严谨中性，但从边际变化和近期政策操作来看，结构性的宽松值得期待，但汇率或许是未来货币政策需要考虑的一个重要因素。 整体而言，在强监管叠加贸易战因素冲击下，二季度经济受到部分压力，并且也可以看到下半年趋势仍旧偏弱，近期财政政策、货币政策和监管政策均在支撑经济增长，对于熨平短期经济波动、维持社会稳定发展有积极作用。但从较长期的角度来说，我们认为监管去风险具有必要性，贸易战是长期战役，提质降速、以时间换空间或许是长远选择。 债券市场方面，在政策影响下，流动性充裕带动短端到期收益率下行，而基本面改善可期则拉升长端到期收益率，我们认为，近期收益率曲线陡峭化仍将维持，但未来长端上行空间相对有限。  风险提示：政策不及预期；外围市场波动等。 Table_First|Table_ReportDate 2018年7月30日 相对市场表现 Table_First|Table_Author 张晓春 分析师 执业证书编号：S0590513090003 电话：0510-82832053 邮箱：zhangxc@glsc.com.cn Table_First|Table_Contacter 李朗 研究助理 电话：0510-85609581 邮箱：lilang@glsc.com.cn Table_First|Table_RelateReport 相关报告 请务必阅读报告末页的重要声明 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%17-0717-0817-1017-1117-1218-0118-0218-0318-0418-0518-0618-07中债-新综合财富(总值)指数沪深300 2 请务必阅读报告末页的重要声明 固定收益定期 正文目录 1 每周思考 ............................................................. 3 2 流动性观察 ............................................................ 4 3 利率债一级市场 ........................................................ 6 4 利率债二级市场 ........................................................ 7 5 海外债市观察 .......................................................... 9 图表目录 图表1： MLF投放到期金额（亿元） ............................................................................... 3 图表2：MLF净投放和余额（亿元）................................................................................. 3 图表3：上周公开市场投放和到期情况（亿元） ............................................................. 4 图表4：银行间市场利率变化 ........................................................................................... 4 图表5：上海银行间同业拆放利率变化 ............................................................................ 4 图表6：R007和DR007变化 ............................................................................................. 4 图表7：民间融资利率变化 .............................................................................................. 5 图表8：温州地区民间融资综合利率 ................................................................................ 5 图表9：票据贴现利率 ...................................................................................................... 5 图表10：银行理财产品预期收益率变化 .......................................................................... 5 图表11：不同期限理财产品收益率 ................................................................................. 6 图表12：不同机构理财产品收益率 ................................................................................. 6 图表13：利率债发行与到期 ............................................................................................ 6 图表14：上周银行间国债和政策金融债发行情况 ........................................................... 6 图表15：利率债到期收益率变化 ..................................................................................... 7 图表16：国债收益率曲线周变化 ..................................................................................... 7 图表17：国开债收益率曲线周变化 ................................................................................. 7 图表18：利率债期限利差变化 ......................................................................................... 8 图表19：国债和国开债期限利差 ..................................................................................... 8 图表20：国债期限利差上周变化 ..................................................................................... 8 图表21：国开债-国债隐含税率变化 ................................................................................ 8 图表22：国开债隐含税率 ................................................................................................ 9 图表23：同期限国开-国债利差上周变化 ........................................................................ 9 图表24：各国10年期国债收益率历史情况 ..................................................................... 9 3 请务必阅读报告末页的重要声明 固定收益定期 1 每周思考 继前一周监管层支持小微和民企融资、资管新规细则节奏缓于预期之后，上周，政策面上对经济支撑的信号更为明显。 首先，人民银行23日开展5020亿元1年期中期借贷便利（MLF）操作补充中长期流动性，操作利率持平于3.3%。本次MLF投放量为今年以来最高，且当周并未有MLF到期。单从MLF这一公开市场工具来看，2017年以来MLF余额增速较2016年明显放缓，今年4月，央行用定向降准置换MLF后，对冲了9000亿到期MLF，并新增4000亿流动性，虽然MLF余额明显下降，但考虑这9000亿已经对冲，即使不计算新增，流动性维持平稳，并在6月增速出现快速提升，加上当前7月的投放，MLF余额将再次确认一个相对陡峭的趋势。 另外，国务院总理李克强7月23日主持召开国务院常务会议。其中提到，提出坚持不搞“大水漫灌”式强刺激，财政金融政策要协同发力。在财政政策方面，积极财政政策要更加积极，减税减费这一措施延续了之前的政策方向，也较符合预期，而加快地方政府专项债发行使用来推动基建则是相对快于市场预期的。在货币政策方面，稳健的货币政策要松紧适度，保持适度的社会融资规模和流动性合理充裕，疏通货币信贷政策传导机制，引导金融机构将降准资金用于支持小微企业、市场化债转股等。虽然对货币政策的描述一如既往的严谨中性，但从边际变化和近期政策操作来看，结构性的宽松值得期待，但汇率或许是未来货币政策需要考虑的一个重要因素。 整体而言，在强监管叠加贸易战因素冲击下，二季度经济受到部分压力，并且也可以看到下半年趋势仍旧偏弱，近期财政政策、货币政策和监管政策均在支撑经济增长，对于熨平短期经济波动、维持社会稳定发展有积极作用。但从较长期的角度来说，我们认为监管去风险具有必要性，贸易战是长期