债券违约专题研究：67家主体违约事件全梳理（更新至2018.7.13）

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年7月16日 固定收益 67家主体违约事件全梳理（更新至2018.7.13） ——债券违约专题研究 固定收益动态 ◆ 2014年至今债券违约概况 截至2018年7月13日，债券市场共有67个主体发行的132只债券发生了违约（仅为银行间、交易所交易的债券），涉及违约的债券余额规模达993亿元。 观察历年违约情况，我们发现债券违约的现象在2016年较为突出，新增违约主体数量以及新增违约债券规模均较多。2017年新增违约主体数量大幅减少，国有企业自2017年以来尚未出现新增违约情况，造成上述现象的根本原因是主管部门、相关政府对于信用违约的约束。 从宏观的角度看，打破刚性兑付有助于金融市场更健康地发展；从微观的角度上看，债券发行主管部门、相关政府均不希望在自己的“辖区”中出现违约，因此一旦出现兑付危机均会大力协调。 而2017年以来无新增违约的国企，我们认为可以从地方政府、流动性支持人角度进行分析。地方政府角度：对于国企，地方政府具有较多的协调可选项，而对于民企，地方政府可以用的手段相对有限，因此对国企的协调力度更好。流动性支持人角度：金融机构对于国企的“信仰”还在，因此愿意接受地方政府的协调，而对于民企相对“不信任”。 ◆ 债券违约后续回收情况 债券违约后的追偿存在诸多难点，主要考虑的两个因素是足额偿付的时间以及清偿率。从偿付时间来看，国企债券违约后足额偿付的平均时间为168天，非国企债券的平均偿付时间为140天。从回收率来看，定义回收率=偿付的本息额/违约的本息额，整体回收率（各个主体违约率的算术平均值）为42.17%，国企为35.64%，民企为45.63%。 ◆ 风险提示 2018年的金融监管仍然以金融去杠杆、脱虚向实、强监管为主线，部分弱资质发债主体的融资受到较大的负面冲击，警惕金融监管高于预期。此外，强监管环境下，警惕发行人逆势扩张对资金链造成的负面影响。 分析师 张旭 (执业证书编号：S0930516010001) 010-58452066 zhang_xu@ebscn.com 刘琛 (执业证书编号：S0930517100006) 021-22169168 chenliu@ebscn.com 联系人 曾章蓉 0755-23894967 zengzhangrong@ebscn.com 危玮肖 010-58452070 weiwx@ebscn.com 相关研报 如何化解违约潮？——若干打破“信用收缩-违约”闭环的方法 ............2018-05-28 债券违约率手册——信用债违约研究 ............2018-05-28 2018年信用风险防控要点 ............2018-03-05 2018-07-16 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 1、67家主体违约事件全梳理 1.1、2014年至今债券违约概况 截至2018年7月13日，债券市场共有67个主体发行的132只债券发生了违约（仅为银行间、交易所交易的债券），涉及违约的债券余额规模达993亿元。 观察历年违约情况，我们发现债券违约的现象在2016年较为突出，新增违约主体数量以及新增违约债券规模均较多。2017年新增违约主体数量大幅减少，国有企业自2017年以来尚未出现新增违约情况，造成上述现象的根本原因是主管部门、相关政府对于信用违约的约束。从宏观的角度看，打破刚性兑付有助于金融市场更健康地发展；从微观的角度上看，债券发行主管部门、相关政府均不希望在自己的“辖区”中出现违约，因此一旦出现兑付危机均会大力协调。而2017年以来无新增违约的国企，我们认为可以从地方政府、流动性支持人角度进行分析。地方政府角度：对于国企，地方政府具有较多的协调可选项，而对于民企，地方政府可以用的手段相对有限，因此对国企的协调力度更好。流动性支持人角度：金融机构对于国企的“信仰”还在，因此愿意接受地方政府的协调，而对于民企相对“不信任”。 图表1：债券市场历年新增违约主体数量（单位：家） 05101520252014年2015年2016年2017年2018年2018年新增违约主体为截至7月13日的数据，2018年上半年集中违约现象突出。 资料来源：Wind，光大证券研究所 注1：2018年统计窗口截至7月13日 注2：新增违约主体数量按照主体首次发生违约的时间计 图表2：债券市场历年新增违约债券数量及规模（单位：只、亿元） 08016024032040002040602014年2015年2016年2017年2018年违约债券余额（右轴）违约债券数量 资料来源：Wind，光大证券研究所 注：2018年统计窗口截至7月13日 2018-07-16 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 图表3：新增违约主体公司属性（单位：家） 06121824302014年2015年2016年2017年2018年国企非国企2017年以来的新增违约主体均为非国有企业 资料来源：Wind，光大证券研究所 注：2018年统计窗口截至7月13日 1.2、违约后续回收情况 债券违约后的追偿存在诸多难点，主要考虑的两个因素是足额偿付的时间以及清偿率。从偿付时间来看，国企债券违约后足额偿付的平均时间为168天，非国企债券的平均偿付时间为140天。从回收率来看，定义回收率=偿付的本息额/违约的本息额，整体回收率（各个主体违约率的算术平均值）为42.17%，国企为35.64%，民企为45.63%。 此处使用的违约债券样本为截至2018年7月13日的数据，此外回收率计算假设条件有：若单个主体仅一只债发生违约，回收率等于该只违约债券的偿付情况；若主体发生多只债券违约，回收率为该主体所有违约债券偿付金额与违约总额的比值；发行人在发生违约后一年内未对债券进行兑付的，回收率视为0；违约发生后1年内未足额偿付，该主体发行的存续债券视为违约，且回收率视为0。 图表4：债券违约后续足额偿付距离违约发生日的时间（单位：天） 足额偿付的债券中，非国企偿付时间短于国企 资料来源：Wind，光大证券研究所 注：此处足额偿付的样本有19只 2018-07-16 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 图表5：不同属性下债券的违约回收率（单位：%） 42.1745.6335.64303438424650整体回收率民企回收率国企回收率 资料来源：Wind，光大证券研究所 2、永泰能源 2.1、违约及最新债务情况 发行人永泰能源为民营企业，截至2018年7月13日，永泰能源共涉入1起一般短期融资券违约事件。2018年7月5日“17永泰能源CP004”到期，公司未能筹集到期偿付资金，不能按期足额偿付，已构成实质性违约。 截至2018年7月13日，公司存续债券有20只，规模合计206.2亿元。 图表6：永泰能源违约情况（单位：亿元） 时间债券简称发行规模违约情况后续进展2018/7/517永泰能源CP00415本金+利息拖欠 资料来源：Wind，光大证券研究所 图表7：永泰能源存续债券情况 发行主体企业性质第一大股东持股比例所属行业主体评级永泰能源民营企业永泰集团有限公司32.41采掘CC债券代码债券简称发行规模(亿元)票面利率(%)剩余期限(年)债项评级122267.SH13永泰债387.30.07CC041772013.IB17永泰能源CP0051070.12D041772016.IB17永泰能源CP00686.780.28D041761019.IB17永泰能源CP0071070.43D041800022.IB18永泰能源CP0011070.53D041800101.IB18永泰能源CP0021070.68D136351.SH16永泰017.67.50.72CC041800181.IB18永泰能源CP0031070.79D136439.SH16永泰0213.97.50.85CC136520.SH16永泰0318.57.50.99CC150048.SH17永泰0137.51.44CC031784005.IB17永泰能源PPN0013.57.72.10-101573016.IB15永泰能源MTN001146.182.28CC031784009.IB17永泰能源PPN0021.87.72.35-101778002.IB17永泰能源MTN001107.52.35CC101573022.IB15永泰能源MTN002147.52.38CC101778004.IB17永泰能源MTN002107.52.41CC031784012.IB17永泰能源PPN003107.92.45-031800178.IB18永泰能源PPN00117.92.72-101800342.IB18永泰能源MTN00157.52.73CC 资料来源：Wind，光大证券研究所 2018-07-16 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 2.2、违约事件历程 债券违约前重大事项有：控股股东质押比例过高。截至2018年7月5日，控股股东永泰集团共计持有永泰能源40.27亿股，占总股本比例为32.41%，最新的质押比例高达99.92%。另外整体质押比例过高，2018年6月30日的数据显示，永泰能源整体质押93笔，整体比例高达60.96%。 后续偿债主要方法：继续加强稳定企业生产经营；积极出售部分资产，增加投资性净现金流；或将进行150亿元资产处置；与金融机构达成协议不抽贷、不断贷；可能实施240亿元左右的债转股。 图表8：违约事件发生前后公司重大事件时间轴 资料来源：Wind，光大证券研究所 3、中融双创 3.1、违约及最新债务情况 发行人中融双创为民营企业，截至2018年7月13日，中融双创共涉入1起一般公司债违约事件。公司2016年公司债券（第一期）应于2018年6月13日付息及兑付回售部分本金，公司已向托管机构划付回售部分本金291.50万元，尚未能按照约定将“16长城01”应付利息4,230万元划至托管机构，已构成实质性违约。 截至2018年7月13日，公司存续债券有2只，规模合计12亿元，其中“16长城01”已违约。 图表9：中融双创违约情况（单位：亿元） 时间债券简称发行规模违约情况后续进展2018/6/1316长城016利息+回售部分本金拖欠 资料来源：Wind，光大证券研究所 2018-07-16 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 图表10：中融双创存续债券情况 发行主体企业性质第一大股东持股比例所属行业主体评级中融双创民营企业刘法合80机械设备BB债券代码债券简称发行规模(亿元)票面利率(%)剩余期限(年)债项评级136486.SH16长城0167.50.92（违约）BB136695.SH16长城0266.981.16BB 资料来源：Wind，光大证券研究所 3.2、违约事件历程 债券违约前的重大事项有：评级下调；存在重大未披露事项；有多笔风险较高的对外担保和对外资金拆借。 图表11：违约事件发生前后公司重大事件时间轴 资料来源：Wind，光大证券研究所 4、阳光凯迪 4.1、违约及最新债务情况 发行人阳光凯迪为中外合资企业，截至2018年7月13日，阳光凯迪涉入1起一般公司债违约事件。2018年6月1日，“16凯迪债”不能按期支付利息，已构成实质性违约。 截至2018年7月13日，公司存续债券有2只，规模合计28亿元，其中“16凯迪债”已违约。 图表13：阳光凯迪存续债券情况 发行主体企业性质第一大股东持股比例所属行业主体评级阳光凯迪中外合资企业武汉丰盈长江新能源投资有限公司31.5综合C债券代码债券简称发行规模(亿元)票面利率(%)剩余期限(年)债项评级122890.SH10凯迪债106.122.12AAA112399.SZ16凯迪债186.82.89