2018年第2季度运营进展顺利

361度国际股权研究运动服/中国361度（1361 HK）图表1：预测与估值截至12月（人民币百万元）2016财年2017财年18财年19财年20财年收入5,022.75,158.25,569.55,958.36,316.7增长（％）12.62.78.07.06.0净利402.7456.7511.1548.0578.5增长（％）(22.2)13.411.97.25.6摊薄每股收益（港币）0.2430.2650.2970.3180.336每股收益增长（％）(22.2)0.30.30.35.6更改为以前的每股收益（％）0.00.0共识每股收益（港币）0.2960.276净资产收益率（％）7.68.38.78.98.9市盈率（x）10.69.78.78.17.7市净率（x）0.80.80.70.70.7产量 （％）4.34.14.65.05.2每股股息（港元）0.1100.1060.1190.1270.134 升级星级客户组合2018年第二季度的运营进展顺利361度发布了18Q2运营更新，核心品牌/儿童的零售额同比增长了HSD / LTS。 我们预计361度1H18E收入/净利润将分别同比增长7.5％/ 5.2％至30.08亿元人民币/3.37亿元人民币。 重申买入评级，目标价4.50港元不变，基于14倍19财年市盈率。18年第二季度的运营进展顺利。361度发布了18Q2核心品牌/ 361儿童零售额的同比增长，其中童装同比增长高个位数（HSD）/青少年（LTS）百分比，其中童装的增长加快了2018年第一季度HSD的环比。通过分销渠道，我们估计电子商务平台/离线商店的零售价值/ HSD同比增长50％以上。平均零售折扣约为24％，库存水平略高于之前的4倍。 2018年第二季度的运营数据基本符合我们的预期。1H18结果预览：我们估计361度1H18E收入将同比增长7.5％/ 5.2％至30.08亿元人民币/3.37亿元人民币，而1H17的较高基数为27.98亿元人民币/3.2亿元人民币。我们的1H18E GPM为41.9％，处于1H16和1H17的平均水平。我们预计近期人民币兑美元贬值将给公司的外汇敞口造成压力，因为该公司发行了本金4亿美元，年利率7.25％的无抵押美元票据。该无抵押票据将于2021年到期，但如果人民币继续贬值，我们认为该公司很有可能在2019年行使其美元票据的看涨期权。重申逢低买入。我们重申对361度的买入评级，目标价4.50港元不变，基于相同的14倍19财年市盈率，因为（1）具吸引力的估值（2）不错的4.6％收益率，以及（3）作为中国领先电子竞技运动服装品牌的品牌知名度不断提高。风险：（1）渠道优化可能会拉低销售增长；（2）电子竞技策略的执行风险；（3）低于预期的交易会和零售销售增长（4）人民币进一步贬值。冯玉吉+852 2135 0236蔡达拉斯+852 2135 0248公司更新购买不变收盘价：2.22港元目标价：4.50港元（+ 103％）先前目标价：HK $ 4.50柯ÿ数据香港交易所码冯玉吉12个月最高（HK $）4.3412个月最低（港元）2.123M Avg Dail Vol。 （百万）3.76发行股份（百万）2,067.60市值（百万港元）4,590.08财年12/2017大股东董事丁武浩16.46%资料来源：公司数据，彭博社，OP Research收盘价截至2018年12月7日价格表冯玉吉MSCI中国港币4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.017年7月17年10月一月/ 18四月/ 18七月/ 181个月3个月6个月绝对％-14.0 -15.7 -23.7相对MSCI中国％-2.5 -8.6 -12.5聚乙烯14预期市盈率1210864201月15日4月15日7月15日10月15日1月16日4月16日7月16日10月16日1月17日4月17日7月17日10月17日1月18日4月18日公司个人资料361 Degrees International Ltd.设计，开发，制造，销售和分销运动服产品，包括运动鞋，服装和配饰。 第2页，共7页2 361度国际 1361图表2：361度运行数据汇总运作方式2017年1季度2017年第二季度2017年第三季度2017年第4季度2018年第一季度2018年第二季度库存水平4.24~4.54~4.54~4.54.5~54〜4.5低端折现率26.5%~23%~22%~24%25.0%~24%零售增长MSD高速缓存高速缓存高速缓存高速缓存高速缓存大人7.0%高速缓存高速缓存高速缓存高速缓存高速缓存孩子们7.4%高速缓存高速缓存高速缓存高速缓存低龄OW高速缓存青少年高速缓存低龄高速缓存电子商务>55%>40%>60%>50%HSD：高个位数百分比MSD：中个位数百分比资料来源：公司。 OP Research估算 第2页，共7页3 361度国际 1361图表3：1H18E结果预览（人民币百万元）1H152H151H162H161H172H171H18E2H18E收入2,2082,2502,5562,4672,7982,3603,0082,562齿轮(1,297)(1,339)(1,497)(1,416)(1,614)(1,388)(1,747)(1,515)毛利9119121,0591,0511,1849721,2601,047其他收入及收益1074131440100(6)100卖exp(289)(284)(309)(297)(309)(409)(349)(357)管理员经验(153)(224)(220)(250)(244)(258)(259)(268)其他运营支出(54)(85)(72)(115)(82)(91)(78)(117)营业利润（息税前利润）424392470403588314569406规定或其他项目00(1)(54)0000利息收入6137364041454248财务费用(63)(63)(78)(109)(108.3)(105.5)(92.8)(113.4)扣除融资成本后的利润423367427280521253518340关联cos0000(0)000共同控制cos00000000税前收益423367427280521253518340税(150)(109)(150)(137)(202)(105)(181)(159)少数群体利益(3)(9)(4)(14)0.94(11.51)0.00(7.08)净利％270248273130320137337175收入22%2%14%-3%13%-16%27%-15%毛利19%0%16%-1%13%-18%30%-17%净利101%-8%10%-53%147%-57%146%-48%同比％收入5.7%23.9%15.7%9.6%9.5%-4.3%7.5%8.6%毛利9.7%19.0%16.2%15.3%11.8%-7.5%6.4%7.7%净利2.4%84.7%1.3%-47.8%17.2%5.5%5.2%27.7%关键比率GPM41.3%40.5%41.4%42.6%42.3%41.2%41.9%40.9%卖exp13.1%12.6%12.1%12.1%11.1%17.3%11.6%13.9%管理员经验6.9%10.0%8.6%10.1%8.7%10.9%8.6%10.5%企业所得税35.5%29.9%35.1%48.8%38.7%41.5%35.0%46.6%净利润12.2%11.0%10.7%5.3%11.4%5.8%11.2%6.8%收入明细鞋类9699161,1531,0511,3109961,5401,199布料9699271,0529141,1188691,218974配饰3752217429483352361儿童233355272379307404384482其他00574834423442收入贡献鞋类44%41%45%43%47%42%51%47%布料44%41%41%37%40%37%40%38%配饰2%2%1%3%1%2%1%2%361儿童11%16%11%15%11%17%13%19%其他0%0%2%2%1%2%1%2%资料来源：公司。 OP Research估算 第2页，共7页4财务摘要 361度国际 1361 截至2013财年的财年到2017财年的财年到2018财年的财年到20E财年 损益表（人民币元）mn）比率鞋类2,2052,3062,5372,7402,904毛利率（％）42.041.841.441.541.5服饰1,9661,9882,0872,1912,301营业利润率（％）17.417.517.517.317.1配饰9578828690净利润率（％）8.08.99.29.29.2361个孩子651711788866946销售与分销经验/销售额（％）12.113.912.712.512.4 其他105 75 75 75 75管理员经验/销售额（％）9.39.79.59.710.0营业额5,023 5,158 5,569 5,958 6,317研发/收益（％）3.73.43.53.53.5同比％13 3 8 7 6A＆P / Rev（％）11.49.810.010.010.0齿轮（2,913）（3,002）（3,262）（3,488）（3,697）员工成本/收益（％）8.79.09.09.610.2毛利2,1102,1562,3082,4702,620支付比例（％）45.240.040.040.040.0毛利率42.0%41.8%41.4%41.5%41.5%有效税率（％）40.539.639.639.639.6其他的收入27140949494总债务/权益（％）52.945.242.840.638.4销售及分销（607）（719）（706）（744）（780）净债务/权益（％）净现金净现金净现金净现金净现金管理员(469)(503)(527)(578)(633)流动比率（x）3.93.63.63.63.6研发部(187)(173)(195)(209)(221)速动比率[x]3.63.33.33.33.3其他运营支出00000库存T / O（天）6899999999总运营支出（1,263）（1,395）（1,427）（1,531）（1,635）AR T / O（天）161152152152152营业利润（息税前利润）8739029741,0331,080AP T / O（天）242275275275275营业利润率17.4%17.5%17.5%17.3%17.1%现金转换周期（天）(12)(24)(24)(24)(24)规定(55)0000资产周转率[x]0.50.50.50.50.5利息收入7686909398财务杠杆（x）1.82.01.91.91.9财务费用(187)(214)(206)(206)(206)息税前利润率（％）17.417.517.517.317.1扣除融资成本后的利润707774858920971利息负担[x]0.80.90.90.90.9联营公司和合资企业00000税负（x）0.60.60.60.60.6税前收益707774858920971净资产收益率（％）7.68.38.78.98.9税(287)(307)(340)(364)(385)资本回报率（％）18.320.622.623.023.7少数群体利益(18)(11)(7)(8)(8)净利403457511548579到十二月2016财年2017财年18财年19财年20财年同比百分比（22）13 12 7 6资产负债表（人民币mn）净利润8.0%8.9%9.2%9.2%9.2%固定资产1,2081,1231,0751,029982息税折旧摊销前利润9831,0231,0701,1311,181无形资产和商誉117114113113112EBITDA利润率19.6%19.8%19.2%19.0%18.7%联营公司和合资企业77777每股收益（人民币）0