研发报告 / 宏观 中美贸易进展顺利全球潜在风险依然存在 一、 综述 4月工业增加值同比增速7.0%，较前值6.0%显著回升，与保持高位的PMI生产指数、以及PPI的温和走势传递出的信号相一致。投资整体和社会零售回落，各分项走势略有分化。财政收入方面，4月份，全国一般公共预算收入为18473亿元，同比增长11%。分项数据显示，收入增速较高，个税增速较快。支出方面，全国一般公共预算支出为14696亿元，同比增长8.2%。还债支出较大给地方政府财政压力较大，未来不排除一些风险事件的再次出现。货币政策方面，总体看，稳健中性的货币政策取得了较好成效，政府工作报告中以前常出现的“去杠杆”转为“稳杠杆”，这意味着货币政策虽然总体方向未变，但或将有所放松，政策重心或重新向“稳增长”倾斜。 受日欧数据表现疲软、美国经济数据强劲以及美联储加息预期不断增强的影响，近期，美元指数触及5个月高位，10年期美债收益率不断刷新，创2011年7月以来新高。美元指数的回升以及美债收益率的飙升均表现出市场对美国经济复苏的信心以及对美联储加息预期的增强。虽然近期美国通膨数据均表现疲软，但从美联储官员近期的言论来看，美联储对通膨上升还是充满信心，而这也是市场对加息预期增强的原因之一。 近期，欧元区、英国以及日本的数据则表明目前或存在经济增速放缓的可能。欧洲央行公布的经济公报显示，潜在通胀率依旧低迷，并未表现出令人信服的持续上行的迹象，高度宽松的货币刺激措施仍是必要的；经济表现继续支撑欧洲央行委员会对通胀朝目标水平靠拢的信心，委员会将继续监控汇率和其他金融条件变化，并关注这些因素对通胀前景的影响。欧元区经济增长前景目前面临的风险依旧大体平衡，但贸易保护主义威胁变得更为突出，贸易战一旦打响，或将拖累欧元区复苏的步伐。英国方面，则受数据的拖累，本来加息预期较强的5月利率决议最终选择维持原有利率不变。此外，英国央行还下调了近三年GDP增速、通胀预期。而日本第一季度实际GDP年率初值录得为9个季度以来首次录得负值，并结束了日本自1989年以来最长的连续增长期。 地缘政治方面，美国退出伊朗核协议将中东问题推向高潮，核协议对中东局势的重要性不言而喻。由于中东盛产石油且宗教问题相对复杂，因此，中东局势一直较其他地区更不稳定。而石油在全球经济中起到的作用较大，油价对于全球经济的复苏也至关重要。此外，若中东局势进一步恶化，则难民问题也会令欧洲产生较大的社会问题，因此，中东局势的稳定对于全球来说都至关重要。亚洲方面，本来如火如荼准备中的美朝会晤突然风云突变，因美韩军演而激怒的朝鲜表示或将终止此轮会谈，但美国方面表示并未收到正式通知。美朝问题依然悬而未决。此外，中美贸易和谈方面，经过中美双方的努力终于达成了和解。中美双方将在能源、农产品、医疗、高科技产品、金融等领域加强贸易合作。这既可以推动中国经济转向高质量发展，满足中国人民不断增长的消费需求，也有利于美方削减贸易赤字，同时，还将有利于全球经济贸易的稳定繁荣。但全球贸易方面，美国与欧盟的贸易摩擦尚未得以解决，因此，在美国实施保护主义政策的情况下，全球贸易风险也依然存在。 研发报告 / 宏观 二、全球经济走势 从全球经济走势看，中国经济依然处于“L”型底部，受全球需求萎缩的影响，近期对内需的依赖明显加大。货币政策方面总体看，稳健中性的货币政策取得了较好成效，而政府工作报告中以前常出现的“去杠杆”则在近期报告中转为“稳杠杆”，这意味着货币政策虽然总体方向未变，但或将有所放松，政策重心或重新向“稳增长”倾斜。 美国方面，则受日欧数据表现疲软、美国经济数据强劲以及美联储加息预期不断增强的影响，美元指与美国10年期美债收益率不断创出新高。美元指数的回升以及美债收益率的飙升表现出市场对美国经济复苏的信心以及对美联储加息预期的增强。虽然近期美国通膨数据均表现疲软，但从美联储官员近期的言论来看，美联储对通膨上升还是充满信心。 而欧元区、英国以及日本的数据则表明目前或存在经济增速放缓的可能，这也是近期美元指数走强的原因之一。欧洲央行公布的经济公报显示，潜在通胀率依旧低迷，并未表现出令人信服的持续上行的迹象，高度宽松的货币刺激措施仍是必要的。欧元区经济增长前景目前面临的风险依旧大体平衡，但贸易保护主义威胁变得更为突出，贸易战一旦打响，或将拖累欧元区复苏的步伐。英国方面，受数据拖累，导致本来加息预期较强的5月利率决议最终选择维持原有利率不变，英国央行甚至下调了近三年GDP增速、通胀预期。而日本第一季度实际GDP年率初值则录得为9个季度以来首次录得负值，并结束了日本自1989年以来最长的连续增长期。 1. 中国方面 中国国家统计局公布的4月制造业PMI录得51.4，较上月微降 0.1个百分点，表明制造业继续保持稳步增长的发展态势。5月2日公布的4 月财新中国制造业采购经理人指数（PMI）录得 51.1，高于上月 0.1 个百分点，延续过去 11 个月以来轻微增长趋势。仍处于较好景气区间内，但由于出口形势较严峻，经济增长对内需的依赖度显著上升。财新数据表示，4 月中国制造业新业务总量保持增长，但增速放缓至七个月最低点。调查显示，国际市场需求疲软，新增出口订单量自 2016 年 11 月以来首次出现下降，虽然降幅较小，但仍影响了新订单总体表现。但由于需求状况转弱，导致厂商对未来一年经营前景乐观度降至四个月最低点。部分厂商对未来市场状况和全球需求表示担忧。数据表明，虽然目前看 PMI 数据依然处于较好的增长趋势，但受全球需求减弱以及对全球贸易形势担忧的影响，厂商对未来前景开始表示担忧。 4月工业增加值同比增速7.0%，较前值6.0%显著回升，与保持高位的PMI生产指数、以及PPI的温和走势传递出的信号相一致。投资整体回落，各分项走势略有分化。1-4月固定资产投资累计增速为7.0%，较前值继续回落。各分项走势有所分化，其中地产累计增速由10.4%下降至10.3%；制造业累计增速由3.8%上升至4.8%，提升1个百分点；基建投资增速（窄口径），由13.0%下降至12.4%，增速继续回落0.6个百分点。社会零售继续回落。4月社会零售综合同比增长9.4%，增速较上个月回落0.7个百分点，从分项来看，汽车销售、以及地产产业链上的家具和家电放缓，是拖累社会零售增速不及预期的主要原因，但地产产业链上的建筑及装潢材料类，增速继续提升。 财政收入方面，4月份，全国一般公共预算收入为18473亿元，同比增长11%。1-4月累计，全国一般公共预算收入69019亿元，同比增长12.9%，比1-3月的13.6%下降0.7个百分点。分项数据显示，收入增速较高，个税增速较快。个人所得税同比增长最快，超过企业所得税的增速，这反映出前期经济向好的获益主体从 研发报告 / 宏观 企业端转向居民端，提示关注消费领域的投资机会。1-4月累计，全国政府性基金预算收入20559亿元，同比增长33.7%。其中国有土地使用权出让收入17958亿元，同比增长40.7%。与1-3月相比并未明显走弱。土地出让收入增速持续较高也需要对地产投资较低的市场预期进行修正。 支出方面，全国一般公共预算支出为14696亿元，同比增长8.2%。1-4月累计，全国一般公共预算支出65693亿元，同比增长10.3%。低于一季度的累计增速10.9%，也低于去年同期的16.3%。1-4月财政支出中，一般公共预算支出就有债务付息支出2090亿元，同比增长16.8%。还债支出较大给地方政府财政压力较大，未来不排除一些风险事件的再次出现。政府性基金支出中，国有土地使用权出让收入相关支出14621亿元，同比增长53%。总体来说，预计二季度财政支出的节奏可能会加快。 货币政策方面，5月央行发布《2018年第一季度中国货币政策执行报告》。报告指出，总体看，稳健中性的货币政策取得了较好成效，银行体系流动性合理稳定，货币信贷和社会融资规模适度增长，市场利率基本平稳，金融体系控制内部杠杆取得阶段性进展，为服务实体经济、防控金融风险发挥了重要作用。值得注意的是，报告中以前常出现的“去杠杆”转为“稳杠杆”，这意味着货币政策虽然总体方向未变，但或将有所放松，政策重心或重新向“稳增长”倾斜，而今年以来流动性稳定性提升就是最直接的反映。从新增社会融资规模看， 4 月新增社会融资规模 13322.66亿元，虽然由于去年基数较高，令同比大跌 37.12%,但环比却出现反弹,增加了13.47%。 图1:美元兑人民币、离岸汇率和10期国债收益率图2：消费者价格指数和生产者价格指数走势（%） 3.453.553.653.753.853.954.056.406.456.506.556.606.656.706.756.802017-07-252017-08-252017- 09-252017-10-25离岸汇率美元兑人民币10年期国债收益率-1.0-0.50.00.51.01.52.0-1.0-0.50.00.51.01.5CPI :环比PPI :全部工业品:环比 资料来源:WIND资讯银河期货研究中心 2. 美国方面 5月公布的美国经济数据整体表现较好。美国4月零售销售月率为0.3%，符合预期，连续两个月录得上涨，前值上修为0.8%，显示出美国消费支出正从数月前的低谷中稳定反弹；美国4月进口物价指数月率为0.3%，高于前值，但低于预期；美国5月密歇根大学消费者信心指数初值为98.8，与前值一致且高于预期；5月公布的新屋开工逊于预期，而营建许可和工业产出则高于预期。 美国4月非农新增就业人口增加表现不及预期。仅录得增加16.4万人；小时薪资也录得一年以来最低水平。但失业率意外录得3.9%，低于预期的4%以及前值 4.1%。同样的，美国4月PPI月率公布值为0.1%，不及预期与前值。加上，美国4月季调后CPI月率录得0.2%，低于预期的0.3%；4月核心CPI月率和4月未季 研发报告 / 宏观 调核心CPI年率也均不及预期，因此，表明美国通膨增速或存在放缓的可能。 5月3日凌晨，美联储会议决定维持政策利率不变，联邦基金目标利率区间仍为1.50%-1.75%，符合市场预期。经济方面，认为就业增长强劲，失业率保持低位，经济前景面临的风险大致均衡，但取消了有关“经济前景近几个月走强”的表述。消费与投资方面则表示，家庭支出较强劲的四季度增速放缓，而商业固定投资继续强劲增长。对通胀则认为，当前通胀接近2%，基于市场的通胀补偿指标保持低位，预计中期通胀将在“对称”的目标附近，取消了“密切留意通胀发展”的措辞。因此，FOMC 声明发布后，据 CME美联储观察工具，美联储6月加息 25 个基点至 1.5%-1.75%区间的概率上升，6月加息几乎已经成为定局。 虽然美国经济增速开始放缓，通膨数据不及预期，但美联储官员却对此后的通膨以及经济充满信心。最新的美联储官员讲话释放了鹰派信号，据CME的FedWatch工具，美联储今年进行第四次加息的可能性也首次超过了50%。2018年FOMC票委博斯蒂克称，确认今年2-4次加息是正确的，上调今年GDP增速预估至2.4-2.5%；在额外的财政刺激措施过后，目前，他支持今年加息三次。而美联储副主席提名人选克拉里达在听证会上也表示支持利率正常化，并暗示美联储加息步伐可能更快。美国经济数据相对稳健以及美联储官员的言论使得市场对今年加息4次再度燃起希望，也成为支撑美元指数进一步上行的重要动力。 近期，美指触及5个月高位，10年期美债收益率不断刷新，创2011年7月以来新高，这均表现出市场对美国经济复苏的信心以及对美联储加息预期的增强。当然，美元指数以及美债收益率的上升不非因为经济数据表现特别亮眼，而是因为相较于欧元区、英国、日本经济以及通膨数据的疲软，美国整体表现依然相对较好。 3. 其他国家与地区 近期，欧元区、英国以及日本的数据则表明目前或存在经济增速放缓的可能。欧元区第一季度GDP同比修正值以及环比修正值，均与预期、前值一致，但本月公布的欧元区服务业PMI则跌至55下方，不及市场预期。此外，欧洲央行公布的经济公报显示，潜在通