18Q1点评：2018开门红，业绩指引均超预期，Ryzen继续扎实闪耀，EPYC仍待升级放量，重申买入

海外公司报告 | 公司动态研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 AMD（AMD.US）18Q1点评 证券研究报告 2018年04月30日 作者 何翩翩 分析师 SAC执业证书编号：S1110516080002 hepianpian@tfzq.com 雷俊成 联系人 leijuncheng@tfzq.com 马赫 联系人 mahe@tfzq.com 董可心 联系人 dongkexin@tfzq.com 相关报告 1 《2017扭亏为盈业绩迎拐点，2018厚积待薄发，Ryzen+EPYC继续双星闪耀，重申买入》2018-02-01 2 《AMD（AMD.US）点评：合作英特尔终落地，携手进军游戏笔记本，Ryzen和EPYC终起航，重申“买入”》2017-11-07 3 《AMD（AMD.US）点评：Q3营收盈利均超预期，执行力继续证明，盘后下跌获布局良机；重申“买入”，维持TP 16美元》2017-10-25 4 《AMD（AMD.US）深度：扭亏为盈，Q2超预期，CPU+GPU双剑合璧的唯一，重申“买入”，目标价维持16美元》2017-08-17 5 《AMD（AMD.US）1Q17点评：Q1业绩达标，CPU市场破局者乘云计算和人工智能之风》2017-05-02 6 《AMD（AMD.US）点评：Ryzen千呼万唤始出来，但股价两天回调13%；GPU+x86的唯一，重申“买入”，TP 16美元》2017-03-04 7 《AMD（AMD.US）4Q16点评：营收盈利1Q指引超预期，云计算人工智能乘风破浪；上调目标价至16美元》2017-02-02 8 《AMD英伟达平分秋色：AMD超英赶美AI启航，英伟达坐享“蛋糕做大”其成，上调目标价格》2016-11-19 9 《AMD 3Q16 季报点评：一个翻身的故事，盈利营收均超预期，但4Q指引让人失望；盘后跌逾6%》2016-10-21 2018开门红，业绩指引均超预期，Ryzen继续扎实闪耀，EPYC仍待升级放量，重申买入 2018开门红，业绩指引均超预期 AMD 18Q1实现non-GAAP EPS 0.11美元，营收16.5亿美元同比涨40%，均超过华尔街预期的EPS 0.09美元和营收15.7亿美元。计算与图形业务同比大涨95%至11.2亿美元，因Ryzen CPU的广受好评带来收入，及区块链相关贡献。挖矿业务本季营收占比达10%，虽然略高于市场预期，但Q2及下半年会看到需求减弱。EESC业务受去年Q1游戏主机的授权收入高基数影响，同比跌12%，但EPYC逐步进入放量阶段，公司维持到年底会实现中单位数份额的预测，实现“从零到一”的市场回归。Q1毛利提升至36%，随着产品组合不断往高毛利组合优化，公司的利润率也在不断改善。Q2指引营收17.25亿美元，同比增长50%，好于市场预期的15.8亿，全年指引营收增速上调至25%，毛利率向37%以上扩张。 区块链相关营收占比10%，但预计挖矿进入动态递减过程 挖矿热潮为AMD 2017全年贡献约5-6%营收，到Q1区块链相关营收则提升至10%，我们认为Q1的提升包括挖矿市场在去年Q4被重新点燃，以太坊和矿工共同为了防止ASIC过快集中挖矿算力而采取措施拉长GPU挖矿生命周期，以及区块链对GPU的应用拓展所致。但AMD表示Q2及下半年会看到需求减弱，也符合我们不断强调的：虚拟货币旧币转向ASIC，而新币带来可持续GPU需求，但整体挖矿生态循环正逐渐递减。AMD强调，虽然2Q区块链业务可能会减弱，但区块链市场将会继续存在。原因有三：1）不同货币的出现，加上不同区块链应用拓展，不单纯是挖矿；2）公司跟OEM及渠道紧密沟通确保货源优先给到游戏玩家；3）GPU客户不单纯是用来挖矿，他们也会用在游戏、商用等。英伟达也表示市场将GPU与虚拟货币紧密相连，是因为GPU拥有世界上最大的分布式超级电脑的安装基础，而区块链技术恰好需要这种去中心化和加密算法的功能，所以GPU正是区块链技术的完美计算平台。 Ryzen继续扎实闪耀，EPYC仍待升级放量 Ryzen CPU在2017年的闪耀给2018打下坚实基础，根据Mindfactory.de销售统计数据，17年中发布的主流型号Ryzen 5 1600短短不到一年就成为AMD历史上销量最好的CPU产品，也让AMD的CPU市占率从16Q4的9.9%提升至17Q4的12%，而随着集合了Ryzen CPU+Vega GPU的APU，以及Zen+为核心的第二代Ryzen CPU正式发布，我们看好今年AMD扎实的产品布局和发布节奏，继续直击高性价比市场。 EPYC服务器芯片在17年放量速度略低于我们预期，也是鉴于多年后“从零到一”回归市场的渠道适配适应时间。公司维持到年底会实现中单位数份额的预测，但在市场预期明年第二代7nm产品面市的情况下，今年购买意愿可能受限，仅靠现有产品进行有限渗透。而英特尔也会在明年推出10nm芯片，与EPYC新品正面竞争。我们审慎预计今年内AMD数据中心处理器市场份额能够向3%以上突破，对应收入可达到5.5-7.4亿美元以上；而到明年随客户对EPYC的熟悉和曝光程度提升会加速量价齐升的过程。 CPU+GPU双剑合璧的唯一，入局云计算和AI将获得更高估值弹性 我们认为AMD 2017年包括Ryzen在PC市场的广受欢迎，EPYC在服务器市场的蛰伏积累，以及Vega GPU逐渐向英伟达看齐进入AI芯片的渗透，属于多方位回归市场的破局之年。估值方面，AMD PS仅1.5x，对比Intel 3.8x和英伟达13x，我们认为AMD经历2017年的扭亏为盈，进入2018应通过更好的执行力，来实现更为坚实的业绩兑现，而积极利用GPU+CPU异构计算的技术储备入局云计算和AI，将可让公司获得更高的估值弹性。我们维持此前的预测，公司18/19年营收61.3/67.3亿美元，净利润3.9/5.4亿美元，对应2018年2.7x PS，重申“买入”评级，目标价维持16美元。风险提示：市场需求不及预期，研发能力影响产品升级。 海外公司报告 | 公司动态研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 注信息来源：https://en.wikipedia.org/wiki/Advanced_Micro_Devices 图1：AMD各项业务营收比较（百万美元） 图2：AMD各季营收（百万美元）及毛利率指引 资料来源：公司财报，天风证券研究所整理 资料来源：公司官网，天风证券研究所整理 图3：AMD的Ryzen发布路线图 资料来源： AMD官网，天风证券研究所 图4：AMD的Ryzen发布路线图 资料来源： AMD官网，天风证券研究所 46043547260059337259283550639105001000150020002017Q12017Q22017Q32017Q42018Q1百万美元计算和图像企业、嵌入式和半定制11781151158413401647172532%34%36%34%36%37%>37%40%20%25%30%35%40%04008001,2001,6002,0002017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q2E2018 E2020 E总营收毛利率 海外公司报告 | 公司动态研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图5：Ryzen 5 1600成为AMD历史上销量最好的CPU产品 资料来源：Mindfactory.de，天风证券研究所 2017年，英特尔数据中心业务平台收入达174亿美元，同比涨10%，我们维持此前中性估计未来3年CAGR 6%增速。以英特尔收入作为保守市场容量，则2018-2020年的数据中心处理器市场空间分别为185亿、196亿、208亿美元。我们对AMD不同市场份额下带来的营收贡献做弹性测试。公司维持到年底会实现中单位数份额的预测，我们审慎预计今年内数据中心处理器市场份额能够向3%以上突破，对应收入可达到5.5-7.4亿美元以上。 在市场预期明年第二代7nm产品面市的情况下，今年购买需求可能受限，靠第一代EPYC进行有限渗透。而到明年随客户对EPYC的熟悉和曝光程度提升会加速量价齐升的过程。另外今年Q1英特尔数据中心业务收入同比涨24%至52亿美元，其中平台收入同比涨24%至48亿美元，主要鉴于云计算服务商需求同比涨45%以及电信服务商需求同比涨33%，服务器市场蛋糕做大的同时也在加剧与AMD的竞争。而英特尔也会在明年推出10nm芯片，与EPYC新品正面竞争。 图6：AMD服务器业务收入测算 资料来源：AMD官网，天风证券研究所预测 2016E2017E2018E2019E2020E市场空间（百万美元）CAGR 6%15,906 17,439 18,485 19,594 20,770 AMD数据中心处理器业务收入（百万美元）悲观估计0.8%2.0%3.0%3.5%140 370 588 727 中性估计1.0%3.0%4.0%5.0%174 555 784 1039 乐观估计2.0%4.0%4.5%6.0%349 739 882 1246 海外公司报告 | 公司动态研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 1. AMD整体盈利预测 我们认为AMD 2017年在市场高期望下带来过大的业绩压力，而从产品布局来看，过去一年属于多方位回归市场的破局之年：包括Ryzen在PC市场的广受欢迎，EPYC在服务器市场的蛰伏积累，以及Vega GPU逐渐向英伟达看齐进入AI芯片的渗透。我们继续看好AMD作为唯一拥有GPU和x86硅芯片技术的公司，在CEO Lisa Su的带领下踏实迈进。 估值方面，AMD当前PS仅1.5x，对比Intel和英伟达分别为3.8x和13x，我们认为AMD通过2017年的扭亏为盈，进入2018应通过更好的执行力，来实现更为坚实的业绩表现，而积极利用GPU+CPU异构计算的技术储备入局云计算和AI，将可让公司获得更高的估值弹性。我们维持此前的预测，公司18/19年营收预测61.3/67.3亿美元，净利润预测3.9/5.4亿美元，对应2018年2.7x PS较合理，重申“买入”评级，目标价维持16美元。 注：由于AMD从2018年开始采用新的ASC 606收入确认会计方法，因此对公司2016、2017年的收入进行了full retrospective调整。我们的模型也依照新的会计方法预测数字的进行了微调。 图7：AMD整体盈利预测 资料来源：公司财报，天风证券研究所预测 百万美元201520162017Q12017Q22017Q32017Q420172018Q12018E2019E12/31/201512/31/201612/31/201712/31/201812/31/2019主营业务收入3,991.04,319.01,178.01,151.01,584.01,340.05,253.01,647.06,127.26,727.1同比%-27.5%8.2%21.6%39.8%16.6%9.8%计算与图形1,805.01,988.0573.0661.0835.0908.02,977.01,115.03,574.193,931.6同比%-42.4%10.1%49.7%94.6%20.1%10.0%企业、嵌入和半定制2,186.02,331.0605.0490.0749.0432.02,276.0532.02,553.02,795.5同比%-7.9%6.6%-2.4%-12.1%12.2%9.5%Non-GAAP主营业务成本2,875.02,974.0800.0764.01,012.0888.03,464.01,049.03,878.54,157.4GAAP毛利1,080.01,003.0378.0386.0571.0452.0