华创债券日报：再议降准对银行负债成本的影响

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 债券研究 【债券日报】 再议降准对银行负债成本的影响——华创债券日报2018-04-19 投资要点 债券投资策略：降准操作在货币政策的信号释放方面有较为积极的因素，但是中期我们仍需观察央行操作的连贯性和对于机构的实际影响，即银行综合负债成本的变化，以及超储率是否有明显回升，目前来看单次降准仍难以形成央行货币政策转向债券趋势牛市的判断，短期交易需注意安全边际，并关注下周公开市场到期央行的对冲操作，如果全额回收，或大部分回收，4月底的资金面仍将面临较大波动。 第一，在昨天的日报里我们强调，本次降准主要是工具的“替换”，对于银行间市场的影响较为明显的是价格的改善，但是对于银行负债资产行为来讲，除了降准还面临加息的影响，而银行负债端的综合成本更能决定后期市场的走势。 测算结果显示，相比于降准100bp影响银行存款利息率回落幅度，存款利率上行10bp影响银行存款利息率上升幅度更大。央行降准100bp，不考虑存款准备金利率背景下，影响银行存款利息率下行约3.3bp；考虑存款金利率背景下，影响银行存款利息率下行约1.55bp；而存款利率上浮最高倍数从1.5升至1.6，影响银行存款利息率上升约10bp。由此来看，存款利率上行影响银行存款利息率上升幅度要更大，降准操作仅能小幅缓解逐渐加剧的银行负债压力。另外，此前我们提及结构性存款以及协议存款已逐渐成为银行新增负债资金来源，而这部分负债成本偏贵，普遍高于保本理财价格，银行综合负债成本仍易上难下。 第二，关注支付机构备付金快速增长对流动性的负面影响。非金融机构存款是2017年6月起央行资产负债表中新增的一个科目，这一指标反映的是为应对支付机构的流动性风险，央行从支付机构（支付宝、财付通等）收取的客户备付金，与商业银行缴存的法定存款准备金类似，这一指标的上升意味着央行从市场回笼基础货币。 进入2018年以来，这一指标一路飙升，从2017年1000亿不到的水平，快速上升到2018年3月的3157.52亿元，短短一个季度的时间增长2倍。为什么这一指标会突然出现如此剧烈的变化呢？一方面，与在线支付的飞速发展有关。另一方面，更为重要的原因是2018年2月起央行上调了支付机构备付金集中缴存比例。 由于3月份缴存比例为40%，4月份缴存比例还将在3月的基础上进一步上升10%，这意味着4月非金融机构存款规模还将大幅上升，这将带来类似加准的基础货币回笼效果。而且随着在线支付行业的飞速发展，支付机 证券分析师：周冠南 执业编号：S0360517090002 电话：010-66500918 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 证券分析师：吉灵浩 执业编号：S0360515070004 电话：021-20572568 邮箱：jilinghao@hcyjs.com 证券分析师：李俊江 执业编号：S0360517090001 电话：021-20572563 邮箱：lijunjiang@hcyjs.com 《警惕基准利率上调风险——华创债券日报2018-4-11》 2018-04-11 《低头买债，更需抬头看路——华创债券日报2018-4-12》 2018-04-12 《负债成本抬升和供给放量下，债市行情有待明朗——华创债券日报2018-04-16》 2018-04-16 《央行降准短期利多债市，中期货币政策态度仍要观察——华 创 债 券 日 报2018-04-17》 2018-04-17 《现在并非2014年的翻版——华创债券日报2018-4-18》 2018-04-18 相关研究报告 华创证券研究所 债券研究 债券日报 2018年04月19日 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 构沉淀的资金大概率仍将不断增加，备付金存款也将持续上升，对基础货币的回笼也会不断增加。在市场都将注意力集中在降准带来的基础货币补充之时，居民生活方式的悄然变化带来的基础货币消耗同样值得关注。 第三，周三资管新规延期消息的辟谣，表明了金融监管落地或将加速，而资金宽松导致机构3月加杠杆，同时本周市场情绪极度乐观，这些显然和金融去杠杆大环境不相符合。金融去杠杆是央行关注的重要内容之一，如果机构继续加杠杆，不排除后期资金面波动进一步加大。 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 周四，央行加大公开市场投放力度，但资金面受缴税、政府债发行缴款影响依然较为紧张，降准对市场情绪的利好有所减弱，国债期货低开低走，现券午后上行10BP左右。后期我们关注： 第一，在昨天的日报里我们强调，本次降准主要是工具的“替换”，对于银行间市场的影响较为明显的是价格的改善，但是对于银行负债资产行为来讲，除了降准还面临加息的影响，而银行负债端的综合成本更能决定后期市场的走势。那么，存款利率上浮限定上调与降准操作，谁对银行负债成本的影响更大？在降准置换MLF操作之前，央行上调大额存单利率上浮限定10%，并拟将进一步上调存款利率上浮限定。“加息”+“降准”的操作意味着广义货币成本提升但是央行投放的基础货币成本下降，在这样的对冲操作下，银行的负债成本会如何变化呢？基于此思路，我们在下文进行了大致测算： 央行降准100bp，影响银行存款利息率下降约3.3bp。央行公告称，在降准当日，持有未到期MLF的银行，各自按照“先借先还”的顺序，用降准释放的资金偿还其所借央行的MLF，降准释放的资金略多于需要偿还的MLF。以2018年一季度末数据估算，操作当日偿还MLF约9000亿元，同时释放增量资金约4000亿元。在测算影响时，我们分两种情况进行考虑：（1）暂不考虑1.3万亿存款准备金利息，银行成本下降规模=9000*3.3%（1年期MLF利率）+4000*2.55%（7天逆回购利率）=399亿；（2）考虑1.3万亿存款准备金利息，银行成本下降规模=9000*1.68%（1年期MLF利率3.3%-存款准备金利率1.62%）+4000*0.93%（7天逆回购利率2.55%-存款准备金利率1.62%）=188.4亿。目前银行存款规模约为121.6万亿，由此换算，央行降准100bp，不考虑存款准备金利率背景下，会影响银行存款利息率下降约3.3bp；考虑存款准备金利率背景下，会影响银行存款利息率下降约1.55bp。 图表1央行降准100bp影响商业银行负债成本利率下降幅度的测算 情况一：不考虑存款准备金利率 基础货币（亿元） 利率下降幅度 成本下降规模（亿元） 合计（亿元） 影响银行存款利息率下降幅度 4000 2.55% 102 399 3.3bp 9000 3.30% 297 情况二：考虑存款准备金利率 基础货币（亿元） 利率下降幅度 成本下降规模（亿元） 合计（亿元） 影响银行存款利息率下降幅度 4000 2.55%-1.62% 37.2 188.4 1.55bp 9000 3.3%-1.62% 151.2 资料来源：华创证券测算 存款利率上浮限定提高10%，影响银行存款利息率上升10bp。在测算过程中，我们采用，银行存款成本上升规模=（上浮倍数调整后存款加权利率 -上浮倍数调整前存款加权利率）*存款规模（注:存款规模=企业存款规模+个人存款规模）。首先确定银行存款加权基准利率，采用公式（活期存款/存款）*0.35%，+（定期存款/存款）*1 .5%进行计算。活期存款与定期存款占一般存款比例较为稳定，分别维持在40%、60%左右，基于此比例计算，银行存款加权基准利率为1.04%。其次，考虑上浮限定提高10%，则存款利率上浮限定可提高至60%，由此，存款加权利率会由1.56%（上浮1.5倍）上升至1.66%（上浮1.6倍）,上升幅度为10bp。最后，依据公式计算结果显示，存款利率上浮限定提高10%，影响银行负债利息率上行10bp，影响存款成本增加1216亿。 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 图表2活期存款、定期存款占一般存款比例较为稳定 图表3存款利率上浮限定提高10 %，影响银行存款利息率上升10bp。 资料来源：wind，华创证券 资料来源：wind，华创证券测算 初步测算结果显示，相比于降准100bp影响银行存款利息率回落幅度，存款利率上行10bp影响银行存款利息率上升幅度更大。经过换算，我们认为央行降准100bp，不考虑存款准备金利率背景下，影响银行存款利息率下行约3.3bp；考虑存款金利率背景下，影响银行存款利息率下行约1.55bp；而存款利率上浮最高倍数从1.5升至1.6，影响银行存款利息率上升约10bp。由此来看，存款利率上行影响银行存款利息率上升幅度要更大，降准操作仅能小幅缓解逐渐加剧的银行负债压力。另外，此前我们提及结构性存款以及协议存款已逐渐成为银行新增负债资金来源，而这部分负债成本偏贵，普遍高于保本理财价格，由此来看，银行综合负债成本仍易上难下。 第二，降准除了对冲存款利率浮动上限调整的影响外，还有央行贯彻“削峰填谷”操作思路的意图。从这个角度看，银行表外理财未来回流表内存款会带来超储的消耗，此外我们关注到支付机构备付金的快速增长对流动性也存在负面影响。 周三央行网站公布了3月央行资产负债表。在3月的央行资产负债表中，一个通常不太引人注意的指标的变化引起了我们的关注。这个指标就是非金融机构存款。非金融机构存款是2017年6月起央行资产负债表中新增的一个科目，主要衡量的是支付机构交存人民银行的客户备付金存款。从指标的定义我们不难发现，这一指标反映的是为应对支付机构的流动性风险，央行从支付机构（支付宝、财付通等）收取的客户备付金，与商业银行缴存的法定存款准备金类似，这一指标的上升意味着央行从市场回笼基础货币。 图表4非金融机构存款今年以来大幅飙升 资料来源：中国人民银行，华创证券 840.77901.4901.35901.29995.07994.9994.91237.572202.353157.5205001000150020002500300035002017/62017/72017/82017/92017/102017/112017/122018/12018/22018/3非金融机构存款（亿元） 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 通过上图我们不难发现，进入2018年以来，这一指标一路飙升，从2017年1000亿不到的水平，快速上升到2018年3月的3157.52亿元，短短一个季度的时间增长2倍。为什么这一指标会突然出现如此剧烈的变化呢？ 一方面，与在线支付的飞速发展有关。近年来随着手机支付越来越便捷，手机支付的市场规模也不断攀升，随之而来的是越来越多资金沉淀在支付机构，沉淀资金的大幅上升导致备付金规模不断扩张。 另一方面，更为重要的原因是2018年2月起央行上调了支付机构备付金集中缴存比例。早在2017年1月份央行发布《关于实施支付机构客户备付金集中存管有关事项的通知》，明确规定，自2017年4月17日起，支付机构应将客户备付金按照一定比例交存至指定机构专用存款账户，该账户资金暂不计付利息。随后在2017年底，为进一步防范金融风险，人民银行下发《中国人民银行办公厅关于调整支付机构客户备付金集中交存比例的通知》（银发办【2017】248号），根据通知，2018年1月仍执行现行集中交存比例，2018 年2月至4月按每月10%逐月提高集中交存比例。支付机构执行新的集中交存比例后，应确保其日终在备付金存管银行存放的客户备付金，不低于当曰所有未集中交存客户备付金总额的50%。因此，央行上调备付金缴存比例是导致非金融机构存款年初大幅上升的主要原因。 由于3月份缴存比例为40%，4月份缴存比例还将在3月的基础上进一步上升10%，这意味着