本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 近日，能源局发布《关于做好2017—2018年采暖季清洁供暖工作的通知》，《通知》要求各地发改委制定“煤改气”实施方案和年度计划，有序推进“煤改气”；三桶油按计划做好气源供应；同时鼓励综合利用非常规天然气、煤层气支持清洁供暖，合理释放部分煤炭先进产能，保障民生取暖用煤。 二、分析与判断  清洁供暖推进超预期对天然气消费增量影响非常有限，并非本轮气荒主要原因 在近日环保部与河北省联合举行的媒体座谈会上，河北省披露了今年居民煤改气的完成状况，今年河北居民煤改气完成量是231.8万户、投入使用量为213.4万户，完成数比中央规划数多了大约50万户。按照计划通道城市预计完成300万户清洁取暖改造，我们假设90%采取煤改气，按照每户取暖季1500方使用量估算，煤改气今冬带来的天然气增量约41亿方。预计今年华北的煤改气（电）可能实际完成400万户，采取同样的假设，煤改气实际带来的天然气增量为54亿方，比原计划多了13亿方。国家能源局预计今年中国全年天然气表观消费量为2300多亿方，相比去年增加242亿方，煤改气工程推进超预期的情况下，居民端煤改气超预期增量部分对国内全年天然气使用增加量贡献比例仅提升5.37%，影响作用有限，居民煤改气超预期推进带来的天然气消费增量显然无法成为支撑部分地区LNG价格翻倍增长的理由。  天然气发电、燃料、化工用气需求快速增长，调峰能力不足致供需失调激化 本轮气荒综合了气源紧缺、天然气发电和工业燃料快速增长等多项原因：1）供给方面，因中亚国家遭遇寒冷天气，管道气方面截流了约3000万立方米/日供气量。2）需求方面，今年1-10月份，天然气消费量1865亿立方米，增长18.7%，已超中石油此前对于今年天然气整体需求的预期。细分来看，根据中石油规划总院油气管道研究所报道，其依据前10月我国天然气消费状况预计，今年全年天然气发电用气需求增幅24.5%、工业燃料用气需求的增幅为18.4%、化工用气需求增幅12.6%、而城市燃气预计增幅仅为11.9%，受长三角等地煤电发电量的控制、工业端盈利复苏、“煤改气”工程推动提升等多种原因综合影响导致今年天然气消费量增长远超预期。3）我国天然气基础建设不足，截止2016年末我国已建成储气库18座，有效工作气量仅为55亿立方米，消费量占比不到3%，而部分北方城市燃气夏季冬季峰谷差高达10倍。调峰能力的不足激化了当前唯一具备天然气调剂能力的LNG的短期价格激增。  煤改气作用下空气质量改善明显，而清洁供暖是其中性价比最高的推进方向 环保部公布的数据显示，2017年11月“2+26”城市PM 2.5月均浓度范围为46-91μg/m3，平均为68μg/m3，同比下降37%，这是今年燃煤锅炉拆除、劣质煤管控、气代煤清洁供暖等散煤整治以及冬季停产限产等治霾组合拳调控的结果。如此显著的大气治理成果下，为保蓝天明年煤改气工作仍将继续。而随着火电行业超低排放改造进入后半程，散煤整治已经成为治霾的重点。目前我国散煤消费量约7.5亿吨，占煤炭消费总量的20%，但其SO2、PM 2.5等排放系 [Table_Invest] 推荐 维持评级 [Table_MarketInfo] [Table_QuotePic] 行业与沪深300走势比较 资料来源：wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师： 陶贻功 执业证号： S0100513070009 电话 (010)8512 7892 邮箱 taoyigong@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1、《清洁供暖爆发力强，煤改气具长期可持续性》20170814 -20%0%20%40%16-1217-0317-0617-0917-12环保 沪深300 [Table_Title] 环保行业 行业研究/简评报告 清洁供暖并非气荒主因，坚定看好壁挂炉和煤层气 ——《国家能源局关于做好2017—2018年采暖季清洁供暖工作的通知》点评 2017—2018年采暖季清洁供暖工作的通知 简评报告/环保行业 2017年12月15日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 环保行业 数已远超工业燃煤。民用燃煤更甚，其对黑碳和多环芳烃排放排放的贡献约为40%，通道城市农村冬季取暖的散煤绝大多数没有采取除尘、脱硫、脱硝等环保措施，污染严重。随着工业燃煤减排边际效益的逐步递减，民用散煤治理仍是当前性价比最高的推进方向。而政策对于民用取暖的优先保障，也将力保调峰能力不足带来的供需关系季节波动下民用取暖天然气的稳定供给。  气荒倒逼“煤改气”理性推进，能源局发文明确要有序推进“煤改气” 昨日能源局印发《关于做好2017—2018年采暖季清洁供暖工作的通知》，要求各地发展改革委（能源局）要严格遵循“‘煤改气’要多方开拓气源，提高管道输送能力，在落实气源的前提下有规划地推进，防止出现气荒”的原则，督促各级供气企业、城镇燃气公司与上游供气商签订“煤改气”供气协议，制定“煤改气”实施方案和年度计划，有序推进‘煤改气’。同时，要督促地方各级供气企业、城镇燃气公司严格履行供气协议，冬季保供期间需增供的要提前制定计划，并与上游供气商协调一致，确保安全平稳用气。这是自采暖季各地出现气荒以来的首次政府发文，表明继续大力提升供暖清洁率的决心，同时又要求务必保障城乡居民温暖过冬，防止再出现今冬缺气受冻类似情况发生。 今年冬天出现的气荒，引起社会各方对居民端煤改气的热议，现阶段煤改气确实存在燃气供给不足、调峰能力不足、工程推进过快等诸多问题。而这些问题并非无法解决，其在煤改气第一年充分暴露出来，有利于企业和政府在后续进程中边做边纠错，尤为利好下游壁挂炉行业的平稳发展三季度全国壁挂炉内销量同比增长218%，9、10月过热的行情虽然带动了下游壁挂炉、空气源热泵等设备的销量，但实际上给予了壁挂炉主机厂、配套企业尤其是行业新进入者错误的市场信号，容易引起行业产能无序扩张，增加了未来潜在的价格战和产品质量下降风险。今年冬天的气荒将行业过热的风险提前释放，势必压缓企业的扩张速度和地方政府的推进速度，注重供应能力，结果是平滑了增长曲线，有利于行业长期平稳增长。  天然气消费对外依存度高，能源局发文鼓励煤层气开发支持清洁供暖 我国油气资源较为匮乏，自产增长有限，2017年1-10月我国天然气消费量1865亿立方米，其中进口量722亿立方米，对外依存度由2016年的35%提升至39%。而丰富的煤炭分布使得我国煤层气资源充沛，根据国土局2015年的报告，我国浅层煤层气资源达30万亿方，可采资源量12.5万亿立方米，沁水、鄂尔多斯盆地最为集中。此次能源局发文鼓励综合利用非常规天然气、煤层气支持清洁供暖，我国“十三五”期间煤层气开采利用中央财政补贴标准从0.2元/立方米提高至0.3元/立方米，为煤层气的开发利用提供了财政支持。2016年地面煤层气产量为45亿立方米，仅占表观消费量的2.2%，天然气发展十三五规划要求2020 年煤层气地面抽采产量 100 亿立方米，2017-2020年每年平均增速为30%，行业处于较高增速。而根据《山西省煤层气资源勘查开发规划（2016—2020年）》，2015年煤层气地面抽采量41亿立方米，到2020年地面抽采产能目标135-150亿立方米，保守计算平均每年增速为46%，山西省十三五开采目标显著高于全国目标，也显示了山西省煤炭产业转型的决心。 三、投资建议 我们认为明年煤改气整体进程可能有所放缓，但周期将拉长，行业增长曲线将更为平稳有序，有利于已建立了一定壁垒的行业龙头企业进一步提高其市占率，长期向好逻辑不变。煤改气的有序推进将带来需求和供给两方面确定性较大的机会，需求端相较于工业煤改气、天然气发电，清洁供暖的刚性更强，坚定看好壁挂炉市场，推荐行业龙头【迪森股份】，供给端从高进口依赖度下能源安全的角度，推荐国内煤层气的稀缺优质标的【蓝焰控股】。  迪森股份 公司旗下小松鼠壁挂炉去年销量约13~14万台，市场份额约占10%。根据公司前三季度订单披露情况，我们预计公司2017年壁挂炉销售量为35-40万台，市场份 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 环保行业 额大约为12%，市占率处于不断提升的阶段。“2+26”城市壁挂炉市场空间保守测算达250亿元，如果加上煤改气区域外扩带来的市场空间将更大，作为壁挂炉行业龙头，公司壁挂炉销量将显著受益北方清洁供暖的推进。公司股价自北方出现气荒以来跌幅超过30%，自今年6月以来，公司高层领导在看好公司未来发展前景前提下，认为公司股价与基本面发生背离时，董事长及董秘已先后3次增持公司股票，合计增持均价为16.66元/股，2016年2期核心合伙人计划总计买入1.13亿元，均价17.22元/股，安全边际较高。我们仍看好公司未来几年参与京津冀地区清洁取暖项目的核心竞争力，给予公司明年壁挂炉销售量40-50%的增速，预计公司明年壁挂炉销售量预计约为49-60万台，业绩增长依旧具备坚实支撑。 预计公司2017-2019年EPS分别为0.59、0.85、1.10元，看好公司居民端壁挂炉未来3年的快速发展，维持“强烈推荐”评级。  蓝焰控股 目前抽采范围已覆盖山西省高瓦斯矿区，形成年抽采能力15亿立方米的生产规模，煤层气日均利用量250万立方米以上。公司2016年实现煤层气产量14.3亿立方米，利用量10.4亿立方米，分别占全国总量的31.6%和26.8%。公司寺河、成庄等有利区块正在积极开发，吕梁区块已从基建期转入生产经营期，未来公司产能有望进一步提升，看好业绩增长。山西省11月在全国首次推出煤层气勘查区块探矿权的公开招标，此次招标的煤层气区块探矿权合计 10 个，公司中标4个，占出让区块总面积的 30.15%。明年山西省仍将投放 10-15个探矿权，预计公司明年煤层气探矿权继续中标是大概率事件，随着公司开采技术的不断成熟以及公司储备在手的探矿权面积不断增大，公司将极具潜力成为我国煤层气龙头公司。 预计公司2017-2019年EPS分别为0.59、0.75、0.86元，公司业绩持续增长确定性高，给予“强烈推荐”评级。 四、风险提示 1、清洁供暖、煤改气推行进度低于预期；2、替代取暖技术飞速发展；3、煤层气开采情况低于预期。 [Table_ProfitDetail] 盈利预测与财务指标 代码 重点公司 现价 EPS PE 评级 12月14日 2016A 2017E 2018E 2016A 2017E 2018E 300335 迪森股份 17.89 0.35 0.59 0.85 51 30 21 强烈推荐 000968 蓝焰控股 16.60 0.40 0.59 0.75 42 28 22 强烈推荐 资料来源：wind、民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明