新股报告：博奇环保

2018年2月28日 新股報告 請參閱最後一頁的重要提示 1 博奇環保 (2377.HK) 認購指數 ★★ 預期時間表 登記截止日期 2018年03月09日中午 定價日期 2018年03月09日 抽籤結果公佈日期 2018年03月15日 支票退回日期 2018年03月15日 股份上市日期 2018年03月16日 基本資料 行業 環保 保薦人 招銀國際 核數師 德勤 主要股東 程里全、曾之俊、朱偉航、中石化(66%) 買賣單位 1000 招股價（低） HK$2.40 招股價（高） HK$3.60 公開發售股份數目 25.233m 配售股份數目 227.004m 總股數 1010.76m 總市值（招股上限價計） HK$3638.7m 盈利預測及估值 招股價（港元） 2.40 3.60 所得款項 （百萬人民幣） 417 636 每股有形資產淨值（港元） 1.46 1.85 市帳率（倍） 1.6 1.9 2016年盈利(人民幣) 152.0m 2016年市盈率（倍） 12.9 19.4 回撥機制 超額認購（倍） 公開認購 配售 0至小於15 10% 90% 15至小於50 30% 70% 50至小於100 40% 60% 大於100 50% 50% 財務報表 綜合收益表（截至12月31日止年度） 百萬人民幣 2014 2015 2016 總收入 1238.8 1351.4 1352.9 毛利 200.1 245.8 253.6 稅前盈利 129.7 174.9 193.5 股東利潤 103.6 137.6 152.0 綜合資產負債表（於12月31日） 百萬人民幣 2014 2015 2016 流動資產 1735.0 1683.3 1635.4 非流動資產 411.7 484.6 706.4 總資產 2146.7 2167.9 2341.8 流動負債 1048.0 1021.4 1277.7 非流動負債 87 67 47 總負債 1135.0 1088.4 1324.7 總權益 1011.7 1079.5 1017.1 資料來源：招股章程 Karen Fu (852) 2105-1103 karen_fu@e-capital.com.hk 博奇環保是一家中國獨立煙氣處理綜合服務提供商的市場領導者，即並無被任何電力集團控制的私營煙氣處理綜合環保公司。公司於2003年開始經營煙氣處理業務，是中國煙氣處理行業的首批獨立參與者。其服務涵蓋煙氣處理行業的全產業鏈，從項目設計、設備採購及設施建設，到煙氣處理設施的運行維護以及特許經營業務。其項目地理覆蓋範圍廣泛，遍及中國近30個省、市及自治區。憑藉其扎實的行業經驗、嚴格的質量控制、卓越的研發能力、先進的核心技術與多元化的業務模式，公司得以數年維持市場領先地位。 我們建議小注認購該股。  公司優勢 （1）中國領先的獨立煙氣處理綜合服務提供商，業務實力屢獲殊榮；（2）長期保持領先的市場佔有率，積累了廣泛的客戶資源和深厚的業績基礎，能夠保證持續在行業中獲得進一步的業務發展機會；（3）依託強大的技術實力和卓越的研發能力，致力於滿足客戶不同需求的一體化環保解決方案；（4）是國家首批煙氣治理特許經營試點企業，近年來推進特許經營及運營與維護業務升級，提升服務水平及項目管理能力，形成了煙氣治理環節全方位的業務結構，為公司的可持續發展奠定堅實基礎；（5）有充分的海外項目執行經驗，可把握海外環保市場需求提升的發展機遇；（6）建立了完善的公司治理結構、靈活、高效的管理機制和多元化的股東架構；（7）擁有穩定、經驗豐富的管理團隊和高度專業化的執行團隊，並形成了獨特的人才培訓體系。  行業概覽 中國的總電力消耗量由2011年的4,703太瓦時增至2016年的5,975太瓦時，複合年增長率為4.9%，並將於2021年達到7,294太瓦時。中國的人均發電裝機容量及人均電力消耗仍大幅低於發達國家。例如，在2016年，美國的人均發電裝機容量達3.7千瓦，而中國僅約為1.2千瓦。預計中國的電力需求將保持增長。 中國迅猛的工業化進程及不斷增加的化石燃料消耗對環境保護產生了嚴重的影響。中國政府日益關注空氣污染等環保問題。於2017年7月，中國政府機構頒發《關 請參閱最後一頁的重要提示 2 博奇環保 (2377.HK) 於推進供給側結構性改革防範化解煤電產能過剩風險的意見》。該政策規定十三五期間（2016年至2020年）加快「超低排放」總量達420百萬千瓦的現有燃煤電廠的「超低排放」改造。於2020年底，燃煤電廠的累計裝機發電量應控制在1,100吉瓦以內，具備條件的煤電機組應完成「超低排放」改造。根據弗若斯特沙利文的預測，「超低排放」標準將是推動燃煤電廠環保分部發展的主要驅動因素，預期脫硫、脫硝及除塵服務的市場需求將於2016年至2020年之間大幅增加。在可預見的將來，燃煤發電預期將繼續在中國的能源部門中扮演重要角色，累計裝機容量預期將由2016年的936吉瓦繼續增至2021年的1,141吉瓦。中國與燃煤發電相關的空氣污染控制的關鍵業務分部主要涉及煙氣處理，而煙氣處理主要包括環保設施工程市場和第三方治理市場。 燃煤電廠的環保設施工程市場的驅動因素主要包括：(1)中國能源行業的穩步發展以及預計火電將在能源結構中繼續維持主導地位；(2)日益嚴格的環保標準及政策支持；(3)工業及能源行業發展所帶來的減排壓力日益增大；及(4)企業及全社會的環保意識日益提升。 預計中國能源行業（包括電力行業）在可見將來將有所增長。煤炭在中國資源結構中的重要角色決定了火電在未來中國電力結構中的主導地位。若干國家及地方法規及政策已獲發佈，以提高排放標準及促進於2020年前完成「超低排放」改造。中國政府亦訂明「超低排放」電價的補貼標準。中國旨在於2020年前實現單位國內生產總值的碳氧化物排放較2005年的水平下降40%至45%。  獲利能力及財務數字 公司主要從三個經營分部賺取收入：(1)環保設施工程業務；(2)運營與維護業務；及(3)特許經營業務。公司收入由2014年的人民幣1,239百萬元增加9.0%至2015年的人民幣1,351百萬元，主要由於特許經營業務收入增加。而於2016年，收入為1,353百萬元，保持相對穩定，主要由於其對業務模式實施戰略轉型，特許經營業務的收入增加，但部分被運營與維護業務及環保設施工程業務的收入減少所抵銷。 公司毛利由2014年的人民幣200百萬元增加23.0%至2015年的人民幣246百萬元，而毛利率則由2014年的16.1%上升至2015年的18.2%。於2016年，公司毛利維持穩定，為人民幣254百萬元，而毛利率則增至2016年的18.8%。 請參閱最後一頁的重要提示 3 博奇環保 (2377.HK)  集資用途 是次集資所得款項的618百萬港元(以發售價每股3.00港元計算)將作下列用途：約401百萬港元，約佔所得款項淨額的65%，預期將主要用於擴展特許經營業務，包括戰略收購及特許經營項目的新建及改造；約124百萬港元，約佔所得款項淨額的20%，預期將主要用於污水處理，土壤及固廢治理領域及非 電行業新業務的開發與投入；約62百萬港元，約佔所得款項淨額的10%，預期將主要用於營運資金及其他一般企業用途；約31百萬港元，約佔所得款項淨額的5%，預期將主要用於煙氣處理、污水處理、固廢處理及其他 節能環保解決方案領域的研發開支。  估值 集團未有提供2017年財政年度純利預估，按2016年財 政 年 度 純 利152百 萬 港 幣 計 算 ，市 盈 率 約 為12.9-19.4倍。博奇環保已於中國煙氣處理行業取得價位領先的市場地位，並正逐步向環保節能其他業務領域拓展。根據弗若斯特沙利文，于2016年末，博奇環保在獨立煙氣脫硫EPC服務提供商總排名第一，市場份額12.2%；在煙氣脫硫EPC服務提供商中排名第二，市場份額7.6%；在獨立脫硫特許經營服務提供商及脫硝特許經營服務提供商中均排名第三，市場份額分別為10.4%及6.5%；在脫硫運營與維護服務提供商中排名第四，市場份額9.5%。此外，弗若斯特沙利文報告也顯示中國燃煤電廠煙氣脫硫設施的滲透率預計將於2020年達到100%，因此市場飽和度風險也值得留意。我們建議小注認購該股。  風險因素 (1) 經營所在的環保行業的發展高度取決於中國政府的污染防治政策；(2) 如果中國燃煤發電裝機容量的擴充放緩，業務增長可能會受到不利影響；(3) 中國經濟增長放緩可能對經營業績及財務狀況造成重大不利影響；(4) 面臨與特許經營業務有關的風險；(5) 於經營業務所在的煙氣治理行業，面臨激烈的競爭及（6）面臨政府補助及稅務優惠待遇變動的風險。 4 Important Notes 1) CSC Securities (HK) Ltd and its associates may seek financial interest in the company mentioned in the fact sheet. 2) The information contained in the fact sheet is provided by the issuer of the prospectus and the issuers are responsible for its accuracy. 3) Potential investors should read the prospectus for detailed information about the offer before deciding whether or not to invest in the shares or debentures being offered. 4) No application for the shares mentioned should be made nor would such application be accepted without the completion of a formal application procedure in respect of the prospectus. 認購指數： ★ 投機性認購 ★★ 小注認購 ★★★ 認購 Disclaimer This publication is designed for sophisticated investors who understand the meaning of risks in investments and is produced solely for information purposes and does not constitute an offer to buy or sell any securities or commodities. Investors must make their own determination of the appropriateness of an investment in any securities referred to herein base on the legal, tax, and accounting considerations applicable to such investors and their own investment strategy. The information, opinion, and projection contained in this report are based upon sources believed to be reliable, but they have not been independently verified and no responsibility or