锂电池回收市场爆发在即，专业化处理企业领航150亿新蓝海

敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 1 页 共 29 页 锂电池回收市场爆发在即，专业化处理企业领航150亿新蓝海 2018年1月3日 林全（分析师） 谭潇刚（研究助理） 电话： 020-88836109 执业编号： A1310517060001 A1310117040002 邮箱： linquan@gzgzhs.com.cn tan.xiaogang@gzgzhs.com.cn 投资要点 【行业空间】锂电池回收爆发在即，预计2020年市场规模达156亿元 锂电池回收兼具环保性和经济性，是构筑产业链闭环的关键。梯次利用通过延长利动力电池使用期限的方式实现经济；原料回收通过直接收回元素实现经济性。同时锂电池回收具有环保的必要性。 政策框架明确，细则不断落实推动回收市场发展。针对动力电池回收需求，国家已通过《生产者责任延伸制度推行方案》《新能源汽车废旧动力蓄电池综合利用行业规范条件》建立起政策框架，相关细则亦在推进。 动力电池即将迎来首批退役潮，预计2020年锂电池回收市场整体规模将达到156亿元。动力电池最快将在2018年迎来首批退役潮，未来三年将快速增长；根据不同材料体系锂电池的回收价值，我们预计至2020年锂电池回收市场规模将达156亿，2017-2020年复合增长率为40.84% 【行业格局】商业模式已具雏形，三元电池的资源化回收或将成主角 “回收网络+专业化处理”的框架性商业模式正在不断优化。通过与动力电池和整车厂商的积极合作，专业第三方回收企业逐步建立起较为成熟的回收网络。“回收网络+专业化处理”的商业模式已具雏形。 动力电池生产者在磷酸铁锂的梯次利用领域具有“先天优势”。磷酸铁锂电池适于梯次利用，其关键技术在于离散整合和全生命周期追溯技术；动力电池生产者兼具技术和渠道优势，在梯次利用领域优势明显。 三元电池的资源化回收综合效益高，需求放量后将成为市场主角。三元材料具备很高的资源化回收价值，而上游原材料价格高企使其具有降成本意义；乘用车放量将拉动其回收需求，未来或成市场主角。 【核心驱动】专业化处理企业优势显著，延伸至三元材料者盈利更强 湿法技术日渐成为主流，多种技术发展综合提高回收效率。干法回收工艺流程较短，多用于锂电池中金属的分离回收初步阶段；湿法是以各种酸碱性溶液为媒介进行金属元素提取，是技术领先企业所采用的主要回收方法。干法、湿法等多种技术综合利用可进一步提高回收效率。 专业化处理回收企业在资源化回收领域具有多方面优势。相较于动力电池生产者，专业化处理回收企业在资源化回收领域具有多方面优势，尤其在技术、资质和环保配套方面优势明显。随着锂电池回收市场的爆发，规模效应凸显，技术储备深厚的专业化处理企业将率先获益。 具备三元材料及前驱体生产能力的专业化处理企业盈利能力更强。通过测算，生产销售三元材料及前驱体相比其原料可以获得显著增值；具备三元材料及前驱体生产能力的回收企业盈利能力更强；此外，可由此直接“对话”锂电池生产企业，获得其退役电池及生产废料等渠道优势。 【投资策略】 我们看好技术领先、产品优质、具备丰富经验和相应资质的锂电回收专业化处理企业，推荐关注3家优秀新三板企业： 芳源环保（839247）：掌握三元材料前驱体技术，实现对松下供货 西恩科技（832908）：三废资源综合利用服务商，主打电池级硫酸镍 金源新材（871370）：湿法资源回收技术成熟，钴产品质量高标 【风险提示】政策不达预期；梯次利用效益低；竞争破坏行业生态。 相关报告 1、安全、高性能与降成本驱动，看好三元材料、隔膜与BMS领域——2018年新三板锂电池产业链年度策略 2、新三板锂电池产业链经营分析系列专题之二：五成新三板锂电企业完成定增融资，助力企业降费扩产实现更快发展 3、新三板锂电池产业链经营分析系列专题之一：锂电产业链盈利能力向好，现金流承压下定增助力发展 4、竞逐BMS行业280亿市场，掌握 “软件技术+数据”方执牛耳 5、锂电隔膜行业30%增速可期，“湿法+涂覆”逐鹿中高端市场 6、【调研最前线】振华新材（870341）：专注高品质三元材料，与优质客户共舞，业绩将持续高涨 7、【极客点睛】贝特瑞（835185）：正极材料放量业绩稳增长，定增接近落定后劲更可期 广证恒生 做中国新三板研究极客 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 2 页 共 29 页 目录 1锂电池回收市场已处于爆发前夜，预计2020年市场规模将达到156亿元 ............................................................ 5 1.1 锂电池回收兼具环保性和经济性，是构筑产业链闭环的关键 ................................................................... 5 1.2 政策框架明确，细则不断落实推动回收市场发展 ....................................................................................... 7 1.3 动力电池首批退役潮将至，预计2020年市场整体规模将达156亿元 ..................................................... 8 2 商业模式已具雏形，三元电池的资源化回收或将成主角 ........................................................................................... 10 2.1“回收网络+专业化处理”的框架性商业模式正在不断优化 .................................................................... 10 2.2 动力电池生产者在磷酸铁锂的梯次利用领域具有“先天优势” ............................................................. 14 2.3 三元电池的资源化回收综合效益高，需求放量后将成为市场主角 ......................................................... 17 3 专业化处理企业优势显著，能延伸至三元材料者盈利更强 ...................................................................................... 19 3.1 湿法技术日渐成为主流，多种技术发展综合提高回收效率 ..................................................................... 19 3.2 专业化处理回收企业在资源化回收领域具有多方面优势 ......................................................................... 21 3.3 具备三元材料及前驱体生产能力的专业化处理企业盈利能力更强 ......................................................... 22 4 投资策略 ....................................................................................................................................................................................... 23 4.1 芳源环保（839247）：掌握三元材料前驱体技术，实现对松下供货 ....................................................... 24 4.2 西恩科技（832908）：三废资源综合利用服务商，主打电池级硫酸镍 ................................................... 25 4.3 金源新材（871370）：湿法资源回收技术成熟，钴产品质量高标 ........................................................... 26 5 风险提示 ....................................................................................................................................................................................... 27 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 3 页 共 29 页 图表目录 图表 1锂电池各类应用的回收利用方式 ................................................................................................................. 5 图表 2 动力电池梯次利用目标市场........................................................................................................................ 6 图表 3 动力电池成本构成 ....................................................................................................................................... 6 图表 4 锂电池电芯成本构成 ................................................................................................................................... 6 图表 5 废弃锂电池的潜在污染问题........................................................................................................................ 7 图表6 2016年以来电池回收的政策框架已经基本确立 ......................................................................................... 7 图表7 各项动力电池回收标准细则正在逐步建立 ................................................................................................. 8 图表 8动力电池出货量增速与新能源汽车销量增速高度一致 ...............