货币新政一：一向价格型货币政策转型

核心观点与关键数据

权益估值双承压，转债估值继续消化

• 市场矛盾：9月21日至10月16日，转债市场主要矛盾由自身估值消化转向权益与估值共同承压。
• 估值表现：期初权益尚有支撑，转债因估值回落表现偏弱；随后权益明显调整，转债同时面临合理价值下降与市场溢价收缩。CCBA定价偏离度由10.71%降至5.93%，但仍处于历史较高分位。
• 成交情况：本期日均成交约454亿元，低于此前水平；10月12日至16日回升至约510亿元，但价格方向相反，成交回升尚不能确认抛压结束。
• 配置建议：估值回落改善了选券条件，但尚不足以支持普遍加仓；底仓优先信用资质较好、债底较稳且买入价格合理的品种，弹性品种需正股支撑并严控节奏，关注强赎进度，高溢价依赖型品种保持谨慎，下修机会继续跟踪公司促转股意愿与基本面。

转债相对于股债组合的配置价值

• 配置价值：转债相对于股债组合的配置价值有所改善，但尚不足以支持全面增配。
• 模型权重：基于定价偏离度构建的转债&股债组合轮动策略显示，模型转债权重由9月18日的0升至10月16日的约16.1%。
• 投资建议：可随估值改善逐步恢复转债配置，但不宜将单日反弹作为大幅提高权重的依据；若价格上涨主要依赖溢价重新扩张，则仍应控制追涨幅度，围绕相对估值调整仓位。

土地溢价回落至低位

• 高频指数：国盛基本面高频指数为133.0点，当周同比增加4.8点。利率债多空信号因子为3.8%。
• 生产方面：工业生产高频指数为131.1，当周同比增加3.7点。
• 总需求方面：商品房销售高频指数为36.5，当周同比下降5.7点。
• 物价方面：CPI月环比预测为0.6%；PPI月环比预测为0.5%。
• 库存高频指数：175.3，当周同比增加12.7点。
• 交运高频指数：145.9，当周同比增加14.2点。
• 融资高频指数：273.4，当周同比增加33.6点。

货币政策新框架

• 政策框架：货币政策新框架主要是把过去两年渐进式的操作管理正式制度化，从而更好地向价格型货币政策转型。
• 政策影响：换锚将降低资金中枢水平，有利于降低资金利率波动，杠杆策略受益；利率传导链条缩短，政策利率变动对债券定价的影响将更直接；债券定价基准多元化，浮息债和利率衍生品市场或迎来扩容。
• 过渡期：政策利率换锚或仍存在一定的过渡期，隔夜逆回购利率或难以迅速成为核心政策利率，但资金中枢下行的大方向相对确定。

磷化铟：AI算力的光子血脉

• 材料特性：磷化铟是第二代III-V族化合物半导体核心材料，在光电芯片衬底原料中形成独特竞争优势，在光通信赛道开启商业化落地。
• 供给瓶颈：原生铟供给资源天然受限，中国作为铟的最大资源国，出口管制逐渐趋严，进一步制约铟的供给。磷化铟制备需使用6N级以上的高纯，目前全球仅少量企业具备高纯铟的规模化制备能力。
• 高纯红磷：7N级高纯红磷作为6英寸磷化衬底的必备材料，其制备难度最高，国产化率<5%，进口依赖超90%。
• 尺寸升级：6英寸磷化铟衬底是专为AI高速算力场景定制的高端核心材料，海外厂商已全面布局6英寸磷化铟产线，6英寸衬底市场需求有望即将快速增长。
• 紧缺格局：全球磷化铟衬底缺货缺口超200万片，头部企业订单已排至2028年，长期协议锁定未来数年产能。供给端无有效缓冲渠道，磷化铟紧缺格局难以短期缓解。
• 投资建议：看好磷化铟板块长期配置价值。重点关注：光智科技、云南锗业、武汉天源。

五一视界（06651.HK）：从数字李生到物理AI

• 业务布局：公司围绕3D图形、模拟仿真及人工智能形成51AeS、51Sim和51Earth三大业务线，分别服务于城市与工业数字化、智驾仿真验证及三维场景的开发。
• 收入增长：2026H1，公司总收入同比增长129.8%至1.24亿元，51Sim收入同比增长545.2%至0.5亿元，收入占比升至41.4%。
• 业务发展：51AeS构成收入基本盘，51Sim收入占比逐步提升；Aper系列面向具身数采和运营场景，商业化得到初步验证。
• 首次覆盖，给予买入"评级：看好公司有望凭借在数字李生、仿真及世界模型等领域的技术积累，率先卡位物理AI基础设施赛道。
• 投资建议：预计公司2026-2028年的营业收入为7.5、15.3、26.2亿元，同比增长117%、103%、71%；non-GAAP净利润为-1.1、0.1、2.5亿元。对51Aes/Sim/Earth业务及新拓展的Aper具身业务均给予12x2027EP/S估值。

乐舒适发布建议采纳受限制股份单位计划

• 股份回购：乐舒适发布公司股份回购公告，目的为增强投资者对公司长期价值的认可和投资信心，未来合适时机用于股权激励或员工持股计划。
• 回购细节：回购总额不低于5000万元人民币且不超过人民币1亿元，回购股份价格不超过70元/股，回购数量约占当前公司总股本0.1722%-0.3443%。
• 投资建议：股份回购彰显公司对于自身价值及未来发展前景的信心，建议关注家电龙头，如美的集团、海尔智家、海信视像、TCL电子等。

9月供给延续收缩，煤价如期破千

• 事件背景：国家统计局公布2026年9月份能源生产情况。
• 供给情况：9月原煤产量同比下降6.8%，煤炭进口量同比下降5.7%。
• 需求情况：9月火电发电量同比-1.4%，规上工业电力生产有所下降。
• 投资策略：煤价9月初突破900元/吨以来，市场总担忧煤价见顶，但近期下发的关于煤矿的信息化监管值得加大重视，标志着煤矿监管范式的重大转变。
• 选股建议：可重点关注华阳股份、山煤国际、潞安环能、晋控煤业、山西焦煤等；重点关注陕西煤业、昊华能源、充矿能源、中国神华、中煤能源；重点关注淮北矿业、平煤股份、盘江股份等；重点关注在海外布局的煤炭公司：力量发展、充煤澳大利亚、中国秦发。

翰森制药（03692.HK）-与罗氏达成超150亿美金BD合作

• 合作内容：公司与罗氏订立战略合作及授权协议，双方在抗体-药物偶联物（ADC）领域达成的第二次合作，加速新型ADC项目的全球开发进程。
• 投资建议：公司在ADC领域有多款创新产品储备，与罗氏的合作更加打开未来的成长空间与国际化机遇，预计公司2026-2028年营业收入分别为170.18/192.06/216.70亿元，同比增速分别为13.2%/12.9%/12.8%，维持"买入评级"。

苹果（AAPL.O）-手机及家居新品密集推出，SiriAI升级智能体验

• 新品发布：苹果发布iPhone18系列，包括iPhone18、iPhone18Pro、iPhone18ProMax和iPhone18折叠屏，开辟2000美元以上全新价格带。
• 市场空间：IDC预计2027年全球折叠屏出货量有望同比增长18%至约2700万台。
• SiriAI落地：新版SiriAI具备个人上下文理解、屏幕感知及更多系统级应用操作能力，采用"端侧+私有云计算"混合部署，注重用户隐私。
• 投资建议：预计苹果2026-2028年营业收入为4771/5231/5626亿美元，净利润为1298/1388/1515亿美元。对应41xFY2027eP/E，重申"增持"评级。