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凯众股份（603037）深度研究报告

2026-09-27 深度研究Skill 发现报告机构上传

一句话结论：凯众股份2025-2026年呈现增收不增利，主业持续获新能源项目，新业务导入放量，但利润下滑归因及部分关键数据未经独立验证，并购商誉存在减值风险。
主业经营：收入端随下游景气保持约10%增长（2025年+10.03%、2026H1+10.87%），但2025年全年及2026H1归母净利润同比下降约19%，净利率由8.94%降至7.90%。盈利波动大，公司归因可转债利息与汇兑损益属自述口径，未经独立验证；2026Q1季报段落未含具体财务数字。
新业务进展：2025年新产品收入约2亿元（占全年收入24%），减震元件获多车企新能源项目，高端传感器制动踏板投产，聚氨酯材料拓展至动力电池等场景，线控制动踏板完成冬标验证并装车，但量产计划与订单规模未披露，机器人执行器方向无直接证据。
盈利能力：净利率下行（2025年8.94%→2026H1 7.90%），公司称2026Q1毛利率提升至31.3%、剔除财务费用后利润增长，但均为调研答复口径，原材料与年降压力导致毛利率承压的机制无法验证。2025年年报未提供净利润下滑的完整归因分析，费用率明细缺失。
机构预测与估值：未获取券商研报，无法验证机构预期分歧与调整。2023年限制性股票激励计划因营收未达标完成回购注销，反映收入增长未达内部目标。无PE/PB数据及可比公司对照，估值水平无法回答。
风险因素：并购安徽拓盛的商誉与交易不确定性（业绩补偿协议口径冲突），盈利波动，原材料价格（B料依赖单一跨国化学品公司），海外拓展不确定性（墨西哥二期扩产效益、摩洛哥工厂效益），新业务放量节奏难验证，流动性与信息透明度风险。
重大事件：南通工厂扩产后利用率未饱和，墨西哥基地2025年初量产拟二期扩产，摩洛哥子公司筹建中，拟收购安徽拓盛60%股份以防范商誉过高，协同性体现为客户共同覆盖与产品互补，2025年12月交易价格未定，2026年4月披露重组草案，2023年激励计划因考核未达标于2026年1月注销完毕。
跨报告共识、分歧与时间变化：共识为收入约10%增长、新项目驱动、全球化布局、聚氨酯应用拓展。分歧为业绩补偿协议口径冲突、利润下滑归因、新能源踏板市占率缺验证。时间变化体现盈利压力延续、并购推进、海外布局扩展。
观点分歧与对比：同上。
关键风险与不确定性：并购商誉减值风险需以正式披露文件为准，墨西哥二期扩产与摩洛哥工厂效益存在不确定性，原材料价格波动风险，新业务量产时间表与订单规模未披露，市值较小、卖方覆盖不足，流动性与信息透明度风险，机构盈利预测、评级、目标价及估值对比子问题存在资料缺口，2025年三季报与2026年一季报具体财务数字缺失，机器人执行器业务无直接证据。