海希通讯（831305）深度研究报告

核心观点与关键数据

财务表现：

• 近一年（2025-09-30至2026-09-29）营收增长显著，2025年营收59,816.95万元（+25.25%），净利润8,401.26万元（+51.93%），但2026H1营收49,213.11万元（+62.89%），净利润2,501.91万元（-39.52%），出现增收不增利拐点。
• 储能业务驱动收入高增，2026H1储能收入3.72亿元，同比增长1.77亿元。
• 子公司欧姆OHM各期收入利润双增，2026H1收入3,232.34万元，同比增长23.71%。
• 2026H1出现增收不增利拐点，2024年差错更正后，历史可比性受影响。
• 净利润下滑的具体原因（毛利率、费用结构）未披露。

业务结构：

• 公司从工业无线遥控向'工控+储能'双主业转型，工业无线遥控业务收入占比超75%，毛利率长期50%+。
• 储能业务迅速放量，2024年收入2.43-2.78亿元，2025H1占比64%，2026H1收入3.72亿元。
• 公司自2023年建设4GW与5GWh两大产能项目，截至2025H1工程进度分别为27.17%和16.79%。
• 储能毛利率由2024年16.22%升至2025H1的27.54%，但2024年曾致合并毛利率下降约17.6个百分点。
• 机构预测分歧显著，开源证券预计2025-2027年营收6.61/12.03/18.78亿元，华源证券预测储能收入4.71/22.62/47.50亿元，后者更激进。
• 产能最新进度数据截至2025H1，存在滞后。

行业景气与竞争格局：

• 储能需求高景气，2025年1-9月系统需求同比增长178%，但系统价格持续下行，'136号文'改变需求逻辑。
• 公司工控主业地位稳固，储能采取差异化策略，聚焦中小大储客户，入围央国企白名单，户储轻资产代工。
• 分歧：东吴证券强调储能毛利率回升，开源证券提示产能利用率低与价格下行对产能消化的压制。
• 行业份额的定量数据缺乏，行业数据仅支持行业结论。

估值与机构观点：

• 机构观点主要来自三份卖方报告：开源证券给予'增持'评级，预计2025-2027年归母净利润0.78/1.28/2.10亿元，对应PE为47.7/29.0/17.7X。
• 华源证券预测储能收入高增长，东吴证券深度覆盖。
• 2026H1增收不增利（净利润-39.52%）与开源证券2025年预测路径存在张力，实际盈利弱于预期。
• 未提供研究截止日附近的最新估值指标与目标价，估值判断时效性存在缺口。

风险因素：

• 治理与合规风险：辰隆控股资金占用及虚增收入构成前期会计差错，已更正，监管后续影响未知。
• 客户集中风险：2025H1前五大客户收入占比73.37%。
• 盈利与减值风险：2025年资产减值损失+421.09%，含储能存货及合同资产减值、商誉减值。
• 财务杠杆风险：2025年财务费用+341.97%，子公司累计担保额度不超过12亿元。
• 产能消化风险：2024年储能产能利用率仅37.73%，在建产能进度滞后。
• 客户集中风险、行业价格风险、应收账款与原材料价格风险无直接披露。

治理、股东结构与资本运作：

• 实际控制人为周彤与LI TONG夫妇，股权结构高度集中。
• 核心治理事件：辰隆控股资金占用及虚增收入，已更正。
• 资本运作以融资担保为主，为子公司提供累计不超过12亿元担保额度。
• 回溯期内未见实际分红实施记录。

研究结论

综合看，公司收入成长性由储能驱动且行业需求高景气，工控基本盘稳固；但盈利质量在2026H1恶化、治理存在已确认的差错事项、扩张依赖高杠杆，风险重心已从毛利率侵蚀转向盈利质量与合规。机构预测间及预测与实际间分歧显著，旧报告观点不能覆盖2026年半年报反映的最新事实。无法证明的观点包括：净利润下滑的具体归因、储能最新毛利率与在手订单、监管后续影响、当前合理估值水平。本报告基于段落摘录，样本以公司定期报告为主、卖方报告为辅，不构成投资建议。

观点分歧与对比

共识：

• 储能放量驱动收入高增。
• 工控基本盘稳固（HBC唯一合作、50%+毛利率）。
• 储能毛利率由16.22%升至27.54%。
• 治理差错事项各公告口径一致。

分歧：

• 机构预测差异：开源证券2025-2027年营收6.61/12.03/18.78亿元 vs华源证券储能收入4.71/22.62/47.50亿元（后者更激进）。
• 风险侧重不同：东吴证券强调毛利率修复，开源证券强调产能利用率低与价格下行。
• 2024年储能收入存在两种口径：2.43亿元（年报）与2.78亿元（开源）。
• 时间变化：2026H1净利润-39.52%的事实覆盖了华源证券2025年'盈利回升'的旧判断。

关键风险与不确定性

• 治理与合规风险：监管后续影响未知。
• 盈利质量风险：2026H1增收不增利，归因不明。
• 财务杠杆风险：2025年财务费用大幅增加，担保额度上限12亿元。
• 产能消化风险：2024年储能产能利用率低，在建产能进度滞后。
• 客户集中风险：2025H1前五大客户占比73.37%。
• 行业价格风险：储能系统价格下行，'136号文'改变需求逻辑。
• 追溯调整对各期净利润的具体影响金额未披露。
• 估值与机构观点资料时效性不足。
• 产能进度数据滞后，应收账款与原材料风险无直接披露。
• 样本以公司定期报告为主，第三方研报交叉验证有限。