铜周报：供应弱状态下，价格弹性放大

供应端

• 铜精矿：全球铜精矿供应扰动趋于频繁，南美天气扰动和智利矿工纠纷导致生产及发运下降，Cobre Panama产量指引尚未明显体现复产。10月后，南美扰动因素逐步消退，Grasberg、Kamoa-Kakula等矿山将逐步恢复，供应释放增强，前期矿端短缺对铜价的支撑边际减弱。废铜供应出现边际改善，但增量有限。冶炼端因原料短缺被动减产，短期主动大规模减产概率较低，年底长单谈判将成为观察2027年冶炼端供给弹性的关键窗口。

需求端

• 国内需求：旺季拿货意愿覆盖美国关税囤货减弱，电力和地产需求更多体现为季节性兑现，而非趋势性扩张。铜板带和铜箔表现更强，新能源、储能、电子高端制造对铜消费形成结构支撑。
• 美国需求：中期选举有意控制制造业成本，工业金属短期受压，铜叠加关税推迟问题影响更大，但关税最终目的是保护本土产业，政策未最终落地前COMEX-LME价差存在阶段性交易机会，最好在中期选举完毕后。

库存

• 全球显性库存变动（-1.77万吨），国内社会库存（-1.65万吨），LME（-0.36万吨），COMEX(+0.31万吨)。

结论

• 短期：铜精矿供应偏紧，但因关税预期溢价熄火，叠加宏观加息叙事，单边持续上涨行情暂且结束，但国内现货升贴水较高，当前拿货意愿较强，存在小概率短时间极端行情。10月后，部分矿山逐步恢复、国内需求增量趋弱，铜价支撑边际减弱。
• 长期：全球铜矿资本开支不足、老矿品位下行使未来1-2年供给弹性偏低，而电网、储能、新能源及配套基础设施、AI数据中心等新兴需求仍处于扩张周期。

策略建议

• 单边及套利在中期选举落地前暂不参与。

风险提示

• 突发矿端扰动、传统需求旺季超预期、美国精炼铜关税。