防水组件将推动2018年增长

冯玉吉股票研究TMT /中国 2017年8月18日23 16 50.0主要是由于防水标准较高的产品的平均售价较高--0.0主要是因为分拆延迟到1Q18218 1,053（79.3）主要反映出低于预期的3D玻璃渗透率2,106 1,201 75.32017年11月23日，星期四毛利率24.9％2017年11月23日，星期四通达（698 HK）财务摘要6,0747,8258,73610,03610,257截至12月FY15A FY16A FY17E FY18E FY19E26.828.811.614.92.2 财务成本（56）（78）（88）（88）（88）702.81,004.01,023.71,446.21,468.2截至12月FY15A FY16A FY17E FY18E FY19E40.142.82.041.31.5息税前利润率（％）0.1190.1580.1610.2270.231电气配件4,780 6,439 7,357 8,586 8,640毛利率（％）24.9 24.1 25.2 26.4 26.427.932.81.941.31.5铁器零件472524341256268营业利润率（％）15.3 16.2 15.8 18.0 17.9(9.2)(3.2)通讯设施和0.1790.2340.285 其他822861 1,038 1,194 1,34918.423.120.324.220.8净利润率（％）15.913.49.59.4营业额6,074 7,825 8,736 10,0363.53.12.42.01.7销售与分销经验/销售额（％）1.52.12.23.23.2同比％0.0370.0520.0480.0680.069 3336防水组件将推动2018年增长 鉴于（1）从18财年起防水组件业务的增长以及（2）剥离其低利润笔记本业务，通达有望开始其利润率增长趋势。 我们下调2017/18财年盈利预测9.2％/ 3.2％至10亿港元/ 14亿港元，以反映最新业务更新。 重申买入评级，目标价从3.52港元上调至3.40港元，基于15倍FY18E PE。防水组件业务有望在2018年翻番，以推动GPM增长趋势。由于通达美国客户的新产品要求更高的防水标准，因此防水组件的平均售价显着增加了约130％，达到3美元，我们认为这将抵消2H17E延迟订单带来的负面影响。鉴于自2017年底以来接获的订单稳步增长以及持续的产能扩张（即不少于4亿港元或FY17E CAPEX防水组件总资本支出的一半），我们认为防水业务将成为主要的收入增长从18财年起推动销售增长，ASP和出货量均增长。我们下调2017/18财年盈利预测9.2％/ 3.2％至10亿港元/ 14亿港元，以反映最新的运营情况。我们向下/向上修改2017/18财年防水组件业务收入估计增长1.1 / 75.3％至7.18亿港元/ 21亿港元，主要反映产量增加，美国客户的订单分配收益以及平均售价从1.3美元提高至3.0美元。由于分拆预期将进一步推迟至1Q18E，我们上调笔记本业务的收入贡献。我们保持手机外壳收入持平，并下调了3D Glass外壳的收入贡献，因为上游供应商表示比预期慢出于成本考虑而采用。因此，我们将FY17 / 18E的收入预测微调0.2％/-4.9％至87亿港元/ 100亿港元，盈利预测为10亿港元/ 14亿港元。维持买入评级，估值不高。 我们维持对通达的买入评级，目标价上调至3港元。基于相同的15倍18财年预测市盈率，这意味着57％的潜在上升空间，因为（1）防水组件的平均售价和出货量的增长将提升其收入贡献并改善产品组合（2）剥离低利润笔记本业务。 1H18E将推动整体GPM（3）3D玻璃外壳收入将在FY18E末期开始增长。风险：1）金属外壳和防水组件的ASP腐蚀和边缘挤压； 2）进一步延迟剥离笔记本业务的时间；图表1：预测与估值截至12月（百万港元）2015财年FY16A2017财年FY18E19财年收入增长（％）净利增长（％）摊薄每股收益（港币）每股收益增长（％）更改为以前的每股收益（％）共识每股收益（港币）净资产收益率（％）市盈率（x）市净率（x）产量 （％）每股股息（港元）资料来源：彭博社，OP研究第6页，第2页资料来源：OP研究图表2：收益修订（百万港元）2017财年新旧％ChgFY18E OP评论新旧％Chg出货量（百万单位）手机外壳-手机金属外壳-手机非金属外壳防水3D玻璃外壳均价（港元）手机外壳-手机金属外壳-手机非金属外壳防水3D玻璃外壳分部收入（百万港元）电器配件手机外壳电器笔记本电脑3D玻璃外壳防水内部组件铁器零件通讯设施及其他收入毛利毛利率运营支出息税前利润净利每股摊薄收益（港币）。90 77 16.9以反映从2017年推迟到2018年的订单1 6（76.7）主要反映出低于预期的3D玻璃渗透率70 65 6.6主要是由于小米高端产品的平均售价较高22 22 0.0（B）+852 2135 0236公司更新电话：（852）2135 0236不变收盘价：2.16港元目标价：3.40港元（+ 57％）先前目标价：3.52港元柯ÿ数据香港交易所码69812个月最高（HK $）3.1212个月低位（港元）1.833M Avg Dail Vol。 （百万）53.49发行股份（百万）6,051.73市值（百万港元）13,071.73财年12/2016全球主要股东(23.60%)资料来源：公司数据，彭博社，OP Research收盘价截至2017年11月22日价格表 海航基础设施MSCI中国港币3.53.02.52.01.51.00.50.016年11月2月/ 175月17日8月17日11月17日1个月3个月6个月绝对％-3.6 9.8 -4.9相对MSCI中国％-10.4 -2.5 -32.1聚乙烯16预期市盈率1412+ 1std。10平均8-1std。642012月11日12月12日12月13日12月14日12月15日12月16日公司简介通达集团控股有限公司是消费电子外壳产品的一站式服务提供商。该集团已在手机，笔记本电脑机壳，电器和相关产品中建立了稳固的业务。 齿轮（4,562）（5,940）（6,533）（7,385）（7,545）2支付比例（％） 冯玉吉 少数股东权益（35）（16）（17）（24）（24）毛利1,512有效税率（％）毛利率24.9％总债务/权益（％）其他收入26净债务/权益（％）库存T / O（天） 其他运营支出（16）（35）（39）（45）（46）AR T / O（天）总运营支出研发0库存T / O（天） 其他运营支出（16）（35）（39）（45）（46）AR T / O（天）总运营支出AP T / O（天）126133133133133133营业利润（EBIT）928现金转换周期（天）营业利润率15.3％资产周转率[x]规定0财务杠杆（x） 财务成本（56）（78）（88）（88）（88）息税前利润率（％）89890.080800.0990.04070 (42.9)11 (30.0)6162(2.5)6566(2.6)27270.0181076.9156195 (20.0)7,357 7,3370.35,399 5,535(2.5)5695690.056332871.4109195 (44.0)7187101.13413410.01,038 1,0380.08,736 8,7150.22,203 2,247(1.9)25.2% 25.8%(0.6)(912) (910)0.21,384 1,429(3.2)1,024 1,128(9.2)0.161 0.177(9.2)87100 (13.3)8092 (13.0)78 (15.8)扣除融资成本后的利润873 1,190 1,217 1,722 1,748利息负担[x] 联营公司和合资企业（0）6 6 6 666626.6 税负（x）0.8 0.8 0.8 0.8 0.8税前收益156176 (11.1)8,586 8,985(4.4)5,721 6,191(7.6)5415410.0净资产收益率（％）税256375 (31.8)1,194 1,1940.010,036 10,555(4.9)2,651 2,743(3.3)26.4% 26.0%0.4(936) (971)(3.6)1,810 1,867(3.0)1,446 1,493(3.2)0.227 0.235(3.2) 齿轮（4,562）（5,940）（6,533）（7,385）（7,545）3 冯玉吉 少数股东权益（35）（16）（17）（24）（24）截至12月止2015财年FY16A财年FY18E财年19E净利润703 1,004 1,024 1,446 1,468资产负债表（百万港元）现金1,161 327（360）（416）（502）储备3,964 4,610 5,366 6,484 7,538净保证金11.6％12.8％11.7％14.4％14.3％无形资产和商誉0 0 0 0 0税息折旧及摊销前利润1,126 1,535 1,794 2,285 2,368联营公司和合资企业3 64 70 77 83EBITDA利润率18.5％19.6％20.5％22.8％23.1％长期投资0 0 0 0 0 每股盈利（港元）11.612.811.714.414.3其他非流动10,257资产2.41.51.51.51.5股东权益4,021 4,668 5,424 6,542 7,596 非流动资产3,054 3,876 4,259 4,488 4,5697.37.18.57.47.6每股股息（港元）0.037 0.052 0.048 0.068 0.069存货1,606 1,740 1,913 2,163 2,21031.132.930.030.030.0截至12月FY15A FY16A FY17E FY18E1,8852,2032,6512,71319财年15.414.815.015.015.0AR 2,683 3,362 3,674 4,312 4,40724.1%25.2%26.4%26.4%现金流量（港币58.964.955.846.339.9mn）97939598预付款项和35.640.633.521.46.4存款301(121)(130)(148)(153)税息折旧及摊销前利润1,126 1,535 1,794 2,285 2,368其他流动资产1833333333333333331.81.51.61.71.9切入(558)(743)(743)(776)工作帽（472）（199）（270）（577）（84）1.31.11.21.31.5 现金762869951 1,363 2,2790000 其他39（15）（79）0 0128107107107107流动资产5,535 6,714 7,329 8,697 9,766 营业现金693 1,321 1,445 1,708 2,284161157157157157税(610)(714)(912)(936)(975) AP 1,572 2,156 2,372 2,681 2,739来自的净现金1,2691,3841,8101,836运营588 1,184 1,224 1,525 2,026164131131131131税16.2%15.8%18.0%17.9%应计费用及其他应付款项3244154635325440.80.80.80.80.7资本开支（986）（807）（786）（703）（615）银行贷款和租赁976 1,490 1,490 1,490 1,4900(79)00投资0（61）0 0 0可换股债券及其他债务0 51 51 51 512.02.22.22.11.9收到的股息0 0 0 0 0 其