短中长期利好不断，TP上调到30港元，重申“买入”

港股公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 新濠国际发展（00200） 证券研究报告 2017年11月10日 投资评级 行业 消费者服务业/酒店、赌场及消闲设施 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 22.50港元 目标价格 30港元 上次目标价 25港元 基本数据 港股总股本(百万股) 1,534.61 港股总市值(百万港元) 34,528.64 每股净资产(港元) 29.38 资产负债率(%) 53.62 一年内最高/最低(港元) 23.25/9.92 作者 何翩翩 分析师 SAC执业证书编号：S1110516080002 hepianpian@tfzq.com 雷俊成 联系人 leijuncheng@tfzq.com 马赫 联系人 mahe@tfzq.com 董可心 联系人 dongkexin@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《新濠国际发展-公司点评:小赌王增持，新濠拟剥离子公司，架构更精折让越窄》 2017-05-23 2 《新濠国际发展-公司点评:新濠回购Crown剩余股份，架构更精简折让越窄》 2017-05-09 3 《新濠国际发展-公司点评:CFO会议纪要，重申“买入”，TP25港元》 2017-04-25 4 《新濠国际发展首发-折让收窄释放百亿市值，首予“买入”，TP25港元》2017-04-18 股价走势 短中长期利好不断，TP上调到30港元，重申“买入” 业绩超预期，VIP继续发力，中场扎实，“天地+影汇”双引擎驱动 港股新濠国际发展(200.HK)子公司新濠博亚(MLCO.US) 3Q17净营收13.8亿美元，同比增19%，好于预期的12.9亿美元；物业EBITDA 4.0亿美元，同比涨38%，略高于预期的3.8亿美元。博彩方面(包括马尼拉赌场)，VIP继续发力，流水达238亿美元，同比增43%，加上本季度赢率较高为3.31%（对比16Q3的2.9%），因此毛收入高达7.88亿美元，同比增63%；中场业务则相对扎实，流水达21.8亿美元，同比增8%，但本季赢率较低为28.7%（对比16Q3的30.1%），因此中场毛收入达6.26亿美元，同比增长收窄到2%；此外，老虎机毛收入1.23亿美元（同比跌1%），非博彩收入1.69亿美元，同比增1%。 娱乐场方面，新濠影汇和新濠天地仍是公司盈利核心，占17Q3物业EBITDA的83%。新濠影汇3Q继续高速增长，净营收3.85亿美元，同比涨67%，环比涨16%，物业EBITDA 9560万美元，同比涨81%，环比涨18%。VIP持续高光，毛收入2.04亿美元环比涨32%，中场毛收入1.87亿美元，同比增11%，非博彩收入为5190万美元，同比跌12%。 新濠天地开始重回正轨，净营收为7.15亿美元，同比增15%，EBITDA为2.46亿美元，同比增45%，VIP流水同比增6%，毛收入达3.92亿美元，同比增42%，主要因为本季赢率较往季较较高达3.5%（对比17Q2的2.9%和16Q3的2.6%），中场毛收入达3.69亿美元，表现一般，同比跌2%。 澳门和海外短中长期利好不断：VIP优化+中场深挖 我们认为新濠国际在澳门和海外的发展在短中长期有四大利好催化：1）新濠Morpheus将于明年4月开幕，该酒店是已故设计师Zaha Hadid遗作，公司准备将酒店留给自营VIP客户，自营VIP对比中介VIP业务将为公司带来更高的利润。2）新濠影汇计划兴建第二期项目，预计在2020年完成。公司也有计划利用新濠影汇余下三分之一土地，目前公司已经向政府入纸申请，我们预计将与非博彩主题相关。3）海外发展方面，公司持有塞浦路斯项目合计70.7%股权，项目将于今年底正式运营，可能在2018年有收入进账。4）日本方面，随着安倍继续连任，国会可能继续推进赌场合法化的法案，预计最快在2022-2023年落地。新濠希望在京阪神地区开发含博彩元素的大型综合娱乐度假村，公司正在积极推进。另外在基础设施建设方面，随着港珠澳2018年上半年港珠澳大桥有望顺利通车，2018年下半年城轨延长线预计建成，通车后口岸与新濠影汇毗邻，我们认为会带动新濠影汇的客流量。另外，已在今年6月启用的新凼仔码头，随着船次增加再加上2019年将通车的澳门本地轻轨在新濠影汇和新濠天地都有设站，所以我们认为公司中场业务未来将持续发展。 估值：利好不断+与美股折让继续收窄，上调新濠国际(200.HK)TP至30港元，同时上调新濠博亚(MLCO.US) TP至30美元 随着短中长期利好的兑现，我们认为新濠博亚(MLCO.US)有望成为国际级的休闲娱乐集团，业绩进一步提升并提升公司关注度。我们认为港股母公司新濠国际(200.HK)已成为纯粹博彩标的，目前相对新濠博亚的折让会从目前的33%收窄至20%以下。加上上文我们提到的种种利好，我们上调新濠国际目标价格，从25港元提至30港元，重申“买入”评级。我们同时上调美股子公司新濠博亚目标价格，从28美元到30美元，重申“买入”评级。 风险提示：政策收紧，国内经济不景气等 -11%7%25%43%61%79%97%2016-112017-032017-07新濠国际发展 中小板指 港股公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 图1：2016年以来新濠国际相对新濠博亚的折让 资料来源：Wind，天风证券研究所整理 图2：新濠国际发展目前SOTP估值，目标价30港元 资料来源：彭博，公司财报，天风证券研究所预测 图3：新濠国际发展目前的公司结构 资料来源：公司财报，天风证券研究所整理 构成股价(本地货币)流通股(百万)市值(本地货币、百万)股权%乘股权后市值（百万港元）资产净值新濠博亚(MLCO.US)30.049214,759.451.3%59,05840.01Oriental Regent1.041,4871,5465.0%770.05投资物业1900.12企业价值(EV)59,32640.20 现金 - 债务-730(0.47)净资产价值58,59637.96注：新濠博亚(MLCO.US)按照我们预测30美元目标价计算的市值20% 折让后TP30 港股公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图4：新濠博亚2016年以来娱乐场季度数据 资料来源：公司财报，天风证券研究所整理 图5：新濠天地2016年以来博彩运营数据 资料来源：公司财报，天风证券研究所整理 新濠博亚(百万美元)1Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q17QoQYoY公司VIP流水(turnover)15,900.015,800.016,700.018,900.022,700.024,100.023,800.0-1%43%公司VIP赢率3.05%2.96%2.90%2.64%2.80%3.12%3.31%公司VIP毛收入484.4468.2483.6499.1635.3752.9788.05%63%公司中场流水1,876.01,878.02,025.02,055.01,970.02,028.02,178.67%8%公司中场赢率30.6%30.1%30.3%31.7%31.9%29.4%28.7%公司中场毛收入574.8565.0614.6650.5629.1596.2626.35%2%公司老虎机流水2,510.82,681.72,870.42,864.42,864.12,799.22,959.66%3%公司老虎机赢率4.2%4.1%4.3%4.5%4.5%4.7%4.2%公司老虎机毛收入106.0110.3124.3129.7127.7131.3123.2-6%-1%公司非博彩收入152.0147.0168.0168.0163.0161.0169.35%1%新濠天地净收入679.0630.0621.0661.0693.0644.6715.911%15%新濠影汇净收入179.0184.0230.0246.0278.0332.0384.516%67%新濠锋净收入108.099.0129.0103.0109.0107.089.3-17%-31%COD马尼拉净收入103.0128.0142.0154.0171.0176.0148.2-16%4%摩卡娱乐场净收入28.031.831.828.931.129.330.23%-5%公司总净收入1,097.01,072.81,153.81,192.91,282.11,288.91,368.16%19%新濠天地EBITDA205.6177.7170.4188.7213.5175.3246.441%45%新濠影汇EBITDA24.622.152.756.767.880.795.618%81%新濠锋净EBITDA1.714.014.03.33.75.15.610%-60%COD马尼拉EBITDA36.528.645.050.261.162.857.3-9%27%摩卡娱乐场EBITDA4.86.57.05.47.15.66.516%-7%公司Property EBITDA273.2248.9289.1304.3353.2329.5411.425%42%公司Property EBITDA Margin24.9%23.2%25.1%25.5%27.5%25.6%30.1%净利润19.64.762.016.5102.028.5115.9307%87%净利润率1.8%0.4%5.4%1.4%8.0%2.2%8.5%284%58%新濠天地(百万美元)1Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q17QoQYoYVIP流水9,800.09,900.010,600.011,100.012,600.012,200.011,200.0-8%6%VIP赢率3.20%3.00%2.60%2.60%2.70%2.90%3.50%VIP毛收入313.6297.0275.6288.6340.2353.8392.011%42%中场流水1,074.01,028.01,097.01,110.01,060.01,073.01,145.07%4%中场赢率36.7%35.7%34.5%36.3%36.9%32.4%32.3%中场毛收入394.2367.0378.5402.9391.1347.7369.86%-2%老虎机流水1,045.01,004.01,003.01,052.01,026.0938.0981.75%-2%老虎机赢率3.4%3.2%3.5%3.9%3.4%4.0%3.2%老虎机毛收入35.532.135.141.034.937.531.4-16%-11%博彩毛收入743.3696.1689.2732.6766.2739.0793.27%15%非博彩收入62.063.075.079.078.075.081.49%9%物业净收入679.0630.0621.0661.0693.0644.6715.911%15%调整后EBITDA205.6177.7170.4188.7213.5175.3246.441%45%EBITDA Margin30.3%28.2%27.4%28.5%30.8%27.2%34.4%27%25%平均赌桌数498.0500.0489.0488.0480.0480.0476.0平均每桌每日收入（美元）14,667.015,648.014,471.015,319.017,003.016,172.017,459.08%21%入住率94.0%94.0%95.1%96.3%97.0%96.0%97.0%1%2%每日平均房价(ADR)200.0197.0270.0262.0200.0199.0201.0-3%-20%每日房间收入(RevPAR)189.0185.0257.0252.0194.0192.0195.02%-24% 港股