消费放缓下更显韧性；出海构建未来增长

更新报告评级：买入目标价：6.72港元 361度（1361 HK） 消费放缓下更韧性；出海构建未来增长 毛利率持续稳定改善；半年业绩符合预期 361度上半年总收入和净利润各同比增长8.0%，分别至61.6亿元（人民币，下同）和9.3亿元。核心品牌和儿童品牌收入分别同比上升8.6%和6.9%。品牌主打品类鞋类收入占比57.1%，收入同比提升7.0%；服饰类产品收入占比37.9%，同比提升10.0%。上半年公司毛利率41.8%，比去年同期提升0.3个百分点。由于经营性开支略微上涨，经营利润率同比微跌0.4个百分点至19.5%。上半年净利润9.3亿元，净利润率15.0%，与去年同期持平。上半年经营活动现金净流入6.1亿元。我们认为在消费大环境景气偏弱的氛围下，公司仍能扩大规模，盈利能力保持坚挺，足以证明公司在逆势时的韧性。公司宣布中期派息0.222港币，派息率维持45%。 门店结构优化；电商盈利能力提升 分渠道，上半年线下渠道实现收入41.7亿元，同比提升7.3%。线下超品店网络稳步推进，截至上半年，国内共累计开设187家超品店（其中核心品牌152家，儿童品牌35家），柬埔寨有1家。线下门店持续结构优化，上半年核心品牌门店数量减少至5,076家，儿童品牌门店减少至2,202家，但平均门店面积增加16平米，并且最新一代门店占比提升。超品店盈利能力较为分化，奥莱扣点低基本可盈利，购物中心超品店达至盈亏平衡点，但街铺盈利压力较大。下半年起公司将严选超品店地址，将盈利能力作为主要考核指标。线上渠道实现收入19.9亿元，同比增长9.3%，收入占比提升至32.3%。公司坚持线上线下货品差异化策略，专供品占比80%。公司实行“1+6”新零售全渠道运营模式，依托线下门店同时入驻六大线上渠道，实现从单点销售到全域触达的范式转移，成为门店新零售模式的典范。管理层预期未来线上将进入高增长时期。 海外收入目标占比30%+ 来源：彭博、中泰国际研究部 上半年海外流水同比增长超过80.0%，其中海外跨境电商销售流水同比上涨超过140%。截至上半年海外销售网点共1167个，主要覆盖欧洲、美洲和“一带一路”沿线地区。公司刚任命前耐克大中华区高管门立俊为集团执行总裁，门总将其在耐克积累的全渠道零售创新及海外市场运营经验，助力公司拓展海外市场并优化全渠道业务体系。公司中长期目标为3-5年内海外收入占比提升至30%以上。 相关报告 20250814–更新报告：新渠道效果显著；净利润同比增长8.6%20260421–更新报告：全渠道发力；线上户外高景气 维持“买入”评级 7月销售受极端天气及客流走弱拖累，8月流水正逐渐恢复。管理层预计三季度流水同比增 长 约 高 单 位 数 。 我 们 下 调FY26E/FY27E收 入 约3.5%/6.1%； 同 时 下 调 营 运 开 支4.5%/6.0%。预测FY26E/FY27E净利润分别为14.6亿/15.9亿元；预测股息率约7.2%。考虑到公司4月配售的影响，将目标价调整至6.72港元，对应8倍FY27E市盈率，维持“买入”评级。 分析师陈怡（Vivien Chan）+ 852 2359 2941vivien.chan@ztsc.com.hk 历史建议和目标价 来源：彭博，中泰国际研究部 公司及行业评级定义 公司评级定义： 以报告发布时引用的股票价格，与分析师给出的12个月目标价之间的潜在变动空间为基准： 买入：基于股价的潜在投资收益在20%以上增持：基于股价的潜在投资收益介于10%以上至20%之间中性：基于股价的潜在投资收益介于-10%至10%之间卖出：基于股价的潜在投资损失大于10% 行业投资评级：以报告发布日后的12个月内的行业基本面展望为基准：推荐：行业基本面向好中性：行业基本面稳定谨慎：行业基本面向淡 重要声明 本报告由中泰国际证券有限公司（以下简称“中泰国际”或“我们”）分发。本研究报告仅供我们的客户使用，发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接受到本报告而视为中泰国际客户。本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息，但我们不保证该信息的准确性和完整性，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，中泰国际都不对该等投资决策提供任何形式的担保，亦不以任何形式分担投资损失，中泰国际不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何直接或间接责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。客户也不应该依赖该信息是准确和完整的。我们会适时地更新我们的研究，但各种规定可能会阻止我们这样做。除了一些定期出版的行业报告之外，绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版。中泰国际所提供的报告或资料未必适合所有投资者，任何报告或资料所提供的意见及推荐并无根据个别投资者各自的投资目的、财务状况、风险偏好及独特需要做出各种证券、金融工具或策略之推荐。投资者必须在有需要时咨询独立专业顾问的意见。 中泰国际可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表中泰国际或附属机构的观点。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。我们的销售人员、交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策。 权益披露： （1）在过去12个月，中泰国际与本研究报告所述公司并无企业融资业务关系。 （2）分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员，亦无拥有任何所述公司财务权益或持有股份。 （3）中泰国际或其集团公司可能持有本报告所评论之公司的任何类别的普通股证券1%或以上的财务权益。 版权所有中泰国际证券有限公司 未经中泰国际证券有限公司事先书面同意，本材料的任何部分均不得(i)以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或(ii)再次分发。 中泰国际研究部香港上环德辅道中189-195号李宝椿大厦19楼电话：(852) 3979 2886传真：(852) 3979 2805