国泰海通：资本市场开放从要素流动转向制度衔接

发布时间：2026-08-20 一、AI总结内容 一、核心要点 1. 我国已是全球第二大股票、债券市场，但境外投资者参与度、人民币国际配置及定价影响力与市场规模不匹配，需推进资本市场制度性开放。 2. 资本市场开放历经四个阶段：1992-2001年境外融资型开放，2002-2013年合格投资者双向投资开放，2014-2018年互联互通双向开放，2018年以来规则衔接与制度完善的高水平开放。 3. 截至2025年末，境外机构和个人持有境内股票债券规模达7.17万亿元，80个国家和地区的1177家机构进入债券市场，开放取得显著成效，涵盖范围、主体、功能及保障层面。 二、现存不足 1. 境外投资者持股市值占A股不足5%，远低于美国近20%、日韩超30%的水平；人民币利率衍生品仅占全球交易量的0.75%，风险管理工具不足。 2. 中国内地市场在交易流程、英文信息供给等方面国际化程度待提升；人民币在全球外汇储备中占比1.95%，与经济体量不匹配。 三、制度性开放必要性与堵点 1. 必要性：要素开放红利边际递减，需以制度透明、监管标准清晰等提升开放质量；应对全球金融波动，增强人民币资产吸引力；服务人民币国际化和金融强国建设；统筹开放与金融安全。 2. 堵点：渠道规则差异大，存在税收等共性问题；便利化措施集中于单项业务；制度可预期性待细化明确；监管能力需适配跨市场跨境风险传导。四、“十五五”开放趋势 1. 六大趋势：渠道开放向制度衔接深化、业务便利向主体便利深化、本外币协同深化、汇兑管理向全链条管理深化、双向开放协同深化、沪港金融协同深化；金融科技将提升风险防控能力。五、政策建议 1. 构建跨境证券投资统一规则框架，实现渠道规则衔接；建立统一主体监管分析框架；完善人民币外汇期货工具体系；健全跨境数据监管法治框架与监管互认；构建全链条宏观审慎管理框架，强化跨部门数据共享与协同。 二、音频原文（转写） 大家好，欢迎参加国泰海通政策研究。开放的下一程，从要素流动到制度衔接，目前所有参会者均处于静音状态。下面开始播报声明：本次电话会议仅服务于国泰海通证券正式签约客户，会议音频及文字记录的内容仅供国泰海通证券客户内部学习使用，不得外发，并且必须经国泰海通证券研究所审核后方可留存。国泰海通证券未授权任何媒体转发此。 此电话会议相关内容未经允许和授权转载、转发均属侵权。国泰海通证券将保留追究其法律责任的权利。国泰海通证券不承担因转载、转发引起的任何损失及责任。市场有风险，投资需谨慎。 提醒广大投资者谨慎做出投资决策。各位投资者，下午好。今天很高兴啊，我们有机会跟大家呃分享一下我们 这个 最新发布的这个报告啊，我们的主题就是 关于这个资本市场的制度性开放 呃，我们主题就是总体来说是要从要素的流动。到制度里。 衔接啊。那么这个几个药体呢，我们跟大家分享一下，一个就是 呃，为什么要要进行制度性开放？实际上我们这个 呃，我们国家也有。全球第二的这种股票市场和债券市场。 但境外投资者参与度和人民币的这个国际配置的比例啊。以及国际的定价的影响力。还是没有与我们国家的经济和市场规模。相匹配。 所以这个也是我们最主要的原因吧。另外一个就是。当前的制度开放方面，还是面临一些。呃，除到和便利。 法治 监管方面的一些堵点。这个我们后面会重点分析啊。第三方面呢，就是从现有的政策布置来看。我们食物 期间 呃，资本市场的开放的下一个阶段将沿着四个深化。 呃，转开。那么未来的政策着力点。从扩大市场准入。进入一个转向完善。 制度型开放的一个松派啊，这个是很重要的一个点啊。呃，今天我们主要讲 几个方面内容吧，一个是首先我们对这个中国资本市场开放的历史的脉络呢。来跟各位。简单分享一下。 另外一个就是我们资本市场开放的这个成就，还存在的一些不足，也分享一下。呃，第三方面呢，我们就是呃，就制度性开放的内涵。必要性和堵点。呃，这是第三方面啊。 第四方面，我们主要还是我们十五五时期。资本市场开放的一个几个趋势啊，跟大家讲一下。那么最后呢，就是对我们资本市场制度性开放也提一些相关的建议啊。呃，我们先讲第一部分啊。 关于中国资本市场开放的历史脉络 呃，其实我们可以分为几个街道。第一个阶段呢，就是从这个 一九九二年。到零一零二零零一年 那么这个时候嘞，主要还是 境外融资型的开放。啊，境外人资行，所以我们企业可以到。 可以先出去。所以这个时候主要是围绕 呃，境内的企业如何利用境外的资本转开的？所以它的政策的重点是建立外资股发行。还有。 境外上市制度，那么境内的证券市场呢？对境外投资者的开放还是比较有限的。所以这个时候我们资本市场逐步形成了。境内上市的外资股 可以境外直接上市。 还有境外。间接上市三类的开发渠道。呃，涨我们也有代表性的B股啊，B股目前 他在境内交易所上市在上海啊。那么这个面向境外的投资者，那么这个是B股这一块，H股这个好理解，H股我们的这个和境外的这个呃从头股份由境内企业直接在境外发行。 大家注意啊，这个是H股，这个好理解啊。红筹股是通过境外注册的企业承担境内资产和业务，呃，在到境外上市啊，这个是第一个阶段啊。第一个阶段呢，我们这个简单说一下，它是到2001年。年底的话，境内共 有112家呃企业发行了B股，占境内的这个上市企业总数啊，百分之九点七左右。 那么中国香港已经成为境内企业境外上市和中国资产交易的一个重要的一个境外场所。呃，同期的话呢，呃，有五十九家呃境内企业在境外发行H股啊。这个这个具体细节我就不讲了啊，这是大概情况啊。到了第二个阶段呢，那么这个时候是 是从2002年到2013年，那么这个时候了，我们这个我们资本市场开放啊，进入了这个阶段。 那么这个阶段主要的特点是什么呢？它以合格投资者为主体的这个双向呃跨境投资为主要特征。那么资本市场的开放呢，由境外机构单向进入境内市场，进入我们中国市场，那逐步扩展为呃境内外资金双向投资。那么这个时候就是逐步建立了离岸人民币回流境内的这种市场的一个渠道啊。 那么这个是就是这个我们简单的讲的就是这种第二个阶段啊，呃，就是资格和额度来开放，就是允许特定的机构你可以到境内来啊，这个里面就是有代表性，就是比如这个QFI的这种制度的建立啊。那么这个境外的投资者他受控就进了市场，为什么叫受控啊？因为它还是有额度的。啊，有资格的也不是什么什么人都能进来啊。 呃，这个这个是关于这个好理解啊，但后面还有一些我就不多说了。那么这个阶段呢，就这个合格投资者进来以后，他们慢慢也在扩展，也形成了规模。但总体来看呢，呃，在我们国家对外金融资产负债表增加这个合格投资者的比例啊，还是有点偏低的啊。我们看这个2013年数据，就QFI啊，还有哦QFI等等啊，还有QD。 PI啊等等，而且这机构呢有几百家。总体来看，批准的额度就摆在那里，四百九十七亿美元不到五百亿啊。那么这个求F I I的啊，当然这个呃奥乐求F I I高一多一点是一千五百多亿人民币啊，有的是美元，是银币啊，就不多说了。所以总体来看的话呢，那么这个境外投资者持有我们国家的证券资产呃三千八百多亿美元，那么我们国家持有境外。 你证券资产呢，呃，两千五百多亿美元。那么这个你看就是呃，境外境外投资者持有我们国家的资产比例大概对这样我们对外这个金融负债的比例大概是百分之十左右，所以整体上还是不是很高的哦。好，那么第三阶段呢，就是从二零一四年到二零一八年，那么这个时候喽，就呈现一个呃，互联互通类型的这种双向开放。那么这个很重要的特征就是。 以香港为桥梁，那么这个政策是由股票市场互联互通向基金债券市场的扩展，所以就不单单是股票市场了，那并且要向基础设施的连接，还有通道的扩容，还有建有通道的优化。所以呢我们资本上逐步形成了以香港为枢纽，以市场和金融设施为连接主体，并直接进入啊直接入市的啊和合投资和合格投资者制度共同补充的一个双向通道。哦，那么这个是特别是我们谈到一点，就是这个2014年呢，那么这个沪港通哦，它建立了正式开放了，那么这个上交所与香港交易所建立了继续的连接。 所以两地的投资者通过这种当地的证券公司和经纪商能买卖规定范围内的这种呃对方的股票，大家注意啊，它是有限制的哦。呃，机制就是包括这个呃富迪股票、上海的这边股票和香港的股票，你可以采用密。一交收割啊，实际呃初级实行标的的范围它都有有一些限制的啊。啊，这个事情完全不多讲了，大家知道就可以了。 那么这个时候了，还有一个就是像原来是股票市场，现在像基金、债券市场也在扩展。那么这个就是形成了啊，呃，实际上是以香港为枢纽啊。那么这个是呃一八年的时候呢，我们看看速升港额度也扩大了哦。那么这个就是原来额度不多的。 现在你看，额度有点。呃，正在不断扩大啊。那么这个我们看看这个里面呢，到2018年底的话。那么富港通、深港通还有债券通。 已将中国的香港和境内的股票、债券市场连起来了。以香港节日当啊，这个节日当地的这种。沪深港通和债券通交易银量 和境外参与的范围 明显扩大了。所以我们这个A股啊。 也有。开始由这个互联互通渠道。也基于国际的这种指数体系啊，指数体系。这个是非常明显哈。 好，我们看技术的解呢，那么这个有时间关系，我稍微说一下啊。那么这个就是叫我们定义为是目前这个阶段，就是从2018年以来吧。我们资本市场开放的这个。呃，开放啊。 以规则衔接和制度的完善作为主要特征。那么这个时候的正赛重点呢？由放宽机构准入和资金准入啊，这是原来啊。逐步扩展到。 呃，跨市场的规则。跨境的发行和监管制度 所以这个时候呢，我们这个资本上开放的一个核心的特点。谁放康世子？这个市场准入为基础。 以制度规则选择为重点的。高水平的酸性开放。那么这个时候嘞。就不再依赖于这种通道和额度了。 所以我们逐步完善。境内外主体参与。境内投资投融资的制作单牌 那么准入原来，所以现在原来是开放的范围，原来是准入，现在不是这样的了。调到投资的运行和跨境的监管。 所以已经涉及到监管的问题了。哦，所以这个就就更复杂了啊，就是这个里面就是我们看啊。诶。机构和准入有明显，这是比较明制度的变化啊。 呃，我们看这个这个2018年到2020年的时候。那么当时一个很重要的一点就是。呃，证券基金和期货的这种机构啊。外资准入政策做了调整。 哦，都国家外汇管理局取消了。求F I 还有凹球F I额度的管理，它取消了啊。所以这个时候嘞。外资机构 可控、可控股或者投资的这些金融机构啊。 哎，基金还有期货等等啊，它就不再受额度的限制。啊，这个是很重要的一点哈。呃，另外一个就是到目前为止啊，到2025年嘛，到现在。所以我们制度型资本市场制度性开放啊，由前期的放宽准入扩大投资范围。 进一步扩展到。境外主体进入市场后的。监管的整治 流动性还有风险的管理。啊，大家注意啊。 比我们这个 2025年 where 啊，五月啊到十月这个时候有一个很重要的一个措施，就是 呃 就 是这个。和合格的境外投资者制度的优化方案。啊，发布了啊。那么这里面就讲了很多细的内容，不也也不多说了，这个你很重要，你看啊。 今年四月份啊，四月份。有一个关于合格境外投。境外机构投资者和人民币的合格呃，境外投资者。参与国债期货交易的公告。 嗯，大家注意。这个实际上是。风险管理工具的不断的完善。他允许这个合该的境外投资者。 以套底保持为目的。参与国债期货交易。所以这个是一个很标志性的事件啊。唉，这个大家知道一下哦。 好。关于我们这个 呃，从规模来看啊，目目前我们的跨境这边投资啊。已经形成了大规模的双向配置。我看到2025年末的话。 呃，境外的。和机构和个人持有境内人民币的这个股票和债券。规模大概是七点一七万亿啊，这个当然是人民币啊。唉，我们国家对外投资的资正面投资资产。 和证券 呃，投资的负债。哦，资产大概多少呢？一点。九九万亿美元 啊，负债是2.35万亿美元。 啊，在这个单位搞清楚啊，所以整体来看的话呢，目前啊到二零二五年八月啊。实际上已经有八十个国家。和地区的这种一千一百七十多家呃机构已经进入我们 债券市场。还有九百零七家。 境外的机构已经取得了合格。呃，这个境