株洲中车时代电气（H/A）2Q26不及预期；关注功率半导体改善

2026年第二季度预期失误；重点关注2026年下半年的功率半导体盈利能力提升；中性 PO:43.00 HKD| Price:34.72 HKD 2026年8月20日 2026年第二季度盈利同比增长3%，低于预期 时达电气发布其2026年第二季度业绩，并于8月19日召开业绩说明会。营收同比增长4%至80亿元人民币，低于预期5%。毛利率为32.5%，同比增长1.4个百分点但环比下降0.8个百分点，高于预期的31.3%。营业利润（净EBIT）同比增长7%且环比增长88%至13亿元人民币。净利润为11亿元人民币，同比增长3%但低于预期的12亿元人民币，主要原因是研发费用增加及汇兑损失。 股权 压力下设备待启；着眼未来恢复2026年第二季度，铁路设备收入同比增长7.0%，而新兴设备收入同比下降0.5%。基础 器件收入（主要为功率半导体和传感器）同比增长26%达到16亿元人民币，而2026年第一季度则同比下降4%。新能源汽车（NEV）驱动系统收入同比增长27%达到7.79亿元人民币，得益于商用车市场的强劲出货量。可再生能源收入同比下降72%至2.23亿元人民币，反映出2025年第二季度中国风电和太阳能项目急于安装导致的高基数。株州第三代碳化硅（SiC）生产线目前处于产能爬坡阶段，目标于2027年年中实现满产。2026年上半年，中车时代半导体NPM率同比下降至8%，从2025年的17%下降，主要由于政府补贴减少、折旧费用增加、材料成本上升以及ASP压力。时代电气于7月宣布功率半导体涨价，管理层预计2026年下半年盈利能力将得到改善。 yikai.liu@bofa.com 李明训，CFA美林证券（香港）研究分析师 +852 3508 5006 削减2026/27/28年预期收益；新采购订单为港币43元/人民币56元 minghsun.lee@bofa.com 考虑到2026年第二季度的业绩，我们将2026/27/28年的盈利预测分别下调了5%/4%/3%，主要原因是运营支出假设上调。我们对时代电气-H的最新目标价定为43港元（此前为44港元），反映了我们修订后的盈利预测（详情见内文）。我们的A股目标价定为56元人民币（此前为59元人民币）。我们重申中性评级，因为我们认为其新兴设备业务面临短期盈利压力，而铁路售后市场中的长期机遇以及新兴设备市场中的份额增长将部分抵消这一压力。 梁菲奥娜美林证券（香港）研究分析师 +852 3508 4390 fiona.liang3@bofa.com summer.wang@bofa.com王夏，CFA持证人美林证券（香港）研究分析师 +852 3508 4351 受雇于BofAS的非美国附属机构，且根据FINRA规则未注册/未获得研究分析师的资格。 请参阅“其他重要披露”以获取有关在特定司法管辖区承担此处信息责任的花旗证券实体的信息。 美国银行证券部门与其研究报告中涵盖的发行人进行业务往来，并寻求进行此类业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，从而影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为其投资决策中的单一因素。 请参阅第8至11页的重要披露。第5页的分析师认证。第5页的价格目标依据/风险。13010108 iQprofile SM 株洲中车时代电气（H/A） 公司部门铁路设备 公司简介 株洲中车时代电气是中国领先的铁路设备供应商。产品主要包括轨道交通电气设备、铁路工程机械设备和铁路信号设备。公司亦拓展业务至新兴设备领域，以把握功率半导体器件、传感器设备、新能源电动汽车驱动系统、工业变频器和海洋设备等新的增长机遇。 投资理由 我们对Times Electric的评级为中性，因为我们看到其新兴设备业务面临短期盈利压力，但同时也看到其从铁路售后市场及其在新兴设备市场的份额增长中获得的长期机遇。 盈利回顾与修订 图1：2026年第二季度结果对比 估值我们采用SOTP方法得出时代电气-H的港币43倍市盈率估值（原为港币44倍）。我们对 其铁路设备业务应用了2026-27年预期的9倍平均市盈率（原为10倍），对其新兴设备业务应用了2026-27年预期的16倍平均市盈率（原为18倍）。由于我们预计两家业务在长期内都将实现正常化增长，因此我们下调了其铁路设备和新兴设备的估值目标倍数。我们时代电气-A的人民币56倍市盈率估值（原为人民币59倍）基于50%的A-H溢价，该溢价保持不变，且与当前水平大体一致。 价格目标依据与风险 株州中车时代电气 (ZHUZF) 我们基于SOTP方法得出Times Electric-H的43港元目标价。我们对其铁路设备业务采用2026-27年预期市盈率的9倍平均值，这与其H股同业平均水平基本一致。我们对其新兴设备业务采用2026-27年预期市盈率的16倍平均值，这与其同业公司平均水平相符。 风险：(1) 铁路固定资产投资（FAI）较弱及中国中车集团（CNRG）的车辆采购减少；(2) 由于资金不足，城市轨道交通发展不及预期；(3) 电动汽车/可再生能源市场低迷导致电力半导体需求疲软；(4) 来自其他国内公司的竞争加剧；(5) 其产能增加延迟或内收益率不达预期；(6) 产能爬坡期间毛利率低于预期。 株洲中车时代电气（XWCTF） 我们的人民币56元的A股采购订单（PO）是基于50%的A-H溢价得出的，这与当前水平大体一致。 风险：(1) 铁路固定资产投资（FAI）较弱及中国中车集团（CNRG）的车辆采购减少；(2) 由于资金不足，城市轨道交通发展不及预期；(3) 电动汽车/可再生能源市场下行导致电力半导体需求疲软；(4) 来自其他国内玩家的竞争加剧；(5) 能力提升延迟或收益率不达预期；(6) 在能力提升期间，毛利率低于预期。 分析师认证 我，刘一凯，CFA，特此证明本研究报告中所表达的观点准确地反映了我对相关证券和发行人的个人看法。我还特此证明，我的任何薪酬部分，现在或将来，均未直接或间接地与本研究报告中提出的具体建议或观点相关。 披露 重要披露 股权投资评级分布：工业/多行业组（截至2026年6月30日） 股权投资评级分布：全球集团（截至2026年6月30日） R2评级的分散度可能随时间变化，而美国银行全球研究部认为，这种变化更能反映覆盖板块中股票的投资前景。 潜在现金股息的指标为：7-相同/较高（股息被认为安全），8-相同/较低（股息被认为不完全安全），9-不支付现金股息。"覆盖率群组"是指由单一分析师覆盖或由两个或多个分析师共享同一行业的股票。某股票的覆盖率群组包含在最新一份引用该股票的BofA全球研究报告中最新的覆盖率群组中。 本研究报告中所提及的证券价格图表可在价格图表网站获取，或致电1-800-MERRILL，将为您邮寄。 发行人最近12个月内曾是波音斯（BofAS）的非证券业务客户及/或其一个或多个附属公司——株洲中车时代（Zhuzhou CRRC Times）的客户。在美国，本报告的零售销售和/或分销只能在允许这些证券免于注册或已获销售资格的州进行：株洲中车时代。美国银行全球研究部人员（包括负责本报告的分析师）的薪酬基于多种因素，其中包括美国银行公司的整体盈利能力，包括投资银行业务产生的利润。负责本报告的分析师的薪酬也可能基于多种因素，其中包括与该分析师负责的证券类别或金融工具相关的美国银行销售和交易业务的整体盈利能力。 其他重要披露 分析师会不时对所覆盖的发行人进行实地考察。美国银行全球研究部门的政策禁止分析师接受任何差旅费用或报销。向发行人支付此类访问的费用。价格仅供参考。除报告另有说明外，就任何与股票相关的建议而言，所引用的价格是指报告日前闭市时该证券的公开交易价格；如果报告是在盘中发布，则所引 用的价格是指报告日及时间的交易价格，具有指示性。对于债务证券（包括股票优先级和CDS），价格是指报告日及时间的指示性价格，并来自包括美国银行证券交易台在内的多个来源。 本报告中任何建议的生产完成日期和时间应为本报告传播日期和时间，即报告时间戳中记录的日期和时间。 BofAS的官员或其一个或多个附属机构（不包括研究分析师）可能对发行人的证券或相关投资拥有经济利益。有关利益冲突，请参阅BofA全球研究的相关政策。 "美银证券"包括美银证券公司（"美银证券"）及其附属机构。若投资者对本报告内容或本报告中所述任何投资建议是否适合该投资者有疑问，应联系其美银证券代表或美林全球财富管理财务顾问。"美银证券"是美银全球研究的一个全球品牌。 博时证券非美国附属机构相关信息及附属研究报告的分配：保德信（BofAS）和/或美林证券、皮尔逊、芬纳与史密斯公司（MLPF&S）未来可能在美国分发以下非美国附属机构的资料（简称：法定名称，监管机构）： *美林证券（南非）：美林南非私人有限公司（Merrill Lynch South Africa (Pty) Ltd.），受金融行业行为监管局（Financial Sector Conduct Authority）监管；*MLI（英国）：美林国际（Merrill Lynch International），受金融市场行为监管局（Financial Conduct Authority, FCA）和审慎监管局（Prudential Regulation Authority, PRA）监管； *BofASE（法国）：BofA证券欧洲股份有限公司（BofA Securities Europe SA），受法国银行保险和解决管理局（Autorité de Contrôle Prudentiel et de Résolution, ACPR）授权，并受ACPR和金融市场管理局（Autorité des Marchés Financiers, AMF）监管。 BofA证券欧洲股份有限公司（BofASE）的注册地址位于法国巴黎75008拉博埃蒂街51号，注册号为842602 690 RCS Paris。根据《法国货币与金融法典》（Code Monétaire et Financier）的规定，BofASE是一家受欧洲中央银行（European Central Bank, ECB）和法国银行保险和解决管理局（ACPR）授权和监督，并受ACPR和[此处原文疑似缺失]监管的信贷与投资机构（établissement de crédit et d'investissement）。 BofA欧洲（米兰）：美国银行欧洲指定活动公司米兰分行（Bank of America Europe Designated Activity Company, Milan Autorité des Marchés Financiers），受意大利银行（Banca d'Italia）、欧洲中央银行（ECB）和爱尔兰中央银行（Central Bank of Ireland, CBI）监管；BofA欧洲（法兰克福）：美国银行欧洲指定活动公司法兰克福分行（Bank of America Europe Designated Activity Company, Frankfurt Branch），受德国联邦金融监管 *局（BaFin）、ECB和CBI监管；*BofA欧洲（苏黎世）：美国银行欧洲指定活动公司苏黎世分行（Bank of America Europe Designated Activity Company, Zurich Branch），受瑞士金融市场监管局（FIN 株洲中车时代电气（H/A） | 2026年8月20日 9MA）、ECB和CBI监管；*BofA欧洲（马德里）：美国银行欧洲指定 国际有限公司首尔分行，受金融监管服务监管；美林证券（台湾）：美林证券（台湾）有限公司，受证券期货局监管；美国银行印度：美国银行证券印度有限公司，受印度证券交易委员会监管；美林证券（以色列）：美林证券以色列有限公司，受以色列证券管理局监管；美林证券（迪拜金融中心）：美林国际（迪拜金融中心分