固定收益动态：组合策略收益与信用策略超额收益跟踪

一、组合策略收益跟踪 本周利率风格模拟组合收益边际回落，而信用风格组合多跑赢对应利率风格。利率风格组合中，城投超长型、产业超长型策略表现靠前，周度收益分别达到0.11%、0.09%；信用风格组合中，城投超长型、产业超长型策略收益领先，周度读数分别为0.25%、0.2%。 从重仓券种看，超长普信债重仓策略领涨。信用风格存单重仓组合收益均值维持在0.07%附近；城投重仓组合平均收益环比回升4.1bp至0.1%，其中，哑铃型策略收益显著升高至0.16%；二级资本债重仓组合收益均值小幅升高至0.1%，得益于权益市场回暖，固收+产品赎回压力担忧有所缓释，3-4年二级债收益转而下行，重仓对应品种的子弹型、久期策略收益均有所修复；超长债重仓策略平均收益升至0.2%，环比上涨9.6bp，尤其是城投、产业超长型策略表现优于二级超长型组合。 收益来源方面，资本利得贡献度升高。多数模拟组合票息环比下滑，信用风格组合中，城投短端下沉、商金债子弹型策略年化票息与年内低点距离升至10.2bp、5.9bp，但较去年7月低点仍有5bp以上的负偏离，相比之下，城投、二级超长型组合距离去年下半年低点仍留有12.4bp、9.1bp的收益空间。此外，本周多数组合的票息贡献集中于20%至50%区间内，资本利得贡献度整体超过票息，打破了前期持续的低波格局。 二、信用策略超额收益跟踪 近四周，二永债重仓策略难做波段。具体来看，城投哑铃型、券商债下沉及二级债下沉策略累计超额收益分别达到15.3bp、7bp和2.1bp。值得注意的是，券商次级债利差极致压缩，3年AAA-、AA+次级债与普通债利差降至1.8bp、0.8bp，几乎处于过去一年最低点，下沉策略有效性缩水的可能性逐步积累。此外，银行次级债重仓策略波动率明显下降，二永债久期策略波动低于城投久期组合，可见中长端二永债波段交易空间相对有限。 从策略期限来看，城投哑铃型策略跑赢子弹型策略。短端方面，存单策略超额收益下滑，但城投下沉策略超额收益升至年内高点；中长端方面，城投重仓组合普遍走出正项超额，政治局会议后货币宽松预期升温，加之7月经济数据偏弱影响下，交易盘参与带久期普信债意愿有所回升，而短端下沉也有不小修复，带动城投哑铃型策略超额收益升至7.9bp的高位，券商债久期、永续债下沉等策略则跑输基准；超长端方面，城投、产业及二级超长型策略超额收益分别达到11.2bp、6.5bp和1.1bp。 风险提示 模拟组合配置方法失真；收益测算方法误差。 内容目录 一、组合策略收益跟踪...........................................................................31、组合周度收益一览........................................................................32、组合周度收益来源........................................................................6二、信用策略超额收益跟踪.......................................................................6附：模拟组合配置方法...........................................................................9风险提示......................................................................................10 图表目录 图表1：利率风格组合年度累计综合收益（%）.....................................................3图表2：信用风格组合年度累计综合收益（%）.....................................................3图表3：本周模拟组合收益表现对比..............................................................4图表4：信用风格同业存单重仓策略组合收益表现..................................................4图表5：信用风格城投债重仓策略组合收益表现....................................................5图表6：信用风格二级资本债重仓策略组合收益表现................................................5图表7：信用风格超长债重仓策略组合收益表现....................................................5图表8：信用风格城投债重仓策略组合票息收益....................................................6图表9：信用风格二级资本债重仓策略组合票息收益................................................6图表10：近四周主要模拟组合超额收益表现对比...................................................7图表11：信用风格短端策略组合超额收益.........................................................7图表12：信用风格中长端策略组合（主要品种）超额收益...........................................8图表13：信用风格中长端策略组合（金融债品种）超额收益.........................................8图表14：信用风格超长债策略组合超额收益.......................................................9图表15：模拟组合配置方法一览.................................................................9 一、组合策略收益跟踪 截至8月7日，模拟组合今年以来累计收益均超越去年全年水平。主要信用风格策略中，产业超长型、二级债久期及城投债久期组合累计综合收益靠前，分别达到4.11%、2.77%、2.64%，除存单策略、城投短端下沉策略外，其余信用风格组合强于对应利率风格组合。 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：1）利率风格组合按照80%：20%的比例配置利率债与信用债，信用风格反之，其中，利率债部分采用10年期国债，信用债部分配置20%的超长债，且选择10年期AA+产业债品种。2）子弹型配置选取1年AAA同业存单、3年期AA+城投债、3年期AAA-二永债及商金债；下沉策略配置选取1年AA+同业存单、1年期AA-城投债、3年期AA+二永债、3年AAA-券商次级债；久期策略配置选取4年期AA+城投债、4年期AAA-二永债、4年AAA券商债；超长策略配置10年AA+城投、产业债、10年AAA-二级资本债；城投/混合哑铃型按照1：1配置1年AA+城投债、10年AA+城投债/10年AAA-二级资本债。3）年度累计收益以不同组合的周度综合收益（票息+资本利得）加总得到，票息收益按照期初估值收益×持有时长计算，下同。 来源：iFinD，国金证券研究所 1、组合周度收益一览 本周利率风格模拟组合收益边际回落，而信用风格组合多跑赢对应利率风格。利率风格组合中，城投超长型、产业超长型策略表现靠前，周度收益分别达到0.11%、0.09%；信用风格组合中，城投超长型、产业超长型策略收益领先，周度读数分别为0.25%、0.2%。 数据说明：选取利率风格、信用风格模拟组合中，综合收益排名前5的策略组合展示。 从重仓券种看，超长普信债重仓策略领涨。信用风格存单重仓组合收益均值维持在0.07%附近；城投重仓组合平均收益环比回升4.1bp至0.1%，其中，哑铃型策略收益显著升高至0.16%；二级资本债重仓组合收益均值小幅升高至0.1%，得益于权益市场回暖，固收+产品赎回压力担忧有所缓释，3-4年二级债收益转而下行，重仓对应品种的子弹型、久期策略收益均有所修复；超长债重仓策略平均收益升至0.2%，环比上涨9.6bp，尤其是城投、产业超长型策略表现优于二级超长型组合。 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 2、组合周度收益来源 收益来源方面，资本利得贡献度升高。多数模拟组合票息环比下滑，信用风格组合中，城投短端下沉、商金债子弹型策略年化票息与年内低点距离升至10.2bp、5.9bp，但较去年7月低点仍有5bp以上的负偏离，相比之下，城投、二级超长型组合距离去年下半年低点仍留有12.4bp、9.1bp的收益空间。此外，本周多数组合的票息贡献集中于20%至50%区间内，资本利得贡献度整体超过票息，打破了前期持续的低波格局。 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 二、信用策略超额收益跟踪 近四周，二永债重仓策略难做波段。具体来看，城投哑铃型、券商债下沉及二级债下沉策略累计超额收益分别达到15.3bp、7bp和2.1bp。值得注意的是，券商次级债利差极致压缩，3年AAA-、AA+次级债与普通债利差降至1.8bp、0.8bp，几乎处于过去一年最低点，下沉策略有效性缩水的可能性逐步积累。此外，银行次级债重仓策略波动率明显下降，二永债久期策略波动低于城投久期组合，可见中长端二永债波段交易空间相对有限。 数据说明：基准组合配置20%的10年国债、64%的3年AA+城投债及16%的10年AA+产业债。 从策略期限来看，城投哑铃型策略跑赢子弹型策略。短端方面，存单策略超额收益下滑，但城投下沉策略超额收益升至年内高点；中长端方面，城投重仓组合普遍走出正项超额，政治局会议后货币宽松预期升温，加之7月经济数据偏弱影响下，交易盘参与带久期普信债意愿有所回升，而短端下沉也有不小修复，带动城投哑铃型策略超额收益升至7.9bp的高位，券商债久期、永续债下沉等策略则跑输基准；超长端方面，城投、产业及二级超长型策略超额收益分别达到11.2bp、6.5bp和1.1bp。 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：短端基准组合配置20%的10年国债、64%的1年AA+城投债及16%的10年AA+产业债。 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：1）中长端基准组合配置20%的10年国债、64%的3年AA+城投债及16%的10年AA+产业债，下同；2）加入城投短端下沉组合进行对比。 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：超长债基准组合配置20%的10年国债、64%的7年AA+城投债及16%的10年AA+产业债。 附：模拟组合配置方法 风险提示 1、模拟组合配置方法失真：实际产品配置债券的等级、期限分布更复杂，并且会随市场环境的变化改变策略使用，本文构建模拟组合固定券种配比，或存在失真。 2、收益测算方法误差：基于收益率曲线估算个券综合收益，在票息、资本利得的测算方法上存在部分假设和简化，测算数据需谨慎参考。 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版