管道执行是关键重评驱动因素

司机 管道执行是关键重评驱动因素 辉瑞公司报告了2026年第二季度的营收为150亿美元，调整后每股收益为0.77美元。2026年上半年，营收达到295亿美元（同比增长4%），占我们此前2026财年预估的48%，符合我们的预期。基本面趋势保持稳健，除新冠产品外营收同比增长9%，主要受艾尔替卡、帕德凯、Vyndaqel系列和Lorbrena的推动，部分被新冠产品的持续疲软所抵消。管理层将2026财年营收指引的下限上调至605亿至625亿美元（此前为595亿至625亿美元），中点为615亿美元（同比下降2%），并重申调整后每股收益为2.80至3.00美元。展望2028年后，辉瑞公司目标实现5年营收高个位数复合年增长率。 目标价 35.75美元（先前目标价 35.46美元）涨跌幅 36.4% 当前价26.20美元 医疗保健 (852) 3900 0842jillwu@cmbi.com.hk吴吉，CFA • 甘精胰岛素类似物（GLP-1）有望快速进入3期临床，预计将在2026年下半年获得胰淀素联合用药数据。我们将贝罗巴他（PF’3944）视为辉瑞公司近期最重要的资产之一。2b期VESPER-3临床数据及建模显示，贝罗巴他在该3期临床最高剂量下的疗效潜力与替尔泊肽相似。在该试验中，每月4.8mg剂量在第28周实现了约12%的安慰剂校正体重减轻，约21%的患者终止治疗（其中10%因胃肠道副作用）。辉瑞公司已启动三项3期肥胖症研究：VESPER-4和VESPER-5（均为每周剂量）已全部入组，而VESPER-6正在入组，并将测试最高每月9.6mg剂量。我们认为，VESPER-6中更高剂量设计及改进的滴定方案可能有助于提升疗效/耐受性平衡。辉瑞公司计划于2026年启动10项关键性研究。重要的是，预计将在2026年下半年获得PF’3945（每月胰淀素）的联合用药数据，这将成为肥胖症领域的关键催化剂。 (852) 3657 6288andywang@cmbi.com.hk王安迪 PF’4404和ADC平台持。辉瑞正快速推进PF’4404（PD-1xVEGF）作为核心肿瘤学骨干药物，目前正在进行1线转移性结直肠癌（mCRC）和1线非小细胞肺癌（NSCLC，包括鳞状细胞癌和非鳞状细胞癌）的3期（Ph3）临床试验，预计在2026年下半年启动1线子宫内膜癌和1线肌肉尿路上皮癌（mUC）的3期临床试验。2期（Ph2）研究也在进行中，涵盖1线食管鳞状细胞癌（ES-SCLC）、1线胃癌（GC）、转化性小细胞肺癌（SCLC）和早期非小细胞肺癌。我们认为将PF’4404与辉瑞的ADC产品线结合具有战略价值，包括Nectin-4 ADC、IB6 ADC等。近期与君实生物的合作进一步强化了该平台，新增12个早期肿瘤项目，包括ADC和多特异性抗体；值得注意的是，EGFR/c-MET双载荷ADC IBI3028已在中国进入1期临床试验。在IB6 ADC领域，sigvotatug vedotin在既往治疗的非鳞状细胞肺癌（nsq-NSCLC）中未达到总生存期（OS）终点，但仍在一线治疗领域继续开发，目前进行一项3期临床试验，另有一项计划中。与此同时，两款新的IB6 ADC已进入1期临床试验。 帕德西（Padcev）仍然是主要的商业增长动力。2026年第二季度，帕德西实现了23%的营收同比增长，达到6.67亿美元。该资产现已覆盖全部膀胱癌谱系，包括1期肌层内尿路上皮癌（la/mUC）以及铂类药物治疗可耐受和不可耐受的围手术期高级别尿路上皮癌（MIBC）。正在进行的EV-309研究可能进一步扩大其在膀胱保留型MIBC中的应用。辉瑞计划在1期肌层内尿路上皮癌（1L mUC）中启动帕德西+PF’4404的3期研究，这可能进一步强化其长期品牌定位。随着在la/mUC中的新患者份额超过60%，并且在围手术期疾病中的持续采用，我们预计帕德西将是辉瑞最重要的增长引擎之一。 来源：FactSet 维持买入评级。鉴于未来2-3年的LOE压力已基本被市场消化，我们预计投资者关注点将转向管线执行，尤其是在肥胖症和PF’4404主导的肿瘤学领域。我们根据最新结果调整了盈利预测，并将目标价从35.46美元适度上调至35.75美元（WACC为9.95%，终期增长率为2.0%，两者均保持不变）。 披露与免责声明 分析师认证本研究报告内容的主要责任人，就本报告涵盖的分析证券或发行人而言，特此证明：(1)所表达的所有观点均准确反映其本人对该等证券或发行人的个人看法；以 及(2)其任何部分薪酬均未直接或间接地与其在本报告中表达的特定观点相关。 此外，该分析师确认，该分析师及其关联方（根据香港证券及期货事务监察委员会发布的《行为守则》定义）在以下方面均符合要求：(1) 在本研究报告发布前的30个日历日内，未买卖或交易本研究报告所涵盖的股票；(2) 在本研究报告发布后的3个工作日内，不会买卖或交易本研究报告所涵盖的股票；(3) 未担任本报告所涵盖的任何香港上市公司的任何职务；以及 (4) 未在本报告所涵盖的任何香港上市公司中拥有任何财务利益。 CMBIGM评级 买入：未来12个月潜在回报率超过15%的股票持有：未来12个月潜在回报率在+15%至-10%之间的股票卖出：未来12个月潜在亏损超过10%的股票未评级：该股票由CMBIGM未评级 MARKET-PERFORM超越表现不佳行业预计在未来12个月内跑赢相关广泛市场基准行业预计在未来12个月内与相关广泛市场基准持平行业预计在未来12个月内跑输相关广泛市场基准 地址：香港花园道3号冠军大厦45楼，电话：(852) 3900 0888，传真：(852) 3900 0800 联合信贷国际环球市场有限公司（“CMBIGM”）是中国联合信贷资本有限公司（中国 Merchants Bank 全资子公司）的全资子公司 重要披露进行任何证券交易都存在风险。本报告包含的信息可能并不适合所有投资者的目的。中银国际证券（CMBIGM）不提供个性化投资建议。本报告在准备时未考虑个 人的投资目标、财务状况或特殊要求。过往业绩并不预示未来表现，实际事件可能与报告中包含的内容有重大差异。任何投资的价值和回报均不确定，且未予保证，并可能因其依赖于基础资产的表现或其他市场变量因素而波动。中银国际证券建议投资者独立评估特定的投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问，以便做出自己的投资决策。本报告或其中包含的任何信息，均由中银国际证券（CMBIGM）准备，仅供中银国际证券的客户提供信息之用。 或其附属公司（如有）。本报告并非，也不应被视为购买或出售任何证券、任何证券权益或进行任何交易的要约或招募。CMBIGM及其任何附属公司、股东、代理人、顾问、董事、高管或员工均不对依据本报告中包含的信息所导致的任何直接或间接的损失、损害或费用承担任何责任。任何使用本报告中包含的信息的人均应自行承担全部风险。 本报告所包含的信息和内容基于对被认为公开且可靠的信息的分析和解读。CMBIGM已尽其所能确保其准确性、完整性、及时性或正确性，但不作任何保证。CMBIGM以“现状” basis 提供信息、建议和预测。信息与内容如有更改，恕不另行通知。CMBIGM可能会发布其他信息与/或结论与本报告不同的出版物。这些出版物在编制时可能基于不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能会做出与本报告建议或观点不一致的投资决策或持有自有头寸。CMBIGM可能就本报告中提到的公司进行交易，为自己和/或 代表其客户不时进行。投资者应假定CMBIGM与报告中所述公司存在或寻求投资银行或其他业务关系。因此，收件人应意识到CMBIGM可能存在利益冲突，这可能影响本报告的客观性，且CMBIGM对此不承担任何责任。本报告仅供预期收件人使用，未经CMBIGM事先书面同意，本出版物不得以任何目的全部或部分复制、重印、销售、重新分配或出版。如需推荐证券的更多信息，可应要求提供。 本文件在英国的收件人 本报告仅供以下人员提供：(一)属于《2000年金融服务与市场法》(《2005年金融推广(修订)令》(以下简称“该令”)第19(5)条的人员，或(二)属于该令第49(2)(a)至(d)条(“高净值公司、非法人协会等”)的人员，未经CMBIGM事先书面同意，不得向任何其他人员提供。 本文件在美国的收件人CMBIGM在美国并非注册的证券经纪商和交易商。因此，CMBIGM不受美国关于研究报告准备和研究分析师独立性的规则约束。负责本研究报告内容的主要分析师未 在美国金融业监管局（“FINRA”）注册或具备研究分析师的资格。该分析师不受FINRA规则下适用的限制，这些限制旨在确保分析师不受可能影响研究报告可靠性的潜在利益冲突的影响。本报告仅打算在美国向“主要美国机构投资者”分发，该定义见美国1934年《证券交易法》（修订案）第15a-6条，且不得提供给美国的任何其他人。接受本报告的每一家主要美国机构投资者均代表并同意，其不会将本报告分发给任何其他人。任何希望根据本报告中提供的信息买卖证券的美国接收人，应仅通过美国注册的证券经纪商和交易商进行此类交易。 本文件接收方为新加坡本报告由CMBI（新加坡）私人有限公司（CMBISG）（公司注册号：201731928D）在新加坡分发。CMBISG是根据《新加坡金融顾问法》（第110章）定义的豁免型 金融顾问，并受新加坡金融管理局监管。根据《金融顾问条例》第32C条项下的安排，CMBISG可分发其各自境外实体、附属机构或其他境外研究机构制作的报告。若报告在新加坡分发给《证券及期货条例》（第289章）定义中并非合格投资者、专家投资者或机构投资者的个人，则CMBISG仅依据法律要求，对该等人报告内容的法律责任承担责任。新加坡收件人应就与报告相关或由此引发的事项，致电CMBISG +65 6350 4400。