燃料油溯源（一）：基础属性与品类细分

投资观点：无 硫磺 专题报告 报告日期2026-7-27 国贸期货研究院叶海文从业资格证号：F3071622投资咨询证号：Z0014205 ⚫燃料油基本定义与品类细分 燃料油是原油经蒸馏分离出轻质及中质馏分后剩余的较重组分油品，呈黑褐色黏稠状，热值高，在能源体系中定位为以船舶航运为核心的重质燃料。品类划分以硫含量为核心标准：高硫燃料油（HSFO）硫含量≥3.5%，低硫燃料油（VLSFO）硫含量≤0.5%，2020年IMO全球限硫令将0.5%确立为法定分水岭，彻底重塑了品类市场地位。此外，黏度（180CST、380CST）决定流通品种归属，密度、闪点、残炭等指标共同构成质量评价体系，任一指标不达标即影响交割合规或终端使用。 国贸期货研究院–助理陈国霖从业资格证号：F03157625 ⚫燃料油产业链与应用场景 燃料油产业链由上游炼化生产、中游贸易仓储及下游终端消费构成，全球供应集中于中东、俄罗斯、美洲等产区，消费则集中于亚太等航运枢纽。下游需求高度集中于船运海事（约占全球70%），并覆盖炼化深加工原料（约27%）及工业发电等领域。高低硫在船用场景中存在有条件替代（受脱硫塔安装率约束），在炼化原料端则各具不可替代性。 ⚫燃料油产业链与应用场景 国内外燃料油标准体系呈三层结构：ISO 8217提供通用技术门槛，新加坡普氏MOPS构成现货计价基准，上期所（FU）与上期能源（LU）则设定了强制执行的交割标准。高低硫期货在补充检验指标、黏度下限、仓单有效期等环节存在系统性差异，国产退税仓单与进口仓单因用途限制不同而价值分化。交割品须同时满足基础标准及净热值、相容性等额外规定方可生成仓单。 往期相关报告 一、燃料油的定义与能源产业链定位 1.1燃料油的基本定义 燃料油是石油加工产出的重质油品之一，在石油加工序列中属于末端产品。从外观上看，燃料油通常呈黑褐色黏稠状可燃液体。其主要组分包含重芳烃、胶质、沥青质与非烃化合物，具备分子量大、运动黏度高、热值大的核心特征，是区别于汽柴油的重质燃料品类。 资料来源：公开资料整理、国贸期货研究院 1.2燃料油在石油炼化产业链的定位 1.2.1工艺末端双重属性 原油经常减压蒸馏装置（CDU）处理后，轻质馏分（石油气、汽油）和中间馏分（煤油、柴油）率先被分离，剩余的重质组分主要为常压渣油、减压渣油、蜡油等，这些正是燃料油的基础原料。部分燃料油还可通过催化裂化、延迟焦化等二次加工装置进一步转化为汽柴油组分，因此燃料油既是终端燃料，也可作为深加工原料，兼具终端燃料与炼化二次加工原料双重属性。 1.2.2与其他石油产品的层级区分 为明确燃料油在产业链中的位置，分别对比原油、轻质成品油、沥青三类易混淆产品： 与原油的区别：原油是未经加工的天然矿物油，是炼化产业的起点原料；燃料油则是原油经加工后的末端产物。两者的化学组成、物理性质和市场定价逻辑均有差异。 与成品油的区别：从流通监管口径看，根据现行《成品油流通管理办法》（商务部令2025年第4号）规定，仅汽油、煤油、柴油及以该三类油品为主要成分的替代燃料纳入流通 备案监管范畴，燃料油虽为原油加工产物，但不在该办法管控范围内；从财税消费税口径看，国内消费税税目将燃料油归类为成品油子目，单位税额与柴油、航空煤油一致（1.20元/升），作为独立征税品类管理。 与沥青的区别：沥青和燃料油同属原油常减压装置的末端重组分，但两者在生产、应用边界清晰。沥青通常要求使用环烷基（沥青基）原油直接蒸馏产出，对原料四组分（饱和分、芳香分、胶质、沥青质）有严格约束；而燃料油（尤其是残渣型）是调和产物，可通过常减压渣油添加其他二次加工油浆、燃油组分等方式调配而成，成分相对复杂，组分自由度更高。两者虽然“同源”，但并非可以随意切换生产——工艺层面，高沥青质重质燃料油可通过减压蒸馏、溶剂脱沥青制取沥青，但该路线原料成本高、产出效率低，产业几乎无商业化应用。 资料来源：公开资料整理、国贸期货研究院 1.2.3核心能源属性 燃料油区别于汽柴油短途交通用途，核心价值集中在大型燃烧设备、远洋低速发动机： （1）船舶航运的核心动力燃料 船用燃料油是大型远洋船舶（油轮、干散货船、集装箱船等）低速柴油机的主要燃料，其经济性和热值优势在远洋运输中具有不可替代性。根据应用场景，船用燃料油分为馏分燃料 油 （ 供 中 高 速 柴 油 机 使 用 ， 适 用 于 短 途 中 小 船 舶 及 船 用 发 电 机 组 ） 和 残 渣 燃 料 油（180CST/380CST，为主力远洋船舶供能）。IMO全球限硫规则直接决定船用燃料油硫含量 合规标准，是品类分化的核心驱动。 （2）工业燃烧与发电的重要原料 除航运外，燃料油广泛用作电厂发电燃料、加热炉燃料、冶金炉及其他工业炉燃料，同时在炼化企业中作为二次加工装置的原料投入。在中国，燃料油消费长期集中在交通运输（船用）、炼化原料及工业燃料三大领域，其中交通运输与炼化需求构成核心支撑。 （3）区别于汽油、柴油的“重质燃料”定位 燃料油的能源价值不在于其“轻”而在于其“重”——热值高、发热量大，适合作为大型燃烧设备和低速发动机的燃料。这一属性决定了它在短途交通之外（汽油、柴油主导）的场景中发挥核心作用，属于“工业与远洋物流的血液”而非“日常出行的血液”。 二、燃料油的主流品类细分 燃料油可依据硫含量、运动黏度、密度、使用场景多维度划分品类。其中，硫含量是国际海事组织（IMO）的环保法规划定的法定核心分类标准。而在期货和现货贸易中，黏度与硫含量共同构成了燃料油品种定价、交割识别的双重核心指标。 2.1按硫含量划分的三大核心类别 硫含量是燃料油最关键的环保指标，也是区分高硫与低硫燃料油的法定依据。硫在燃烧后生成二氧化硫（SO₂）和硫氧化物（SOx），是大气污染和酸雨的主要来源之一。因此，国际规则对船用燃料油的硫含量设定了严格的限值，以此划分三类产品，划分标准具备法律效力。 2.1.1高硫燃料油（HSFO，High Sulfur Fuel Oil） 高硫燃料油是IMO 2020限硫令之前的市场绝对主力，如今已被压缩至特定应用场景。硫含量方面，高硫燃料油通常指硫含量在3.50% m/m及以上的一类燃料油，在实际贸易中，其硫含量一般在3.50%~4.50% m/m区间。典型代表为380CST高硫燃料油，该品种是全球船燃贸易中最经典的品种，也是新加坡普氏市场长期以来的基准规格。此外还有180CST高硫燃料油，黏度更低，适用于部分对泵送性要求较高的场景。市场地位方面，在2020年之前，高硫燃料油占据全球船用燃料市场的绝大部分份额，是远洋船舶的主流燃料。2020年全球“限硫令”实施后，高硫燃料油不能再作为常规船用燃料（除非船舶安装脱硫塔），其消费场景 大幅收缩，主要转向安装了废气清洗系统（EGCS，即脱硫塔）的船舶，以及工业锅炉、电厂和炼化二次加工原料三大领域。 2.1.2低硫燃料油（VLSFO，VeryLow Sulfur Fuel Oil） VLSFO是IMO 2020限硫令催生的合规主力品种，目前已取代高硫燃料油成为全球船燃市场的主导。其是指硫含量不超过0.50% m/m的船用残渣燃料油。这一标准由IMO MARPOL公约附则VI强制规定，适用于全球海域所有未安装脱硫塔的远洋船舶。生产路径分为两类：一是天然低硫原油直接加工（如尼日利亚、北海原油）；二是高硫燃料油经渣油加氢脱硫或调和低硫组分（如轻循环油LCO、页岩油等）生产。 需要说明的是，行业术语中对“低硫”的界定存在层级差异。在贸易习惯中，存在LSFO品级，亦称低硫燃料油（Low Sulfur Fuel Oil），实际指硫含量介于0.50% m/m与1.00% m/m之间的燃料油；而VLSFO则特指硫含量≤0.50% m/m的“超低硫燃料油”品种（习惯上可称作低硫燃料油）。两者在行业术语中有明确区分，VLSFO的环保合规等级更高。2020年IMO限硫令生效后，VLSFO快速替代HSFO成为主流，新加坡、舟山、鹿特丹、富查伊拉等全球核心加注港现货成交量全面向低硫油倾斜。国内上期能源LU低硫燃料油期货交割标的即为VLSFO，硬性约束硫含量≤0.5%，与上期所FU高硫油形成完全隔离的两套交割体系。 2.1.3超低硫燃料油（ULSFO，Ultra Low Sulfur Fuel Oil） 资料来源：国际清洁交通委员会ICCT、国贸期货研究院 资料来源：国际清洁交通委员会ICCT、国贸期货研究院 ULSFO是为满足硫排放控制区（ECA）更严格限值而设的专属合规油品，生产成本和售价均显著高于VLSFO。在硫排放控制区内，船舶须使用硫含量不超过0.10% m/m的燃料 油，该品级油品统一称为ULSFO（超低硫燃料油）。ECA区由IMO MARPOL公约附则VI划定，目前已覆盖多个全球重要水域，主要包括波罗的海、北海、北美沿岸（美国和加拿大）、美国加勒比海，以及于2025年5月1日正式生效的地中海海域。此外，加拿大北极水域和挪威海已于2026年3月1日生效为ECA区，进一步扩大了超低硫燃料油的需求版图。 ULSFO与VLSFO的硫含量限值虽仅相差0.4个百分点，但两者的生产路径和成本差异显著。ULSFO通常需要选用优质低硫原油进行深度脱硫加工，或对高硫组分进行更为苛刻的加氢处理方可达成，生产成本和工艺要求均高于VLSFO。因此，ULSFO的价格通常较VLSFO存在明显溢价，需求端具备极强区域性——主要集中于频繁穿行ECA区的支线集装箱船、客轮及近海贸易船舶，远洋主航线上则仍以VLSFO为主力。 2.1.4三级硫品整体总结与国内期货对应区分 中国期货市场对高低硫燃料油有明确的合约分割。上期所燃料油期货（FU）标准硫含量≤3.50% m/m，适用于保税380燃料油，对应高硫品级；而上海国际能源交易中心低硫燃料油期货（LU）标准硫含量≤0.50% m/m，对应VLSFO品级。两者泾渭分明，分别服务于不同的合规消费场景，两套合约交割标准、质检指标、仓单规则完全独立，不可跨品种替代交割。 新加坡市场有时将硫含量1.0%左右的产品称为“低硫”，但这一标准已不合时宜。2020年之后，一般以0.5%作为高/低硫的分水岭。 2.2关键质量指标体系 燃料油的质量评价以硫含量为合规准入门槛，与黏度、密度、闪点及多类品质指标共同构成完整指标体系，任一指标不达标均导致船舶航行海事违规、禁止加注使用、期货无法交割或终端使用效率下降。船燃加注、保税现货贸易、国内高低硫期货交割均执行多指标联合质检逻辑，指标分为法规合规类、流通加工类、杂质安全类三大层级；其中硫、闪点属于海事强制安全指标，黏度、密度为品种划分核心标识，水分、残炭、金属杂质为交割附加约束。 2.2.1硫含量（Sulfur Content） 硫含量是燃料油全项质检第一判定指标，依托标准化检测手段划分油品合规等级，是期货仓单入库、港口海事查验的硬性一票否决项。行业统一采用ASTM D4294（能量色散X射线荧光光谱法）或ISO 8754荧光光谱法检测，以质量百分比作为计量单位。从实操层面，油品硫分直接决定船舶使用成本：无脱硫塔船舶仅可加注≤0.5% VLSFO；装配EGCS脱硫塔船舶方可采购HSFO高硫油；穿行ECA近岸水域必须使用≤0.1% ULSFO。 在国内期货交割方面，上期FU交割硫上限3.5%、INE LU交割强制≤0.5%，硫含量超标油品直接判定非标，不予办理入库、无法生成期货仓单。在现货港口监管场景中，海事部门会随机抽检到港船燃硫分，若船舶无脱硫装置却加注超标高硫油，将面临扣船、高额行政处罚；保税调和企业混兑生产中间硫分油品时，也必须以精准硫含量检测结果作为配比核算依据，平衡原料采购成本与终端合规要求。 2.2.2黏度（Viscosity） 黏度是现货品种命名核心标尺，决定油品储运预热要求、发动机雾化效果，同时设置高低硫期货差异化交割约束。行业统一以50℃下运动黏度（单位mm²/s