东方甄选（1797.HK）FY26正面盈利预告 — 超预期且扭亏确认

东买控股(1797.HK)FY26盈利预警：超预期且确认扭亏 中信的观点 东买指导FY26营收为56-58亿人民币（同比增长27-32%）和净利润为5.2-5.5亿人民币，而FY25分别为44亿人民币和6000万人民币。指导营收在约57亿人民币的中间点，较52亿人民币的共识高出约9%，净利润则高于4.8亿人民币的共识。FY26净利率中间点为约9.4%，而FY25为0.1%，这是会员平台转型已触底线的首次明确数据。上行空间似乎在下半年：指导净利润为2.81-3.11亿人民币，而上半年为2.39亿人民币。管理层将其归因于自有品牌规模扩大和产品组合优化、抖音直播账号和小时数增加，以及App会员基数扩大。我们期待8月21日的审计结果，届时将重新审视我们的模型。维持买入评级。 AC+852-2501-2704alice.cai@citi.com蔡爱丽丝 +852-2501-2726eric.h.lau@citi.com劳瑞克 (Láo Ruìkè) 东买控股 估值 我们的目标价定为33港元，基于6.5倍FY26E市销率，并在此基础上加1倍标准差，这意味着自2022年以来。我们采用市销率估值方法，是因为East Buy正处于转型阶段，且会员模式正在演变。我们认为此方法合理，理由如下：1）从直播MCN转型为会员平台，理应获得溢价估值倍数；2）市销率估值更能反映公司的收入增长潜力，特别是随着应用贡献率从18%提升至30%以上的目标。我们将历史平均5.3倍赋予23%溢价，理由如下：1）从当前4%调整后净利润率，到预计FY27E的7%-8%的结构性利润率扩张空间；2）已验证的执行能力，拥有26.4万会员，并确认了Dong转型后的成果；3）在三级至五级城市存在渗透机会，而优质零售选择有限；4）应用变现加速，因自有品牌组合改善推动利润率提升。 风险 可能阻止股价达到我们目标价位的主要下行风险包括：1）对抖音高度依赖，其贡献了绝大部分GMV；2）“线上山姆会员店”的定位尚未规模化验证——目前仅有26.43万会员，而中国的山姆会员店拥有数百万会员；3）高市销率（P/S）意味着显著的执行成功已被市场消化，限制了犯错的空间。上行风险包括：1）应用用户规模增长至管理层50万-100万会员的目标，或能驱动25亿-50亿人民币的增量GMV，显著高于我们的预估；2）净利润率触及5%-10%目标的较高水平，或能驱动显著的盈利上扬；3）成功渗透新东方的1000万+母公司用户基础（目前渗透率仅个位数），代表着一个重要的未开发机遇。 如果您是视障人士，并希望就本文件中的图形细节与花旗代表通话，请从美国境内拨打1-888-500-5008（TTY：711），或从美国境外拨打+1-210-677-3788。 附录A-1 分析师认证 本研究报告的编制和内容主要负责研究人员，要么（i）在作者栏中标注为“AC”，要么（ii）与归属于该分析师的内容一同加粗列出。如果在作者栏中标注了多位AC分析师，则每位分析师均对整个研究报告负责，但（a）不包括加粗列出的归属于另一位负责认证的AC分析师的内容，以及（b）仅针对特定发行人的观点，这些观点归属于下方价格图表或评级历史表中识别出的另一位负责认证的AC分析师。每位分析师均就其负责的报告部分进行认证：（1）报告中所表达的观点准确反映了他们对所提及的每位发行人和证券的个人看法，并且是以独立方式准备的，包括涉及花旗全球市场公司及其附属公司的情况；以及（2）研究分析师的任何部分薪酬，现在或将来，均未直接或间接地与其在本报告中提出的具体建议或观点相关。 重要披露 2025.自2024年1月1日起，该公司在东买控股有限公司的公开交易股票上至少进行过一次市场交易。 花旗全球市场公司或其附属公司目前拥有，或在过去12个月内拥有以下客户，且提供的服务与投资银行业务、证券相关无关：东 花旗全球市场公司或其附属公司目前拥有，或在过去12个月内拥有以下客户，且提供的服务非投资银行、非证券相关：东买控股 分析师的薪酬由花旗研究管理层和花旗集团高级管理层确定，其依据是旨在为花旗全球市场公司及其附属公司（以下简称“公司”）的投资客户带来利益的活动和服务。薪酬与具体交易或建议无关。与公司所有员工一样，分析师的薪酬会受到公司整体盈利能力的影响，而公司整体盈利能力包括投资银行、销售与交易以及主经纪业务收入。股权研究分析师薪酬的一个因素是安排机构客户与所覆盖公司管理团队之间的企业接触活动。通常，当分析师对公司持正面看法时，公司管理层更可能参与。 对于产品中，该机构并非做市商的金融工具，该机构是此类金融工具（及任何衍生工具）的流动性提供者，并可能在此类工具的交易中作为交易主方。该机构是已交易与证券相关的金融工具的定期发行人，这些证券可能已在产品中获推荐。该机构定期交易产品中讨论的发行人的证券。该机构可能以与产品不一致的方式从事证券交易，并且对于产品所涵盖的证券，将以交易主方的身份向客户提供买入或卖出服务。 除非另有说明，否则研究分析师及其团队成员在过去12个月内均未审阅过所提供投资观点的相关公司的实际运营情况。 就与本Citi Research产品相关公司（包括历史披露文件的副本）的重要披露，请联系Citi Research，地址：纽约格林威治街388号6楼，邮编10013，收件人：法律/合规部[E6WYB6412478]。此外，除估值与风险评估和历史披露外，相同的重要披露亦包含在公司披露网站上。 https://www.citivelocity.com/cvr/eppublic/citi_research_disclosures评估和风险分析可在关于该目标公司的最新研究报告/备忘录中找到。根据《市场滥用条例》，过去12个月内发布的所有花旗研究建议均可通过花旗速度（Citi Velocity）获取。) 或您标准分发门户。历史披露（长达过去三年）将应要求提供。 https://www.citivelocity.com/cv2 花旗研究：基础研究投资评级指南花旗研究股票推荐包括投资评级和一个可选的风险评级，以突出高风险股票。风险评级会考虑价格波动和基本面标准。股票要么没 有风险评级，要么被评定为高风险评级。 投资评级：花旗研究投资评级分为买入、中性及卖出。我们的评级基于分析师对预期总回报（“ETR”）的预期以及风险。ETR是指在未来12个月内股票预测价格上涨（或下跌）加上股息收益率的总和。目标价基于12个月的时间范围。投资评级定义如下：买入（1）预期总回报（ETR）为15%或更高（高风险股票为25%或更高）；卖出（3）为负的ETR。任何未获分配买入或卖出评级的股票均被视为中性（2）。对于评级为中性的股票（2），如果分析师认为缺乏估值驱动因素和/或投资催化剂，无法得出正面或负面的投资观点，经花旗研究管理层批准，分析师可以选择不设定目标价，从而不计算ETR。因监管和/或内部政策原因，花旗研究可能暂停其评级和目标价，并分配“评级暂停”状态。花旗研究也可能因其他特殊情况（例如，缺乏对分析师投资逻辑至关重要的信息、交易暂停）影响公司及/或公司证券交易，而暂停其评级和目标价，并分配“审阅中”状态。在上述任何情况下，评级和目标价将在评级历史价格图中分别显示为“—“和“-“。在2022年4月11日之前，花旗研究对上述两种情况均分配“审阅中”状态，而在2020年11月11日之前，仅在特殊情况下分配此状态。分析师将在实际可能的情况下，尽快发布笔记，重新建立评级和投资逻辑。投资评级由上述范围在启动覆盖、投资和/或风险评级发生变化，或目标价发生变化时（受管理层有限裁量权限制）确定。有时，由于市场价格波动和/或其他短期波动或交易模式，预期总回报可能会超出这些范围。此类临时偏离将予以允许，但将受到研究管理部门的审查。您买卖证券的决定应基于您的个人投资目标，并且只有在评估了股票的预期表现和风险之后才能做出。 催化剂观察/短期观点（“STV”）评级披露：催化剂观察及STV多空预测：花旗研究也可能发布催化剂观察或STV多空预测，以表明分析师预期在特定30或90天期限内，由于一个 或多个具体的短期催化剂或事件影响公司或市场，股价将（上涨/下跌）。当分析师高度确信股价将受到影响时，将发布催化剂观察；当信心程度为中等时，则为STV。催化剂观察或STV多空预测将在指定的30/90天期限结束时自动失效。若股价表现（以收盘价计算）超过 与呼叫方向相反15%（除非分析师覆盖）。分析师也可能在已发布的研报结束前移除一个催化剂观察或STV呼叫。一个催化剂观察/STV上行或下行呼叫可能与股票的基本股权评级不同，并且不影响该股票的基本股权评级，后者反映了一个更长期的绝对回报预期。根据FINRA评级分配披露规则，一个催化剂观察/STV上行呼叫对应于买入建议，而一个催化剂观察/STV下行呼叫对应于卖出建议。任何未被分配到催化剂观察上行、催化剂观察下行、STV上行或STV下行呼叫的股票均被视为催化剂观察/STV无观点。根据FINRA评级分配披露规则，我们将催化剂观察/STV无观点对应于我们催化剂观察/STV上行/下行评级系统中的持有评级。然而，我们重申，我们不认为无观点是一种建议。对于所有催化剂观察/STV上行/下行呼叫，存在催化剂和关联股价变动未能按预期实现的风险。 研究分析师关联方 / 非美国研究分析师披露本报告作者就职的法人在下文列出（其监管机构亦在本报告中列出）。非美国的研究分析师（即除被认定为受雇于花旗全球市场公 司（Citigroup Global Markets Inc.）之外的所有列名研究分析师）未在FINRA注册/获得资格。此类研究分析师可能不是会员机构的关联人士（但受雇于会员机构的关联公司），因此可能不受FINRA规则2241关于与目标公司沟通、公开露面及研究分析师账户持有的证券交易等限制。 其他披露 被鼓励依赖其自身的法律顾问，就遵守该命令以及美国财政部外国资产控制办公室（OFAC）管理和执行的其它经济制裁计划提供建议。本函专指根据1995年《以色列投资建议、投资营销和投资组合管理法》（“建议法”）中定义的“合格客户”。在以色列境内，本函并非针对零售客户，花旗集团不会向零售客户或非合格客户提供此类产品或交易。演讲者未获得以色列证券管理局（ISA）作为投资顾问或投资营销者的许可，且本函不构成投资或营销建议。本文件包含的内容可能涉及ISA未监管的事项。本函所指的任何证券，除非根据1968年《以色列证券法》及其规定的公开要约规则获得证券发行豁免，否则不得向任何以色列人提供或出售。花旗研究通过公司专有的电子分销平台（例如，花旗速度和各种全球财富平台）广泛且同时地向公司的机构及零售客户传播其研究内容。为方便起见，某些但并非所有的研究内容可能通过第三方聚合商分发。客户可能会在自愿的基础上通过电子邮件接收已发布的研究报告，并且只有在该研究内容已广泛传播之后才能接收。某些研究仅提供给机构投资者以满足监管要求。花旗研究分析师向客户提供的服务水平和类型可能因各种因素而异，例如客户对分析师沟通频率和方式的个人偏好、客户的风险特征和投资重点及视角（例如，市场整体、特定行业、长期、短期等）、客户与公司整体关系的规模和范围以及法律和监管限制。根据巴西证券委员会决议20和ASIC监管指南264，花旗被要求披露花旗相关公司或业务与目标公司是否存在商业关系。考虑到花旗在全球100多个国家运营着多种业务，花旗很可能与目标公司存在商业关系。公司推荐、提供或出售的证券：（i）未由联邦存款保险公司投保；（ii）不是任何受保险存款机构（包括花旗银行）的存款或其他债务；（iii）面临投资风险，包括投资本金可能损失的风险。该产品仅用于信息目的，并非购买或出售证券的要约或招揽。购买产品中提到的证券的任何决定都必须考虑该证券的现有公开信息或任何注册招股说明书。尽管信息来源于公司认为可靠的来源，但我们不保证其准确性，它可能不完整且经过浓缩。然而，公司已采取一切合理措施来确定产品“重要披露”部分中披