中泰固收9月托管量数据点评：银行配置力量增强，广义基金动力充足

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Title] 分析师：齐晟 执业证书编号：S0740517040002 Email：qisheng@r.qlzq.com.cn 感谢韩坪对本报告的研究贡献！ [Table_Summary] 投资要点  9月托管量数据点评：银行配置力量增强，广义基金动力充足  9月中债登和上清所的债券托管数据已经公布，整体来看，中债登和上清所合计债券托管量单月增长7439亿元，中债登托管规模呈持续上升趋势，而上清所9月新增托管量为负。9月中债登托管规模的新增主要来自地方债、政金债及国债，而上清所托管规模的减少主要是来自同业存单。  分机构投资者来看，全国性商业银行主要增持国债、政金债和短融超短融，对同业存单的大幅减持主要来自股份制银行；城商行主要增持了国债、地方债和政金债，对同业存单、中票短融减持；农商行在同业存单、政金债和国债方面进行了较大幅度的增持，同时对短融超短融和企业债进行了减持。  广义基金为9月政金债、企业债增量的主要来源。值得注意的是，自今年6月以来，广义基金对国债和政金债的增持幅度一直较大，与16年二季度增持幅度相似，应当对这一轮的增持目的以及后续的操作及时关注。  券商9月托管量较前期有明显的上升，主要增持品种为国债、中票及企业债。券商增持中票及企业债的动机主要与9月份信用债收益率上行有关，而对于短融超短融和政金债的减持，可能与拉长久期有关。  保险机构仍在退场，减持政金债、企业债、短融超短融及同业存单，仅小幅增持国债。  9月非银金融机构对存单的态度普遍为减持，从持有人结构上看，财务公司和信托公司为增持方，而保险、证券及信用社则减持存单。  非法人机构增持中票、同业存单，是上清所9月中票托管增量的主要推手，同时对短融超短融进行了减持。  9月境外机构对各类债券品种普遍增持，合计914亿元，较前期持续增长，其中增持幅度较大的品种为同业存单、国债及政金债，境外机构的增持或与人民币升值、境内债券吸引力提升有关。  9月债市杠杆率小幅回升1.2%。9月份债市杠杆率为111.2%，较8月的110%有所回升。9月中债登待购回债券余额为4.95万亿，较前期增长5560亿元，其中质押式回购为4.55万亿元，增长3906亿，买断式回购为4025亿元，较前期增加1654亿元。  风险提示事件：市场活动超预期 [Table_Industry] 证券研究报告/固定收益点评 2017年10月22日 银行配置力量增强，广义基金动力充足 ——中泰固收9月托管量数据点评 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 固定收益点评 9月托管量数据点评：银行配置力量增强，广义基金动力充足 中债登托管规模持续增长，上清所新增托管量为负  9月中债登和上清所的债券托管数据已经公布，整体来看，中债登和上清所合计债券托管量单月增长7439亿元，中债登托管规模呈持续上升趋势，而上清所9月新增托管量为负。其中，中债登托管量累计达 48.99 万亿，单月增长8075亿元，相对上月多增 641 亿元。上清所托管量累计达 16.38 万亿，单月减少 636 亿元，较8月670亿元的增量来看，9月托管增量有着明显的下滑。 图表1：9月中债登新增托管量较8月有所上升 图表2：9月上清所新增托管量为负 来源：WIND, 中泰证券研究所 来源：WIND, 中泰证券研究所 国债、政金债增量明显，同业存单托管规模下降  9月中债登托管规模的新增主要来自地方债、政金债及国债，地方债托管规模新增3716亿元，政金债9月新增托管量为1919亿元，达到年内高点，其中农发债对增量的贡献最大，新增托管规模为1004亿元。国债方面，9月国债新增托管量为1772亿元，其中全国性商业银行、广义基金及证券公司为主要增持力量，托管量分别增加345亿，558亿和229亿元。其它方面，中期票据托管量合计增加43亿元，企业债新增托管量207亿元。 图表3：政金债9月新增托管量达到年内高点 图表4：9月地方债新增托管量与前期大致持平 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 固定收益点评 来源：WIND, 中泰证券研究所 来源：WIND, 中泰证券研究所 上清所托管规模的减少主要是来自同业存单，在季末MPA考核以及1年期以上同业存单停发的影响下，同业存单9月托管量下降1269亿元，这也是继5月减持后，对同业存单的又一次减持，其中非银金融机构和商业银行为主要减持力量，分别减持1311亿元和1483亿元。短融超短融托管量变动幅度不大，其中短融减持198亿元，主要减持力量来自非法人机构，而超短融新增托管量则由负转正，小幅增持70亿元，这也是今年第二次出现单月托管增量为正值的情况。 图表5：9月同业存单托管增量由正转负，托管规模呈下滑趋势 来源：WIND， 中泰证券研究所 图表6：9月超短融托管增量由负转正 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 固定收益点评 来源：WIND， 中泰证券研究所 商业银行和广义基金明显增持国债、政金债，债市杠杆率小幅回升  分机构投资者来看，商业银行为9月国债增持的主要力量，新增托管量为749亿元，占到国债托管增量的42%。其中，全国性商业银行新增345亿元，最为明显；城商行、农商行分别新增133亿元和114亿元。 商业银行对政金债的配置增量也比较明显，9月份商业银行政金债新增托管量为791亿元，占到9月政金债新增量的41%，其中全国性商业银行贡献最大，新增托管271亿元，对农发债增持422亿元，但减持了国开债和口行债。 此外，商业银行9月对短融超短融小幅增持74亿元，对同业存单减持1483.4亿元，其中股份制银行是同业存单的主要减持机构，减持同业存单1237亿元，增持短融超短融168亿元。 总结来看，全国性商业银行主要增持国债、政金债和短融超短融，对同业存单的大幅减持主要来自股份制银行；城商行主要增持了国债、地方债和政金债，对同业存单、中票短融减持；农商行在同业存单、政金债和国债方面进行了较大幅度的增持，同时对短融超短融和企业债进行了减持，我们在下表对托管量的具体变动规模进行了总结。 图表7：全国性商业银行减持同业存单幅度较大 主要增持品种及数量（亿元）主要减持品种及数量（亿元）全国性商业银行国债（345亿），政金债（271亿），短融超短融（174亿）同业存单（1513亿），中票（317亿） 城市商业银行国债（133亿），政金债（110亿），企业债（47亿）同业存单（261亿），中票（113亿），短融超短融（54亿） 农商行及农合行同业存单（394亿），政金债（256亿），国债（114亿）短融超短融（51亿），企业债（32亿） 来源：WIND， 中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 固定收益点评 图表8：9月全国性商业银行对农发债增持明显增加 来源：WIND， 中泰证券研究所 广义基金为9月政金债增持的主要力量，新增托管1075亿元，占到9月政金债新增量的56%。此外，广义基金的国债新增托管量为558亿元，增量虽然较前期有所下降，但仍然占9月国债新增量的32%。另外，9月广义基金对企业债增量为225亿元，是9月企业债增持的主要力量，但低于8月份的406亿元托管新增量。目前来看，广义基金在逐渐摆脱上半年的监管影响，配置动力充足。但值得注意的是，自今年6月以来，广义基金对国债和政金债的增持幅度一直较大，与16年二季度增持幅度相似，应当对这一轮的增持目的以及后续的操作及时关注。 图表9-1：6月以来，广义基金对国债政金债增持明显 图表9-2： 9月国开债托管增量高于前期 来源：WIND, 中泰证券研究所 来源：WIND, 中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 6 - 固定收益点评 券商9月托管量增加323亿元，较8月份有明显的上升，主要增持品种为国债、中票及企业债，分别增持229亿元，169亿元及107亿元。券商对短融超短融和政金债小幅减持，对同业存单有明显减持，达到212亿元。券商增持中票及企业债的动机主要来自9月份信用债收益率上行，而对于短融超短融和政金债的减持，可能与拉长久期有关。 保险机构仍在退场，减持政金债、企业债、短融超短融及同业存单，仅小幅增持国债47亿元。除去增持国债，保险机构分别减持政金债、企业债154亿元和61亿元，减持短融超短融29亿元，减持同业存单近300亿元。此外，由于同业存单利率上行幅度不大，保险机构在9月份再度减持同业存单，但减持力度较7月份有所下降。 图表10-1：保险机构9月国债新增托管量由负转正 图表10-2： 9月同业存单新增托管量为负 来源：WIND, 中泰证券研究所 来源：WIND, 中泰证券研究所 整体来看，9月非银金融机构对存单的态度普遍为减持，整体减持同业存单1311亿，从持有人结构上看，财务公司和信托公司为增持方，而保险、证券及信用社则减持存单，共减持约878亿。 图表11：非银金融机构9月普遍减持同业存单 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 7 - 固定收益点评 来源：WIND， 中泰证券研究所 非法人机构增持中票、同业存单，是上清所9月中票托管增量的主要推手，同时对短融超短融进行了减持。9月份非法人机构增持中票934亿元，虽然较前期有小幅回落，但仍然保持7月份以来的高水平增持。同业存单方面，9月新增托管量为854亿元，较8月份有明显回升，但低于6、7月份的高点。9月非法人机构减持180亿元短融超短融，延续了7月以来的操作，减持力度上较8月份的352亿元有所变弱。 图表12：非法人机构9月继续增持中票 图表13：9月非法人机构的存单新增托管量回升 来源：WIND, 中泰证券研究所 来源：WIND, 中泰证券研究所 9月境外机构对各类债券品种普遍增持，合计约914亿元左右，较前期的821亿元继续增长，其中增持幅度较大的品种为同业存单、国债及政金债，分别增持501亿元，284亿元和118亿元。另外，我们注意到境外机构在9月对国债和政金债的新增托管量较之前的月份均有明显增长，其中政金债新增托管量创年内新高，国债增量也达到年内次高点， 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 8 - 固定收益点评 我们认为境外机构的增持或与人民币升值有关，9月美元兑人民币中间报价一路下探至6.5附近，人民币的升值加大了境内债券对境外投资者的吸引，进而出现境外机构对各类主要债券品种的增持。 图表14：境外机构9月国债新增托管量达年内次高点 图表15：境外机构9月政金债新增托管量创年内新高 来源：WIND, 中泰证券研究所 来源：WIND, 中泰证券研究所 图表16：人民币9月升值幅度明显 来源：WIND， 中泰证券研究所 9月债市杠杆率小幅回升1.2%。根据中债登数据，9月待购回债券余额为4.95万亿，较前期增长5560亿元，其中质押式回购为4.55万亿元，增长3906亿，买断式回购为4025亿元，较前期增加1654亿元。根据计算，9月份债市杠杆率为111.2%，较8月的110%有所回升。 图表17：9月债市杠杆率有所回升 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 9 - 固定收益点评 来源：WIND， 中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 10 - 固定收益点评 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和