烟台杰瑞石油服务集团（002353）：斩获超1GW全球光热发电订单；目标价上调

烟台杰瑞石油服务集团（002353.SZ） 锁定超过1吉瓦全球CSP订单；TP上调至196元 中信观点 购买 杰瑞尔已成功获得一份价值14.65亿美元的历史性合同，向一家全球领先的聚光太阳能（CSP）公司供应超过100万千瓦的燃气涡轮发电机，目标交付日期为11月27日。因此，我们调整了2026年/2027年预期每股收益（EPS），分别下调2%、上调56%和72%。2026年预期轻微下调反映了由于霍尔木兹海峡关闭导致中东EPC项目延期。对于2027年/2028年预期，我们将发电机出货量从80兆瓦上调至2.0/2.5吉瓦。基于2027年预期市盈率（P/E）26倍的估值，我们的目标价上调至196元人民币（原为146元人民币）——该股票在2021-2022年期间平均市盈率加2个标准差。我们认为26倍的市盈率是合理的，这反映了杰瑞尔在2018-2022年期间的快速增长及其成功进入美国页岩气压裂市场。考虑到杰瑞尔在美国AIDC电力业务领域的突破（包括六个新的发电机销售合同），以及我们对美国燃气涡轮发电机持续高需求和持续供应短缺的预期，我们认为溢价是合理的。维持买入评级。 合同细节——杰瑞（Jereh）已成功获得一份价值14.65亿美元的标志性合同，向一家全球领先的聚光太阳能（CSP）公司供应超过1吉瓦（GW）的燃气轮机发电机组，此外还达成了一笔1.5亿美元配套设备交易。我们预计单位千瓦平均售价（ASP）约为130万美元。杰瑞将供应由来自中泰航空（FTAI Aviation）的CFM56发动机改造而成的航空衍生型发电机组，此举验证了客户对杰瑞改造技术的信任。此项交易使杰瑞与该客户之间的累计历史合同总额达到17.2亿美元。为简化未来业务，双方签署了一份五年战略框架协议，允许通过直接采购订单进行重复订购，而无需重新谈判整个合同。交付计划从2027年第二季度开始，持续至2027年11月。 启示——我们为Jereh设立一个积极的催化剂观察期，为期未来90天。通过成功缩短其生产周期，并提前于预期执行其全球产能扩张，我们预见Jereh将显著提升其在狭窄的美国电力细分市场中获取市场份额的可见度和竞争力。在2027年实现2GW的出货量将大幅提升Jereh的盈利能力，并巩固其在北美能源领域的领导地位。 +852-2501-7602desmond.law@citi.com邓斯mond·洛爵士 AC oscar.yee@citi.com杨森 解决产能问题——为确保2027年实现无缝、大规模交付，杰瑞于2026年4月启动了全面的、全链路产能扩张计划，旨在通过工厂扩建、大规模技术人才招募以及辅助设备的预制，支持其峰值交付需求的兩倍。该扩张计划预计将于2026年底全面投入运营，涵盖四个全球制造基地：在美国的工厂建设在获得所有政府许可后于2026年初开始，在充足的闲置土地上稳步推进；加拿大的工厂正在租赁额外空间，以提升北美地区预装配产能；中国烟台工业园内新建的3万平方米专用燃气轮机车间也按计划将在年底前完工。此外，杰瑞现有的压裂设备产能可以灵活转向燃气轮机发电机组生产，作为可靠的应急缓冲。 美国电力服务公司动态更新 - 贾瑞公司正扩展其面向人工智能计算中心的端到端集成式微电网解决方案，该方案除独立的燃气轮机硬件外，还包括燃气发电、储能、液体冷却、智能调度以及EPC交付。该公司已锁定两项小规模示范合同：一项包含燃气轮机和电池存储的完整微电网EPC套餐，以及一项早期微电网设计委托。其模块化、集装箱式电源套件可解决北美数据中心的关键痛点，包括电网容量缺口和严格的本地排放法规，并辅以专有的排气处理系统。 增加上行空间：90天催化剂观察烟台杰瑞石油服务集团（002353.SZ） 90天内内在内的盈利 Direction: Duration:Catalyst: 通过成功缩短其生产周期，并提前完成全球产能扩张，我们观察到杰瑞（Jereh）显著提升了其在狭窄的美国电力细分市场中获取市场份额的可见度和竞争力。这一加速的基础设施建设凸显了杰瑞的运营敏捷性，我们认为这使该公司处于一个位置，有望在2027年交付约2吉瓦的发电能力。在我们看来，实现这一交付量——这代表其初始合同承诺的规模大幅提升——有望为杰瑞的盈利能力提供强有力的支持，并巩固其作为北美能源市场关键参与者的地位。 牛市/熊市：烟台杰瑞油田服务集团（002353.SZ） 烟台杰瑞油田服务集团 公司简介 杰瑞是综合油田解决方案提供商，主要涉及四大业务板块：1）油田设备制造；2）油田服务；3）设备维修；4）发电机组制造。它是最大的私营油田设备制造商，市场份额约为40%。压力泵车（属于设备制造板块）是杰瑞的旗舰产品。虽然杰瑞总部位于中国，但其部分收入也来自海外市场，主要是美国和中东地区。 投资策略 我们给杰瑞股份的评级为买入。鉴于其在美国燃气轮机发电机组市场的ASP和GPM远高于平均水平，我们认为这将是该股票的主要发展机遇，并可能成为推动其重新估值的关键催化剂。未来，杰瑞的盈利增长将更多地由美国电子压裂/发电机组销售和中东设备销售/EPC合同驱动，而非中国。预计到2026年，海外收入将占其总收入超过50%，考虑到对海外客户信用期的缩短，我们预计杰瑞的经营现金流（OCF）将有所改善。加上2025年的资本支出（CAPEX）预计将较低，杰瑞有望重新实现自由现金流为正。 估值 我们196万人民币的目标价基于26x 27E EPS，设定为2021-22年该股票平均值的2个标准差之上——当时该公司在美国市场取得了突破。考虑到Jereh在美国AIDC电力业务领域的突破，包括七项新的发电机组销售合同，以及我们对美国燃气涡轮发电机持续高需求和持续供应短缺的预期，我们认为这一溢价是合理的。我们相信Jereh将能从美国天然气和EPC开发与重建计划中显著受益。过去趋势表明，Jereh在美国市场的突破曾推动其股票重新评级。 风险 可能阻止股价达到我们目标价格的关键下行风险包括：1）中国E&P支出低于预期；2）中国页岩油/气开发速度低于预期；3）e压裂技术的采用速度低于预期。 如果您视力受损，并希望就本文件中的图形细节与花旗代表通话，请从美国境内拨打1-888-500-5008（语音电话：711），或从美国境外拨打+1-210-677-3788。 附录A-1 分析师认证 本研究报告的编制和内容主要负责研究人员，要么（i）在作者栏中标注为“AC”，要么（ii）与归属于该分析师的内容一同加粗列出。如果在作者栏中标注了多位AC分析师，则每位分析师均对整个研究报告进行认证，但除外（a）内容归属于另一位加粗列出的、负责认证该内容的AC分析师，（b）仅针对特定发行人的观点，且归属于下方价格图表或评级历史表中识别出的另一位负责认证该发行人的AC分析师。每位分析师均对其负责的报告部分进行认证：（1）报告中所表达的观点准确反映了他们关于所提及的每个发行人和证券的个人观点，且是以独立方式准备的，包括涉及花旗全球市场公司及其附属公司的情况；以及（2）研究分析师的任何部分薪酬，现在或将来，均未直接或间接地与其在本报告中提出的具体建议或观点相关。 重要披露 花旗全球市场公司或其附属公司就除投资银行业务之外的产品和服务获得了报酬。过去12个月，烟台杰瑞油田服务集团的服务。 分析师的薪酬由花旗研究管理层和花旗集团高级管理层决定，并基于为花旗全球市场公司（以下简称“公司”）及其附属机构的投资者客户提供的旨在带来利益的活动和服务。补偿与具体交易或建议无关。分析师和公司所有员工一样，均可获得受公司整体盈利能力影响的补偿，该盈利能力包括投资银行、销售与交易等业务。主要交易收入。股票研究分析师薪酬的一个因素是安排企业接触活动。机构客户以及所涉公司的管理团队。通常，公司管理层更有可能...分析师对公司持乐观看法时参与。 对于产品中，该机构并非做市商的金融工具，该机构是此类金融工具（及任何衍生工具）的流动性提供者，并可能在此类工具的交易中担任交易主方。该机构是已交易与证券相关的金融工具的定期发行人，这些证券可能已在产品中获推荐。该机构定期交易产品中讨论的发行人的证券。该机构可能以与产品不一致的方式从事证券交易，并且对于产品所涵盖的证券，将以主方的身份向客户买入或卖出。 就与本Citi Research产品相关公司（“该产品”）的重要披露（包括历史披露的副本）事宜，请联系Citi Research，地址：纽约格林威治街388号6楼，邮编10013，收件人：法律/合规部[E6WYB6412478]。此外，除估值与风险评估和历史披露外，相同的重要披露亦包含在公司披露网站上。 https://www.citivelocity.com/cvr/eppublic/citi_research_disclosures评估和风险评估可在关于该目标公司的最新研究报告/备忘录中找到。根据《市场滥用条例》，过去12个月内发布的所有花旗研究建议均可通过花旗速度（Citi Velocity）获取。) 或您标准分发门户。历史披露（长达过去三年）将在要求时提供。 https://www.citivelocity.com/cv2 花旗研究：基础研究投资评级指南花旗研究股票推荐包括投资评级和一个可选的风险评级，以突出高风险股票。风险评级会考虑价格波动和基本面标准。股票要么没 有风险评级，要么被赋予高风险评级。 投资评级：花旗研究投资评级分为买入、中性及卖出。我们的评级基于分析师对预期总回报（“ETR”）的预期以及风险。ETR是指在未来12个月内股票预测价格上涨（或下跌）加上股息收益率的总和。目标价基于12个月的时间范围。投资评级定义如下：买入（1）预期总回报（ETR）为15%或以上（高风险股票为25%或以上）；卖出（3）为负的ETR。任何未获分配买入或卖出评级的股票均被视为中性（2）。对于评级为中性的股票，如果分析师认为缺乏估值驱动因素和/或投资催化剂，无法得出正面或负面的投资观点，经花旗研究管理层批准，分析师可以选择不设定目标价，从而不计算ETR。因监管和/或内部政策原因，花旗研究可能暂停其评级和目标价，并分配“评级暂停”状态。花旗研究也可能因其他特殊情况（例如，缺乏对分析师论点至关重要的信息、交易暂停）影响公司及/或公司证券交易，而暂停其评级和目标价，并分配“审阅中”状态。在上述任何情况下，评级和目标价将在评级历史价格图中分别显示为“—“和“-“。在2022年4月11日之前，花旗研究对两种情况均分配“审阅中”状态，在2020年11月11日之前，仅在特殊情况下分配。分析师将在实际可能的情况下尽快发布报告，重新建立评级和投资观点。投资评级由上述范围在启动覆盖、投资和/或风险评级发生变化，或目标价发生变化（受管理层有限裁量权限制）时确定。有时，由于市场价格波动和/或其他短期波动或交易模式，预期总回报可能会超出这些范围。此类临时偏离将予以允许，但将受到研究管理部门的审查。您买卖证券的决定应基于您的个人投资目标，并且只有在评估了股票的预期表现和风险后才能做出。 催化剂观察/短期观点（STV）评级披露：催化剂观察及STV多空评级：花旗研究可能还会发布催化剂观察或STV多空评级，以表明分析师预期在特定30或90天期限内，由于一 个或多个具体的短期催化剂或事件影响公司或市场，股价将（上涨/下跌）。当分析师高度确信股价将受到影响时，将发布催化剂观察；当信心程度为中等时，则为STV评级。催化剂观察或STV多空评级将在指定的30/90天期限结束时自动到期。若股价表现（以收盘价计算）超出评级方向15%（除非分析师覆盖），催化剂观察也将自动移除。分析师也可能在指定期限结束前，在已发布的研究报告中移除催化剂观察或STV评级。催化剂观察/STV多空评级可能与股票的基本股权评级不同，后者反映的是更长期的绝对回报预期。根据FINRA评级分配披露规则，催化剂观察/STV看涨评级对应买入建议，而催化剂观察/STV看跌评级对应卖出建议。未分配至催化剂观察看涨、催化剂观察看跌、STV