转债双周报：风雨之后等彩虹

2026年07月21日 证券研究报告/转债专题报告 报告摘要 分析师：吕品执业证书编号：S0740525060003Email：lvpin@zts.com.cn分析师：宋康泰执业证书编号：S0740525070003Email：songkt01@zts.com.cn分析师：金晓溪执业证书编号：S0740525070004Email：jinxx@zts.com.cn 海内外共振——围绕科技板块冲高后调整 韩国“去杠杆”的表述更为积极，国内交易上对利好有所“钝化”。从事件层面来看：1、韩国市场剧烈调整。一方面，韩国央行宣布加息25BP，另一方面金融服务委员会联合财政部、央行推出多项措施控制市场杠杆交易行为；2、美伊问题可能是间接扰动因素之一，但美股科技内部亦有分化。周末摩擦再起背景下，原油价格短期回升至6月水平，但市场表现上并未延续3月模式：1）美股科技内部分化，七巨头表现好于费城半导体指数，出现边际修复；3）国内能化板块冲高回落，能力有限。3、本周国内主要在于经济数据出炉，GDP同比维持平稳增长，同时流动性上本周亦以净投放呵护为主，央行国新办发布会亦延续适度宽松表述。 “各自纠结”——高低价分化的心路历程 对于高价：波动加剧下，相对抗跌与产品波动控制的“矛盾”。若从景气度的视角来看，近期业绩预告期间科技板块部分标的仍给到较好的业绩表现与capex指引。但如前所述，共振与潜在控波情绪影响下，出现了高价品种的波动。但从结构上看，部分科技品种亦出现了一定的参与情绪与抗跌能力，即“惜售”表现：1）从成交结构上看，调整初期成交占比有所提升，但未及前高；2）部分之前机构关注的个券呈现出极强的抗跌属性，短期溢价率出现快速拉升。 一种可能的解释：出于控波考虑的仓位/结构调整行为，与收益诉求下对成长品种的回调参与情绪共同作用。1）从基金净值表现来看，6月下旬科技调整以来，不同类型固收+产品收益率拉平，但平均最大回撤则逐级提升，这意味着产品端可能已选择通过仓位/结构等手段进行波动控制，产品间表现差异逐步收敛。2）但与此同时，今年以来多数产品净值进一步收敛，在最近中长久期债券波动收敛的情况下，增强端收益诉求仍难以降低。 低价转债表现则反映出另一种配置上的考量，有弹性，也有限制。低价指数自6月底以来出现修复，相较于月初我们认为的，主要受益于配置需求溢出之外，近期又新增了部分因素与考量。1）从结构来看，低价指数以银行、电力设备、农林牧渔为主，其他板块占比较为分散，近期科技高位调整下，风格与部分防御行业风格一致，因而出现支撑；2）从低价转债分价格带表现来看，中等价格区间（115-120）平均向上修复的弹性最好，这或指向配置上选择了剩余期限与价格的折中，博弈潜在防御弹性与下修/业绩见底改善可能，而随着价格逐步向中价靠拢，弹性/交易意愿受估值/溢价率等因素逐步回落。此外，部分投资者担忧近期新券表现回落，包括部分个券异动停牌，是否指向品种参与热情的回落。我们认为原因并不复杂：1）近期发行转债科技含量回落，叠加部分个券网上发行占比有所提升，流通规模相较之前扩大，且发行频率提升下规模，稀缺性有所减弱。2）正股表现承压，预案指数等从6月见顶以来均有所回落，导致部分个券发行前已积累不低溢价率，实际上市后弹性有限。 展望后续：等待时机，自下而上选择目前来看，权益科技板块宽幅震荡，叠加固收+产品短期的控波行为，最终形成了固收+增强部分体验层面 的压力。我们认为，返璞归真，几条主线尚未发生本质性变化：1、科技品种的业绩与产业景气趋势；2、增强配置的客观需求。因而，我们认为当前配置上的难度更偏短期阵痛，当前品种交易上，仍旧延续转债波段配置的交易思路。而当前正处区间底部，叠加周末围绕国产大模型利好，以及WAIC大会催化，下周可能仍有一定期待。 综上，我们仍维持月初观点，对于不同类型品种，应采取不同思路。1）高价/科技品种，产业趋势尚无明显变化背景下，围绕权益申购节奏，做好条款应对下，成长类转债可以交易的更久一点；2）低价策略从支撑性+促转股意愿出发，且随着本轮情绪的出清，存在一定价值“均值回归”的动力，关注价格和久期的均衡。3）部分新券价格回落，在情绪宽幅震荡期间或存在配置契机。总而言之，在今年短波端交易的品种特征下，7月不必太过消极。 相关报告 1、《夏天的风，吹往转债》2026-07-062、 《 为潜 在 转 折 时 刻做 好 准 备 》2026-06-233、《等下一个天亮》2026-06-09 择券方面，把握本轮超跌，看好平价驱动交易机会经历本轮调整后，转债全年收益再度回到“起点”，高/低价分化明显收敛。截至7月17日，高价指数YTD 为0.10%，低价指数YTD为-0.07%，即将接近3月份的跌幅水平。转债跟随权益市场结构演绎，今年以来每轮行情中都形成了高/低价赚钱效应分化与收敛的过程。。 通过构建择时指标辅助判断，当前高低价结构分化压力阶段性释放，但距离3月份底部还有一段距离。科技还要坚守吗？一方面看科技产业本身，其实找不到真正的利空。费城半导体指数（SOX）经历过6次 超过20%的回撤，但每一次都在消化情绪之后，走到了现在的新高。另一方面，我们认为本轮跌的是情绪，当科创50和微盘股的成交占比重新回归到五月中旬（被虹吸之前）可能就是动量策略回摆的尾声了。截至7月17日，微盘成交额比重已经回升至0.89%，已经非常接近5月中旬0.90%-1.00%的水平。 映射到转债市场来看，当前估值处于高位，转债后续整体赚钱效应仍来自于平价驱动，建议中期维度跟随权益节奏做交易，把握本轮科技超跌机会。 具体择券策略上，转债新券、次新券及科技超跌品种更具备长期配置价值。而短期市场风险偏好有所下降，适当选择价格合适的红利板块、出海板块作为防守控波品种。推荐方向来看： （1）科技超跌品种。部分转债正股相对于目标市值已跌出性价比。核心标的如珂玛转债、微导转债、鼎龙转债、精测转债、天准转债、颀中转债等。除此以外，应用端、包括消费电子可能在下半年关注度有所提升，建议关注艾为转债等。 （2）新券、次新券机会较好。6月以来供给量增加，其中不乏基本面优质的龙头标的，比如华峰转债、圣泉转债、曙26转债、鼎通转债等，本轮调整带来了难得的低价参与新券的窗口期。 （3）红利、出海板块具备较好的防守配置价值。建议关注久期较长品种，如福能转债、春风转债等。风险提示：宏观政策超预期、地缘风险超预期、转债条款超预期、信息更新不及时 内容目录 一、市场策略：等待时机，自下而上选择..................................................................3行情回顾——科技共振调整与低价风格修复.......................................................3海内外共振——围绕科技板块冲高后调整...........................................................4“各自纠结”——高低价分化的心路历程...........................................................5展望后续：等待时机，自下而上选择..................................................................6二、择券策略：把握本轮超跌，看好平价驱动交易机会...........................................6三、转债组合推荐.......................................................................................................8风险提示.....................................................................................................................9 图表目录 图表1：中证转债、正股等权指数及相对比价.........................................................3图表2：上周股性风格显著领先................................................................................3图表3：分行业指数及转债涨跌幅（%）.................................................................3图表4：日韩与A股成长共振调整...........................................................................4图表5：原油或存在潜在影响，但美股科技出现分化与切换...................................4图表6：部分上市公司上半年亦给到不错的业绩预告（亿元，%）.........................4图表7：科技转债调整阶段成交占比并非全程上升..................................................5图表8：部分科技转债呈现了极强的抗跌属性，转股溢价率连续上行（%）..........5图表9：6月中旬以来及今年以来固收+基金表现....................................................5图表10：可转债低价指数成分主要以银行、电力设备等为主.................................6图表11：部分价格带转债在近期行情中具备一定抗跌属性.....................................6图表12：7月以来部分新券网上发行比例并不算低.................................................6图表13：预案及整股指数在发行前都出现大幅调整................................................6图表14：转债市场今年以来高低价指数分化复盘....................................................7图表15：转债择时指标对比.....................................................................................7图表16：半导体价格增幅回落并不必然引发股价下跌:过去发生过四轮的股价上行8图表17：2026年科技与微盘股成交占比：科技虹吸效应达到极致........................8 一、市场策略：等待时机，自下而上选择 行情回顾——科技共振调整与低价风格修复 上周海内外科技共振调整，但微盘股修复背景下，转债整体呈现“结构抗跌”式调整。值得注意的是：1）转债指数收跌1.53%，相较正股等权指数呈现显著抗跌特征；2）风格上，低价延续7月以来修复趋势，高价股性品种（上周提到与科技制造重叠度较高）出现明显调整；3）行业表现上，TMT整体调整为主，消费、周期等板块则走出一定修复，相较6月，行业表现上出现一定轮动与回补；4）ETF层面，本周两只产品均有单日大幅净申购情况，基本围绕转债指数区间下沿申购。整体来看，权益大幅波动下，转债品种呈现出一定的结构抗跌属性。 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 海内外共振——围绕科技板块冲高后调整 韩国“去杠杆”的表述更为积极，国内交易上对利好有所“钝化