底部修复后，趋势仍待确认

高翔（Z0016413）廖臣悦（Z0022951）投资咨询业务资格:证监许可【2011】1290号2026年7月21日 摘要： 在国家队进场增持的利好刺激下，本周二股指迎来反弹修复。除了政策层面的利好外，从市场角度出发，综合当前A股杠杆水平、情绪指标以及估值，我们认为指数调整相对充分，后续或继续修复性反弹。不过拉长视角，阶段性修复后指数走势仍存在不确定性，重点关注本月下旬的国内政治局会议以及美联储议息会议。当前依旧是结构性策略以及仓位再平衡的窗口期，而趋势性机会我们依然建议等待不确定性落地后，右侧乘势布局。 上周我们在《南华股指热点报告：调整或已进入尾声》中提出“当前股指调整或已基本已到位，后续向下空间有限”，本周股指开始出现止跌企稳迹象，周一大盘股指收复部分跌幅，周二股指集体V型放量反弹，市场风格切换至中小盘股指占优，股指底部逐渐显现，同时近期政策导向以及盘面信息也透露出更多股指阶段性触底的信号。 【国家队进场增持】 近期多家央企旗下上市公司密集发布公告，通过股东增持、股份回购、分红等方式集体出手。这是政策层面释放的明确维稳信号，能够有效扭转市场此前持续的悲观预期，缓解场内资金的恐慌情绪。央企以真金白银开展股份回购、股东增持和现金分红，不仅为 A 股市场注入直接的资金活水，更发挥了央企上市公司的龙头示范效应，有望带动更多上市公司跟进护盘，进一步夯实 A 股估值底部，推动市场摆脱弱势震荡格局、回归理性运行轨道。股指期货层面，市场情绪回暖会大幅降低空头持仓意愿，多头力量持续增强，有利于期指基差贴水幅度明显收窄，交易活跃度稳步提升，期指与 A 股大盘联动性进一步增强，波动节奏更趋平稳，大盘股相关期指合约也将获得更强支撑。 从以往国家队进场增持后股指表现来看，虽然并非一定能带动股指迎来反弹修复，但托底维稳作用较明显，国家队进场消息公布后股指或仍有调整空间，但对比国家队进场前后20日股指表现逐渐止跌企稳。 【交易逻辑】 上周市场的崩盘虽然都是源于AI板块的大幅调整，但从海外市场科技板块交易逻辑来看也存在区别，例如韩国主要是因为前期杠杆过度膨胀导致市场结构及其脆弱，加上其官方下场刺破泡沫；而美国AI则更多是叙事层面的冲击，即市场对AI叙事、投资回报的担忧。叙事层面，与科技板块高度相关的出口数据维持高增，对科技板块形成基本面支撑，之后随着近期芯片、半导体中期财报的逐渐披露，将逐渐缓解市场对AI投资回报的担忧。而杠杆方面，从目前国内两融水平来看，7月以来持续走低，其中融资买入额/成交额水平已跌至年内低位，也就是说A股杠杆水平已基本调整到位。总的来说，从交易逻辑来看，无论是叙事角度还是杠杆水平，AI相关板块下方空间均有限。 【期权持仓量PCR】 目前部分盘面指标也透露出A股触底信号。首先是期权持仓量PCR，截至上周五，沪深300与中证500相关ETF期权持仓量PCR均跌至历史低位，表明市场情绪触及冰点，往往预示着股指正在酝酿新一轮反弹修复。 【估值水平】 从估值水平来看，随着近期指数，尤其中小盘股指的持续走弱，各宽基指数估值水平也基本脱离历史高位，调整至正常水平区间，目前各指数近3年估值历史分位如下，沪深300指数89.14%，上证50指数87.52%，中证500指数88.76%，中证1000指数73.75%，也就是说估值对上方空间的压力有所缓解。 【观点汇总】 结合上述市场情况以及增量信息，我们对近期行情观点如下：1）国家队出手、动用回购增持专项再贷款意义重大，进一步证明了“924”以后金融市场稳定已经真正成为了宏观政策的调控目标，从之前证监会一力承担变成现在证监会+央行协作关注。 2）我们认为在证监会、国家队发声后，基本不需要再担心系统性风险以及踩踏下跌风险，对行情的思考可以回归市场本身。 3）当前可以近似看做1月的镜像，即便短期内市场情绪难以扭转，但当国家队持续买入后，最终必定能实现稳市目的。刚好在1月持续卖出后，国家队的筹码大幅减少，当前环境对国家队进场也十分友好。而从一月份的表现来看，国家队的操作模式已经体现出针对性强以及精细化的特征，因此如果后续情绪依然偏弱，不排除会出现类似一月盘中天量成交以及针对性购买中小盘指数或者科创50等板块的行为。 4）回到市场本身，上周市场的崩盘虽然都是源于AI，但细究下来也有区别。例如韩国主要是因为前期杠杆过度膨胀导致市场结构及其脆弱，加上其官方下场刺破泡沫。而美国AI则更多是叙事层面的冲击，投资者对于KIMI3冲击O&A两家大模型头部厂定价能力的影响出现分歧，加上此前Meta租借算力等事件就已经让市场对AI叙事、投资回报出现担忧，总结来说美国跌的更多是叙事而不是去杠杆。 国内方面，上周的下跌看起来更多也是以调整市场结构为主，在韩国股市暴跌的之前，国内就已经出现了持续高低切的情况。到目前为止，前文已经提到，A股两融规模已经大幅缩减，加上国内科技叙事最关键的锚（盈利&出口表现）都没有出现走弱趋势或直接被证伪，加上监管层出售排除情绪崩塌的风险，短期内不用太悲观。 综合国内政策导向以及盘面情绪指标，我们认为目前指数调整已经相对充分，后续或以修复性反弹为主。市场风格方面，此前资金表露出高切低意愿，随着指数将集体迎来反弹，中小盘股指或凭借着高弹性属性以及科技板块主导修复阶段性占优。 将视角拉长，指数短期修复到位后走势以及风格存在不确定性，我们认为需重点关注以下几个方面，一是本月下旬将召开的政治局会议，届时会对上半年经济做出总结并释出下半年政策信号，对后续股指走势有较大影响；二是月底美联储议息会议，目前市场更多押注利率决议继续按兵不动，主要关注对于当前通胀水平、就业形式以及后续货币政策的表述。 当前依旧是结构性策略以及仓位再平衡的窗口期，而趋势性机会我们依然建议等待不确定性落地后，右侧乘势布局。