固定收益点评：转型中融资走弱，调控下稳定资金

转型中融资走弱，调控下稳定资金 数据显示融资进一步走弱。上半年社融增量20.84万亿元，同比少增2.02万亿元；6月末社融存量同比增速7.4%，较上年末回落0.9个百分点。人民币贷款同比少增1.98万亿元；政府债券净融资新增6.44万亿元，同比少增1.22万亿元。而企业债券同比多增9167亿元，股票融资同比多增1224亿元，直接融资在结构中占比明显提升。 作者 分析师杨业伟执业证书编号：S0680520050001邮箱：yangyewei@gszq.com 信贷环比季节性回暖，二季度票据冲量特征明显。6月人民币贷款增加1.61万亿元，较去年同期的2.24万亿元少增6300亿元。企业部门方面，6月企（事）业单位贷款增加1.50万亿元，同比少增2700亿元，整体延续疲弱态势。6月票据融资增加1144亿元，同比多增5253亿元，票据冲量现象明显，实体融资需求有待进一步修复。分期限来看，6月企业短期贷款、中长期贷款当月新增规模分别为8200亿元、5600亿元，同比均有所少增3400、4500亿元。整体来看，二季度票据冲量现象明显，实体融资同比持续少增，融资需求有待进一步修复。 分析师李美雍执业证书编号：S0680525070011邮箱：limeiyong@gszq.com 相关研究 1、《固定收益点评：增长放缓，等待政策》2026-07-162、《固定收益定期：猪价有所反弹——基本面高频数据跟踪》2026-07-133、《固定收益定期：震荡行情下，哪些变化可能带来突破？》2026-07-12 居民信贷表现延续弱势。上半年居民贷款减少3668亿元，其中短期贷款减少5881亿元，中长期贷款仅新增2212亿元。6月居民贷款新增2646亿元，同比少增3330亿元，其中短期贷款新增1061亿元，同比少增1560亿元，中长期贷款新增1584亿元，同比少增1769亿元。尽管6月单月住户贷款受季节性影响由负转正，但整体仍延续少增，社会融资需求偏弱。 直接融资占比提升，政府债持续同比少增拖累社融表现。6月新增社融3.4万亿元，同比少增8606亿元。结构上看，在企业信贷表现疲弱的情况下，直接融资同比有所回升。上半年企业债券净融资2.07万亿元，同比多增9167亿元；非金融企业境内股票融资2933亿元，同比多增1224亿元。6月企业债券融资新增4012亿元，同比多增1590亿元，对企业融资形成一定补充。6月政府债券延续同比少增，部分拖累了社融增长。 M2-M1剪刀差走阔，社会资金活化程度回落。6月M2同比增速8.0%，较上月回落0.6个百分点；M1同比增速4.0%，较上月回落1.5个百分点。M2-M1剪刀差扩大至4.0个百分点，较5月的3.1个百分点进一步增加0.9个百分点，且M1增速回落幅度明显大于M2，反映企业活期存款增长放缓、企业资金活化程度下降。 财政支出有所提速。上半年存款增加17.76万亿元，其中住户存款增加7.58万亿元，非金融企业存款增加3.2万亿元，财政性存款增加9715亿元，非银行业金融机构存款增加4.65万亿元。6月新增存款1.99万亿元，同比少增1.2万亿元。值得关注的是，6月财政存款减少9385亿元，同比多减1185亿元，财政支出有所提速。 央行在新闻发布会上表示将完善货币政策框架，稳定资金波动范围。人民银行行长潘功胜在新闻发布会上再度强调了此前已经实施的完善短端利率调控机制的两项措施，即完善临时正逆回购使用机制，以及推出隔夜逆回购品种。临时正逆回购收窄操作区间，意味着央行对资金调控更为精准。而隔夜逆回购推出则是更多因为部分机构短期流动性需求只有两三天，7天逆回购可能导致资金有所淤积。并且强调隔夜逆回购操作看中的不是利率，而是对流动性调节能力。以此来看，央行短期完善工具更多是增强对流动性的调节能力，隔夜逆回购短期依然是“削峰填谷”的工具。 关注三季度政策落地节奏，利率震荡格局有望打破。融资需求持续疲弱，二季度票据冲量信贷特征明显。往后看，三季度政府债发行或将提速，叠加8000亿元新型政策性金融工具也将逐步落地并撬动信贷增长，预计三季度金融数据或将得到一定支撑。近期市场震荡，曲线向下空间受到资金未能进一步宽松约束，而在融资需求不足情况下，利率调整压力又相对有限。如三季度总量货币工具配合宽信用落地，资金水平进一步下行有望打破利率震荡格局。结合利差表现来看，当前长债依然占优，3季度10年国债低点有望降至1.6%附近，30年国债有望降至2.1%以下。 风险提示：测算可能产生风险，货币政策超预期，风险偏好恢复超预期。 图表目录 图表1：2020-2026年1-6月信贷规模一览..............................................................................................3图表2：居民与企业贷款同比表现...........................................................................................................3图表3：近五年政府债新增各月同比表现一览...........................................................................................4图表4：社融增速与10年国债利率.........................................................................................................4图表5：M1同比增速下行......................................................................................................................4图表6：社融与M2增速下降..................................................................................................................4图表7：6月财政存款规模同比减少........................................................................................................5图表8：6月新增存款同比表现一览........................................................................................................5 2026年7月15日央行公布上半年金融数据。上半年社融增量20.84万亿元，同比少增2.02万亿元；6月末社融存量同比增速7.4%，较上年末回落0.9个百分点。人民币贷款同比少增1.98万亿元；政府债券净融资新增6.44万亿元，同比少增1.22万亿元。而企业债券同比多增9167亿元，股票融资同比多增1224亿元，直接融资在结构中占比明显提升。 信贷环比季节性回暖，二季度票据冲量特征明显。6月人民币贷款增加1.61万亿元，较去年同期的2.24万亿元少增6300亿元。企业部门方面，6月企（事）业单位贷款增加1.50万亿元，同比少增2700亿元，整体延续疲弱态势。6月票据融资增加1144亿元，同比多增5253亿元，票据冲量现象明显，实体融资需求有待进一步修复。分期限来看，6月企业短期贷款、中长期贷款当月新增规模分别为8200亿元、5600亿元，同比均有所少增3400、4500亿元。整体来看，二季度票据冲量现象明显，实体融资同比持续少增，融资需求有待进一步修复。 居民信贷表现延续弱势。上半年居民贷款减少3668亿元，其中短期贷款减少5881亿元，中长期贷款仅新增2212亿元。6月居民贷款新增2646亿元，同比少增3330亿元，其中短期贷款新增1061亿元，同比少增1560亿元，中长期贷款新增1584亿元，同比少增1769亿元。尽管6月单月住户贷款受季节性影响由负转正，但整体仍延续少增，社会融资需求偏弱。 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 直接融资占比提升，政府债持续同比少增拖累社融表现。6月新增社融3.4万亿元，同比少增8606亿元。结构上看，在企业信贷表现疲弱的情况下，直接融资同比有所回升。上半年企业债券净融资2.07万亿元，同比多增9167亿元；非金融企业境内股票融资2933亿元，同比多增1224亿元。6月企业债券融资新增4012亿元，同比多增1590亿元，对企业融资形成一定补充。6月政府债券延续同比少增，部分拖累了社融增长。 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：2026年7月后社融增速为预测值 M2-M1剪刀差走阔，社会资金活化程度回落。6月M2同比增速8.0%，较上月回落0.6个百分点；M1同比增速4.0%，较上月回落1.5个百分点。M2-M1剪刀差扩大至4.0个百分点，较5月的3.1个百分点进一步增加0.9个百分点，且M1增速回落幅度明显大于M2，反映企业活期存款增长放缓、企业资金活化程度下降。 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 财政支出有所提速。上半年存款增加17.76万亿元，其中住户存款增加7.58万亿元，非金融企业存款增加3.2万亿元，财政性存款增加9715亿元，非银行业金融机构存款增加4.65万亿元。6月新增存款1.99万亿元，同比少增1.2万亿元。值得关注的是，6月财政存款减少9385亿元，同比多减1185亿元，财政支出有所提速。 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 央行在新闻发布会上表示将完善货币政策框架，稳定资金波动范围。人民银行行长潘功胜在新闻发布会上再度强调了此前已经实施的完善短端利率调控机制的两项措施，即完善临时正逆回购使用机制，以及推出隔夜逆回购品种。临时正逆回购收窄操作区间，意味着央行对资金调控更为精准。而隔夜逆回购推出则是更多因为部分机构短期流动性需求只有两三天，7天逆回购可能导致资金有所淤积。并且强调隔夜逆回购操作看中的不是利率，而是对流动性调节能力。以此来看，央行短期完善工具更多是增强对流动性的调节能力，隔夜逆回购短期依然是“削峰填谷”的工具。 关注三季度政策落地节奏，利率震荡格局有望打破。融资需求持续疲弱，二季度票据冲量信贷特征明显。往后看，三季度政府债发行或将提速，叠加8000亿元新型政策性金融工具也将逐步落地并撬动信贷增长，预计三季度金融数据或将得到一定支撑。近期市场震荡，曲线向下空间受到资金未能进一步宽松约束，而在融资需求不足情况下，利率调整压力又相对有限。如三季度总量货币工具配合宽信用落地，资金水平进一步下行有望打破利率震荡格局。结合利差表现来看，当前长债依然占优，3季度10年国债低点有望降至1.6%附近，30年国债有望降至2.1%以下。 风险提示 测算可能产生风险，货币政策超预期，风险偏好恢复超预期。 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及